國產(chǎn)舒尼替尼價格（醫(yī)藥行業(yè)研究及2022年投資策略）

（報告出品方/作者：廣發(fā)證券，羅佳榮、孔令巖、李安飛）一、回顧2021，展望2022（一）新冠疫情逐步常態(tài)化，新冠長期流感化趨勢日益顯現(xiàn)由于Delta、Omicron等變異毒株的影響，下半年全球疫情整體呈上升趨勢，尤其是11月底的Omicr

（報告出品方/作者：廣發(fā)證券，羅佳榮、孔令巖、李安飛）

一、回顧 2021，展望 2022

（一）新冠疫情逐步常態(tài)化，新冠長期流感化趨勢日益顯現(xiàn)

由于Delta、Omicron等變異毒株的影響，下半年全球疫情整體呈上升趨勢，尤其是 11月底的Omicron變異病毒出現(xiàn)后，全球再次出現(xiàn)大范圍恐慌情緒，日本等多國相繼 宣布重新執(zhí)行國境封鎖。

得力于有效的防控措施，我國的疫情形勢整體好于海外，截 止2021年12月4日，國內(nèi)現(xiàn)存新冠確診人數(shù)3185人，但下半年疫情較上半年同樣呈 現(xiàn)上升趨勢，各地多點散發(fā)疫情連續(xù)出現(xiàn)。

Omicron變異毒株傳播速度較快，但目前全球病例來看多為輕癥。病毒不斷突變，致 病性不斷降低，符合大多急性病毒感染和進(jìn)化的規(guī)律，新冠長期流感化趨勢日益顯 現(xiàn)。

（二）受去年 Q3 單季基數(shù)較高影響，2021 年前三季度醫(yī)藥行業(yè)整體業(yè)績增長穩(wěn)健

2020H1新冠疫情導(dǎo)致基數(shù)較低，因此2021H1醫(yī)藥整體增速較快，但去年Q3受到前 期滯后的醫(yī)療需求集中在Q3體現(xiàn)影響，因此基數(shù)較高，在2021年前三季度A股29個 行業(yè)中共有7個行業(yè)整體營收增速超過30%，15個行業(yè)營收增速超過20%，其中醫(yī)藥 生物行業(yè)(申萬)營收同比增長15.34%，在29個一級行業(yè)中排在第22位。2021年前三 季度申萬醫(yī)藥行業(yè)凈利潤同比增長20.43%，在29個一級行業(yè)中排在第17位。

從醫(yī)藥上市公司2021年前三季度增速分布來看，有45家醫(yī)藥上市公司營收增速幅度 集中在0-10%，這個區(qū)間比重達(dá)到16%，有95家醫(yī)藥上市公司營收增速幅度集中在 10-30%，這個區(qū)間比重達(dá)到33%，集中度較高；有67家醫(yī)藥上市公司扣非凈利潤增 速在0-30%，占比23%。CRO、生物制品公司業(yè)績相對較好，商業(yè)、化藥、原料藥 公司表現(xiàn)相對較差。（報告來源：未來智庫）

（三）疫情影響季度間基數(shù)分布，三季度受到去年高基數(shù)影響增速放緩

我們剔除次新股和非經(jīng)常因素調(diào)整后處理了醫(yī)藥行業(yè)及子行業(yè)數(shù)據(jù)，以整體指標(biāo)來 看，2021Q1-3醫(yī)藥板塊營收增速為16.5%，同比提升12.1pct，扣非凈利潤增速為 20.9%，行業(yè)毛利率略有下降，扣非凈利率9.1%，同比提高0.4pct。21Q3單季度醫(yī) 藥板塊營收增速為7.6%，同比下降4.7pct，扣非凈利潤增速為3.8%。前三 季度行業(yè) 整體受到上年同期疫情影響，一季度基數(shù)普遍較低，二三季度基數(shù)偏高，同時今年 三季度多地散發(fā)疫情，對常規(guī)診療的開展形成了一定沖擊。

2021Q1-3扣非凈利潤增速最高的子行業(yè)是生物制品（78.2%），其次依次為醫(yī)療服 務(wù)（64.3%）、化學(xué)制劑（18.6%）、中藥（14.6%）、醫(yī)療器械（10.1%）、醫(yī)藥 商業(yè)（2.9%）、化學(xué)原料藥（-3.9%）。整體看，考慮到去年基數(shù)前高后低影響，整 體子版塊增速有所放緩。

（四）醫(yī)?？刭M趨勢不變，醫(yī)藥政策改革持續(xù)向深層次推進(jìn)

截止2020年底，我國基本醫(yī)療保險覆蓋人口已達(dá)到13.6億人， 相比2019年底新增約700萬人，人群覆蓋比例已達(dá)到95%，已基本實現(xiàn)全人群覆蓋， 盡管商業(yè)保險、惠民保等新的商業(yè)醫(yī)保收入來源逐漸發(fā)展，但在不調(diào)整繳費比例的 前提下，未來政府端醫(yī)保收入端進(jìn)一步擴(kuò)張的空間有限。隨著建國后嬰兒潮 人口開始整體步入老齡階段和人口增長率的下滑，未來幾年我國老齡化程度將快速 提高，醫(yī)保支出的壓力將不斷加劇。2020年全年醫(yī)?；鹗杖?4846億元，同比增 長1.7%，醫(yī)保支出21032億元，同比增長0.9%。

得益于集采政策的不斷推進(jìn)，2020年醫(yī)?？刭M效果顯著。但盡管通過集采談判、打 擊騙保、支付方式改革等措施節(jié)省下來的資金可以緩解短期壓力，但醫(yī)保收支差額 的長期趨勢性壓力依然存在。預(yù)計未來國家醫(yī)保局將持續(xù)深化醫(yī)保政策改革，以集 采、國談、DRG等不同政策多管齊下，不斷優(yōu)化醫(yī)保資金的支出規(guī)模和結(jié)構(gòu)。

二、CDMO：深入全球供應(yīng)鏈，持續(xù)看好 CDMO 需求中國化趨勢

全球CDMO產(chǎn)業(yè)鏈的中國化趨勢明確，疫情驅(qū)動下有望加速。一直以來國內(nèi)對CDMO 行業(yè)的發(fā)展環(huán)境相對友好：（1）工程師紅利和充足的中高端人才供給仍是驅(qū)動國內(nèi) CDMO行業(yè)增長的長期動力；（2）國內(nèi)管理的規(guī)模效益保證研發(fā)項目的交付效率整 體較高，且成本相較于海外龍頭較低；（3）CDMO產(chǎn)業(yè)鏈從最初的研發(fā)到后期的臨 床開發(fā)到臨床后期生產(chǎn)逐步一體化，保障了中長期的技術(shù)服務(wù)能力的領(lǐng)先。在國內(nèi) CDMO在全球的低滲透率背景下，新冠疫情帶來的短期供需缺口顯著加速全球 CDMO研發(fā)生產(chǎn)需求的中國化趨勢；（4）全球CDMO研發(fā)生產(chǎn)需求中國化趨勢以中 國企業(yè)的合規(guī)體系、QA及QC水平已快速提升至符合世界要求，中國CDMO企業(yè)已 深入全球供應(yīng)鏈。持續(xù)看好CDMO產(chǎn)業(yè)鏈在全球的高景氣發(fā)展以及工程師紅利驅(qū)動 下的產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)移趨勢。

CRO業(yè)務(wù)戰(zhàn)略合作和產(chǎn)能建設(shè)持續(xù)推進(jìn)：2021年上半年部分公司積極擴(kuò)建產(chǎn)能或和 其他企業(yè)達(dá)成戰(zhàn)略合作不斷擴(kuò)大和提高服務(wù)能力?？谍埢沙闪⒖谍埢膳R床服務(wù) 子公司，進(jìn)一步為國內(nèi)外客戶提供高質(zhì)量、一體化的臨床研發(fā)服務(wù)。泰格醫(yī)藥子公 司方達(dá)醫(yī)藥新增6200平方米實驗室，且公司和國內(nèi)多家醫(yī)院達(dá)成戰(zhàn)略合作，成立研 究中心，將進(jìn)一步加快新藥臨床研發(fā)、提升研究質(zhì)量和效率。昭衍新藥與加拿大 Nexelis簽署戰(zhàn)略合作意向書，為國際客戶在中國提供生物分析研究服務(wù)。

企業(yè)CDMO業(yè)務(wù)需求不斷上漲，公司積極擴(kuò)張和布局相關(guān)業(yè)務(wù)。國內(nèi)CDMO龍頭藥 明康德及凱萊英近年來CDMO項目數(shù)穩(wěn)步增長。隨著前端項目不斷向后端發(fā)展，藥 明康德臨床三期及商業(yè)化項目數(shù)不斷增加，截至2021年Q3，臨床Ⅲ期及商業(yè)化在執(zhí) 行項目已分別達(dá)到47個和37個。

相比臨床前期階段項目，臨床后期（含商業(yè)化）階段項目個數(shù)較少，但單個項目的規(guī) 模較大，可以較好地支撐公司業(yè)績穩(wěn)定增長，各家公司2021年均積極拓展相關(guān)業(yè)務(wù)， 為承接臨床后期訂單做好準(zhǔn)備。（報告來源：未來智庫）

（1）藥明康德CDMO服務(wù)方面持續(xù)擴(kuò)大規(guī)模和產(chǎn)能，加大在新分子能力方面的投資， 其中小分子藥CDMO管線分子數(shù)量增加169個，開工建設(shè)合全藥業(yè)泰興生產(chǎn)基地，無 錫新藥制劑開發(fā)及生產(chǎn)基地建設(shè)開工以及常州合全新藥生產(chǎn)和研發(fā)一體化項目有序 開展，其CDMO產(chǎn)能不斷擴(kuò)大。

（2）凱萊英加速布局全產(chǎn)業(yè)鏈服務(wù)能力，開工建設(shè)全資子公司凱萊英制藥（江蘇） 有限公司、設(shè)立“生物合成技術(shù)研發(fā)中心”、 部署成立連續(xù)科學(xué)技術(shù)中心（CFCT） 和智能制造技術(shù)中心（CIMT），將把握快速增長的市場需求，為公司長足發(fā)展帶來 內(nèi)生動力。

（3）康龍化成紹興一期產(chǎn)能2021H2開始投入使用，增加化學(xué)反應(yīng)釜容量200立方米， 余下400立方米將在2022年完成交付并使用；天津工廠三期（40000平米）工程建設(shè) 工作已基本完成，2021年Q1開始逐步投入使用，三期工程投入使用后將提高公司 CMC（小分子CDMO）服務(wù)的工藝開發(fā)能力。

（4）博騰股份位于重慶長壽生產(chǎn)基地的多功能GMP車間正式投產(chǎn)，擴(kuò)充公司小分子 原料藥CDMO產(chǎn)能；擬擴(kuò)建上海研發(fā)中心，支持小分子CDMO業(yè)務(wù)發(fā)展；開始建設(shè) 博騰藥業(yè)智能化制劑外包服務(wù)基地，將打造涵蓋各個階段工藝生產(chǎn)能力的制劑 CDMO生產(chǎn)基地。

（5）藥石科技擬收購浙江暉石16.5%股權(quán)對未來CDMO業(yè)務(wù)發(fā)展做出重要部署，且 與首藥控股開展深度戰(zhàn)略合作，助力首藥控股全面加速SY-707項目的推進(jìn)和NDA注 冊獲批。

（6）藥明生物通過擴(kuò)張產(chǎn)能、收購基地及公司、以及與其他企業(yè)合作不斷提高其 CRMO業(yè)務(wù)產(chǎn)能，公司原液生產(chǎn)線和制劑生產(chǎn)線不斷擴(kuò)大，為合作伙伴提供一體化 研發(fā)和生產(chǎn)服務(wù)。

細(xì)胞和基因治療業(yè)務(wù)加速布局：多家公司采取收購、融資等方式擴(kuò)大產(chǎn)能。其中康 龍化成收購Allergan Biologics Limited，旨在打造從臨床前研究、產(chǎn)品開發(fā)到商業(yè)化 生產(chǎn)的CGT服務(wù)大平臺。藥明康德完成對OXGENE的收購有利于持續(xù)加強細(xì)胞和基 因療法全球服務(wù)能力，進(jìn)一步增強藥明生基的一體化平臺能力。博騰生物將重點加 強基因治療業(yè)務(wù)AAV工藝開發(fā)及GMP生產(chǎn)能力的建設(shè)。

三、生命科學(xué)與制藥工業(yè)上游產(chǎn)業(yè)鏈：底層技術(shù)發(fā)展迅速，進(jìn)口替代正當(dāng)時

中國生物制藥產(chǎn)業(yè)蓬勃發(fā)展，持續(xù)帶動上游產(chǎn)業(yè)鏈快速成長。2020年國內(nèi)生物制藥市場規(guī)模約3870億元，近些年來保 持快速增長，預(yù)計2030年市場規(guī)模將增長至1.3萬億元。受益于上游研發(fā)投入不斷增 長與下游生物制藥市場規(guī)模不斷擴(kuò)容，上游產(chǎn)業(yè)鏈如生命科學(xué)試劑與耗材、制藥工 業(yè)生產(chǎn)相關(guān)的設(shè)備與耗材等有望直接受益，未來幾年預(yù)計保持快速增長態(tài)勢。

生命科學(xué)與制藥工業(yè)上游產(chǎn)業(yè)鏈涉及面眾多，主要分為研發(fā)和生產(chǎn)兩大環(huán)節(jié)。生物 藥開發(fā)及生產(chǎn)流程主要包括實驗室研發(fā)、生產(chǎn)與純化、檢測與制劑分裝等，其中生 產(chǎn)流程又可分為以細(xì)胞培養(yǎng)為主的上游和以分離純化為主的下游。

此前，生物藥上游產(chǎn)業(yè)鏈設(shè)備與耗材長期被國際巨頭如賽默飛、默克、丹納赫等壟 斷，近年來伴隨著國內(nèi)相關(guān)底層技術(shù)不斷發(fā)展以及產(chǎn)業(yè)供應(yīng)鏈的能力逐漸提升，逐 漸涌現(xiàn)出像納微科技、義翹神州、諾唯贊、金斯瑞生物科技、奧浦邁、威爾藥業(yè)等一 大批新銳公司，陸續(xù)參與到國內(nèi)生物藥上游供應(yīng)鏈中。底層技術(shù)積累與創(chuàng)新促進(jìn)國 產(chǎn)科研試劑與制藥工業(yè)上游產(chǎn)業(yè)鏈快速發(fā)展，相關(guān)國產(chǎn)公司的產(chǎn)品質(zhì)量與SKU目錄 產(chǎn)品數(shù)量均有大幅提升，構(gòu)建上游產(chǎn)業(yè)鏈進(jìn)口替代的核心驅(qū)動力。

生物科研試劑主要指在科學(xué)研究和分析檢測過程中用到的化學(xué)和生物試劑，廣泛應(yīng) 用于生命科學(xué)研究和藥物開發(fā)生產(chǎn)領(lǐng)域，具有種類與規(guī)格繁多、質(zhì)控要求高、專業(yè) 性強等特點。生物科 研試劑主要客戶分為科研機構(gòu)與工業(yè)企業(yè)，目前以科研機構(gòu)占比略高。按產(chǎn)品類型 看，2019年中國生物科研試劑市場主要分為核酸類試劑（50.9%）、蛋白類試劑 （29.4%）、細(xì)胞類試劑（19.7%）。

生物科研試劑產(chǎn)業(yè)特征：（1）下游客戶多樣化需求較高且可能需要定制化服務(wù)，生 物科研試劑相關(guān)公司的核心競爭力在于高品質(zhì)、豐富的目錄產(chǎn)品（SKU）以及快速 響應(yīng)能力，甚至需要前瞻性地預(yù)測新興產(chǎn)業(yè)的發(fā)展動態(tài)開發(fā)新型產(chǎn)品；（2）行業(yè)品 牌壁壘高，下游客戶粘性大。復(fù)盤全球生命科學(xué)龍頭如賽默飛等公司發(fā)展路徑，其 成長驅(qū)動力一方面來源于底層技術(shù)創(chuàng)新疊加縱橫向并購?fù)晟茦I(yè)務(wù)架構(gòu)，另一方面來 源于品牌力打造與銷售精細(xì)化管理。

受益于生命科學(xué)研究投入不斷加大與生物藥行業(yè)下游市場迅速擴(kuò)容，生物科研試劑 行業(yè)具有良好的成長性，國產(chǎn)替代正當(dāng)時。（報告來源：未來智庫）

生物藥工業(yè)化生產(chǎn)可分為以細(xì)胞培養(yǎng)為主的上游和以分離純化為主的下游工藝，涉 及環(huán)節(jié)較為復(fù)雜。

在生物藥工業(yè)化生產(chǎn)上游細(xì)胞培養(yǎng)階段的生物反應(yīng)器、一次性反應(yīng)袋、細(xì)胞培養(yǎng)基 等設(shè)備與耗材具有較大的市場規(guī)模與國產(chǎn)替代空間。（1）生物反應(yīng)器：主要分為不 銹鋼反應(yīng)器與一次性反應(yīng)器，技術(shù)迭代在于持續(xù)優(yōu)化細(xì)胞培養(yǎng)的數(shù)量和密度進(jìn)而提 高表達(dá)水平。目前一次性反應(yīng)器在產(chǎn)業(yè)中使用率逐漸提升，然而不銹鋼反應(yīng)器在大 規(guī)模生產(chǎn)領(lǐng)域（如疫苗生產(chǎn)）仍具有競爭力。目前生物反應(yīng)器進(jìn)口替代率仍然較低， 伴隨著技術(shù)的發(fā)展，國內(nèi)設(shè)備在一些性能指標(biāo)上已逐步縮小與海外差距。

（2）一次 性反應(yīng)袋：性能主要依賴于多層共擠復(fù)合膜材料，需擁有良好的生物相容性。目前 一次性反應(yīng)袋進(jìn)口替代率不高，其往往與一次性反應(yīng)器捆綁銷售，進(jìn)口替代需進(jìn)行 產(chǎn)業(yè)鏈布局。（3）細(xì)胞培養(yǎng)基：行業(yè)品牌壁壘較高，下游客戶粘性較大。伴隨著國 內(nèi)外產(chǎn)品質(zhì)量差異逐漸縮窄，進(jìn)口替代率已逐漸提升。然而由于藥物關(guān)聯(lián)審批制度， 下游客戶更換培養(yǎng)基意愿性較差，未來進(jìn)口替代驅(qū)動力來源于積極介入下游客戶藥 物早期開發(fā)階段。

在生物藥工業(yè)化生產(chǎn)的下游分離純化階段的層析填料等環(huán)節(jié)產(chǎn)業(yè)鏈價值含量高，進(jìn) 口替代存在廣闊前景。生物藥大規(guī)模生產(chǎn)成本主要在下游分離純化，其中層析填料 成本占比最高。色譜填料的性能取決于均一性、載量、重復(fù)利用度等，其制備技術(shù)壁 壘高，技術(shù)難點在于精準(zhǔn)制備與規(guī)?；a(chǎn)。

四、國內(nèi)藥品價格體系逐漸清晰，國際化進(jìn)入關(guān)鍵時期

一）仿制藥：集采后的價格體系基本穩(wěn)定

2018年12月首批“4+7”帶量采購落地以來，醫(yī)保局已經(jīng)主導(dǎo)了五批六輪的仿制藥 帶量采購，集中采購逐步成為國內(nèi)仿制藥主要購銷方式，由初期的試點階段進(jìn)入到 了全國常態(tài)化、制度化和標(biāo)準(zhǔn)化階段。納入集采的品種數(shù)量和覆蓋范圍不斷擴(kuò)大， 品種數(shù)由“4+7”的25個增加至第五批的62個，注射劑品種數(shù)由“4+7”的3個增加 至第五批的30個。（報告來源：未來智庫）

集采品種已逐漸廣泛覆蓋國內(nèi)仿制藥品種，價格重塑之后，新的價格體系已趨于穩(wěn) 定明了。（1）“4+7”帶量采購：31個帶采品種中共25個產(chǎn)品中標(biāo)，中選企業(yè)25家， 中選價平均降幅52%，最高降幅達(dá)到96%；（2）“4+7”擴(kuò)面：中選企業(yè)45家，與 “4+7”時中選價格相比，平均降幅為25%；（3）第二批帶量采購：共32個品種采 購成功，中選藥品品規(guī)100個，共122家企業(yè)參與報價，中選企業(yè)77家。價格平均降 幅（相對最高有效申報價）達(dá)到56.2%，最高降幅達(dá)到94.5%；（4）第三批帶量采 購：共中標(biāo)55個品種（拉夫米定流標(biāo)），中選藥品品規(guī)191個，共189家企業(yè)參與報 價，中選企業(yè)125家。價格平均降幅（相對最高有效申報價）達(dá)到72.3%，最高降價 幅度達(dá)到98.7%；

（5）第四批帶量采購：共中標(biāo)45個品種，中選產(chǎn)品158個，共152 家企業(yè)參與報價，中選企業(yè)118家。價格平均降幅（相對最高有效申報價）達(dá)到52%， 最高降價幅度達(dá)到97%；（6）第五批帶量采購：共中標(biāo)61個品種，中選品規(guī)251個， 共201家企業(yè)參與報價，中選企業(yè)148家。價格平均降幅（相對最高有效申報價）達(dá) 到56%，最高降價幅度達(dá)到99.3%。（7）第六批胰島素帶量采購：11家參選的制藥 企業(yè)（包括8家內(nèi)資企業(yè)和3家外資企業(yè)）共43個產(chǎn)品中標(biāo)，平均降價幅度48%，最 高降幅74%。

2021年11月4日，國家醫(yī)保局官網(wǎng)發(fā)布《關(guān)于做好國家組織藥品集中帶量采購協(xié)議期 滿后接續(xù)工作的通知》?！锻ㄖ分赋觯瓌t上所有國家組織集采藥品協(xié)議期滿后均 應(yīng)繼續(xù)開展集中帶量采購，不得“只議價、不帶量”。原研藥、參比制劑、通過仿制藥 質(zhì)量和療效一致性評價的藥品上市許可持有人均可參加。上一輪集采時差額中選的 品種，原則上在穩(wěn)定價格水平和臨床用藥的基礎(chǔ)上開展詢價。所在省上一輪中選價 格不高于全國最低中選價1.5倍的，以所在省上一輪中選價格為基線向所有符合條件 的企業(yè)開展詢價；所在省上一輪中選價格高于全國最低中選價1.5倍的，以不高于全 國最低中選價1.5倍為基線向所有符合條件的企業(yè)開展詢價。詢價上限為上一輪全國 最高中選價。

（二）創(chuàng)新藥：國內(nèi)新藥定價體系基本清晰

2016年，國家啟動第一輪醫(yī)保談判，由原國家衛(wèi)計委主導(dǎo)，最終3個藥品談判成功， 之后每年均會組織一次談判。2021年醫(yī)保談判結(jié)果已于2021年12月3日公布，74種 新藥進(jìn)入醫(yī)保藥品目錄，11種藥品被調(diào)出目錄，67種目錄外獨家藥品談判成功，平 均降價61.71%。

1. 首次進(jìn)入醫(yī)保：以價換量實現(xiàn)銷售額迅速提升

創(chuàng)新藥進(jìn)入醫(yī)保后患者可及性得到大幅度提升，具有高臨床價值的品種在談判降價 進(jìn)入醫(yī)保后獲得銷售額的明顯增長，如赫賽汀、奧希替尼、利拉魯肽、康柏西普、安 羅替尼、信迪利單抗、卡瑞利珠單抗等。國內(nèi)新藥市場已經(jīng)進(jìn)入高增速時代。

2. 增加適應(yīng)癥的品種：降幅與新適應(yīng)癥患病人數(shù)相關(guān)

藥物新獲批適應(yīng)癥后，再次進(jìn)行談判價格與新增適應(yīng)癥市場空間相關(guān)。（1）奧希替 尼2018年納入醫(yī)保適應(yīng)癥為EGFR T790M+ NSCLC患者，價格為15300元/盒，價格 降幅為71%；2019年新增一線適應(yīng)癥后，價格進(jìn)一步下降至5580元/盒；（2）舒尼 替尼2018年納入醫(yī)保適應(yīng)癥為GIST與RCC，2019年新增pNET適應(yīng)癥，再次談判價 格未發(fā)生變化。瑞戈非尼2018年納入醫(yī)保適應(yīng)癥為GIST與二線CRC，2019年新增 二線HCC適應(yīng)癥，再次談判價格未發(fā)生變化。

3. 無適應(yīng)癥變化的續(xù)約品種：降幅較溫和

對于到期續(xù)約品種，價格降幅較為溫和。2019年、2020年及2021年續(xù)約品種數(shù)分別 為27個、94個、146個，價格降幅分別為26.0%、8.0%及2.5%，雖然可能與部分降 幅過大品種未公開價格有關(guān)，但續(xù)約談判的降幅仍保持較為溫和的趨勢。（報告來源：未來智庫）

五、醫(yī)療器械：政策壓力之下，設(shè)備+創(chuàng)新+消費成主戰(zhàn)場

在醫(yī)保改革的大背景下，政策成為判斷醫(yī)療器械行業(yè)未來發(fā)展的重要維度之一。因 此我們從政策本身以及在大環(huán)境下未來需要重點關(guān)注的醫(yī)療器械細(xì)分板塊和公司來 討論。我們的整體觀點為政策的壓力將在未來很長一段時間持續(xù)存在，但其中幾大 類板塊值得重點關(guān)注：

1. 市占率低且技術(shù)壁壘較高的耗材，此類耗材或借助集采放量或仍舊體量較小暫時 政策風(fēng)險較小。

2. 醫(yī)保免疫的品種和板塊，其中包括出海也占比較大的企業(yè)、醫(yī)保免疫的OTC器械 企業(yè)以及消費醫(yī)療板塊。

（一） 政策壓力逐漸緩和，國產(chǎn)支持力度不減

1. 集采政策未來將逐漸推開，但政策力度將有所緩和

從2018年藥品集采開始，一直到去年的冠脈支架集采，市場對于集采的觀點趨向于 集采是對于該品類“一棍子打死”，但我們認(rèn)為站在目前的時點可以看到不論橫向 亦或者縱向比對，政策緩和趨勢已經(jīng)顯現(xiàn)。

橫向?qū)Ρ龋何覈鴱娜ツ晏旖蜷_啟全國耗材的序曲，去年11月集采支架價格從均價1.3萬元左右下 降至700元左右，無論國產(chǎn)外資，相同企業(yè)的相同產(chǎn)品較2019年水平平均降價93%， 按采購量估算，市場規(guī)模約從200億元萎縮到10億元，歷經(jīng)去年支架集采，市場對耗 材集采普遍產(chǎn)生了一定的“恐慌”情緒。但從今年人工關(guān)節(jié)國家集采結(jié)果可以看到 淘汰率明顯低于從前且降價也更為溫和。

縱向?qū)Ρ龋簭?019年開始國內(nèi)就開始以地區(qū)為單位針對骨科進(jìn)行集采，涉及骨科三大領(lǐng)域包括 脊柱、關(guān)節(jié)和創(chuàng)傷，其中關(guān)節(jié)集采，本次的中標(biāo)率跟歷史上相比已經(jīng)較為溫和，早期 青海省人工關(guān)節(jié)集采中標(biāo)標(biāo)準(zhǔn)為降幅前三才能中標(biāo)，相比而言本次全國關(guān)節(jié)集采中 標(biāo)率已經(jīng)相較之前有較大提升，中選率92%，降價80%也比較溫和。

2.多方位支持國產(chǎn)，積極鼓勵創(chuàng)新

政府多次下發(fā)文件，鼓勵器械研發(fā)創(chuàng)新，通過稅收優(yōu)惠，產(chǎn)品推薦等手段推動器械 市場發(fā)展。如為減輕市場信息的不對稱性，提升優(yōu)秀國產(chǎn)品牌的市場影響力，衛(wèi)計 委與中國醫(yī)學(xué)裝備協(xié)會于2014年其定期篩選優(yōu)秀國產(chǎn)設(shè)備，綜合考慮企業(yè)的產(chǎn)品質(zhì) 量，售后支持等多方面能力，甄選出優(yōu)質(zhì)產(chǎn)品，提供權(quán)威背書。至今已有七批國產(chǎn)優(yōu) 秀設(shè)備在列，在幫助基層醫(yī)療機構(gòu)參考的同時，鼓勵國內(nèi)優(yōu)秀企業(yè)的發(fā)展。

（二） 關(guān)注市占率低且技術(shù)壁壘高的公司

在集采政策大幅壓縮冠脈支架的市場后，我們判斷未來耗材領(lǐng)域市占率低且技術(shù)壁 壘較高的企業(yè)將會從集采的壓力中突圍，同時政策也將驅(qū)動醫(yī)療器械產(chǎn)品轉(zhuǎn)型，積 極研發(fā)創(chuàng)新醫(yī)療器械。相較于已被集采的冠脈支架，與傳統(tǒng)產(chǎn)品有明顯創(chuàng)新之處， 尚處于臨床拓展階段，使用量尚小，市場仍處于發(fā)展初期的產(chǎn)品。

1.于集采受益：受集采影響，但借助集采放量成功 部分企業(yè)借助集采實現(xiàn)成功放量，主要得益于該領(lǐng)域由于產(chǎn)品技術(shù)壁壘較高，國產(chǎn)替 代率較低。同時，企業(yè)自身的產(chǎn)品品質(zhì)在國產(chǎn)中較好，因此在集采中降價幅度溫和且 能取得較大的量，在業(yè)績端取得高增長。以惠泰醫(yī)療為例，公司一塊業(yè)務(wù)冠脈通路業(yè) 務(wù)的行業(yè)特征為國產(chǎn)市占率較低，惠泰的幾款產(chǎn)品在幾個地區(qū)集采中標(biāo)之后，集采品 種市占率提升迅速同時加速公司產(chǎn)品進(jìn)院節(jié)奏，使得公司整體產(chǎn)品放量加速，2020 年公司冠脈業(yè)務(wù)在去年疫情手術(shù)量大幅影響的情況下依舊實現(xiàn)了同比36.41%增長。

得益于其相關(guān)難度較高的通路產(chǎn)品（導(dǎo)引導(dǎo)絲和導(dǎo)引導(dǎo)管）上市時間相對較早且醫(yī) 生認(rèn)知度較高因此在集采中中標(biāo)情況理想。在各地開展通路產(chǎn)品集采后，可以看到 公司的冠脈業(yè)務(wù)收入迅速提升增速明顯，今年一季度同比增長迅速，從各地集采結(jié) 果可以自 2019 年以來的冠脈通路集采，2020 年開始的集采公司均有中標(biāo)，借助集 采公司的產(chǎn)品快速進(jìn)院，除去原本集采產(chǎn)品進(jìn)院，公司其他冠脈通路產(chǎn)品也借助此 契機進(jìn)院，因此帶動了公司冠脈通路類產(chǎn)品整體放量。同時公司除球囊產(chǎn)品普遍中 標(biāo)，導(dǎo)引導(dǎo)絲導(dǎo)管產(chǎn)品亦全部中標(biāo)且因為競爭格局較好，價格下降幅度在可接受范 圍不至達(dá)到出廠價，對于公司收入和利潤端提振都比較明顯。

2. 行業(yè)處于發(fā)展初期，尚無需擔(dān)憂政策擾動 目前部分國內(nèi)前沿的創(chuàng)新醫(yī)療器械深耕領(lǐng)域的領(lǐng)域在國內(nèi)正處于培育初期，由于市 場規(guī)模較小，因此暫時還無需擔(dān)心政策影響，此類公司將借當(dāng)前的時間檔口累積技術(shù)， 盡快完成商業(yè)化，我們認(rèn)為目前需要關(guān)注已經(jīng)證明有較前沿產(chǎn)品上市且商業(yè)化能力 較強的公司。（報告來源：未來智庫）

（三）關(guān)注醫(yī)保免疫板塊

我們認(rèn)為在政策壓力較大的當(dāng)下，需要重點關(guān)注沒有政策壓力的醫(yī)保免疫概念的公 司和板塊，其中主要囊括了包括有出海邏輯的公司、OTC類器械公司以及消費器械 公司。

1. 出海能力幫助公司立足于全球環(huán)境

南微醫(yī)學(xué)海外銷售能力幫助公司頂住國內(nèi)政策壓力突破重圍。公司已在多個國家或 地區(qū)建立了營銷網(wǎng)絡(luò)，20年公司將國際銷售區(qū)域調(diào)整為MTU、MTE、亞太海外區(qū)和 ROW四大板塊，提高了資源配置針對性和經(jīng)營效率。目前產(chǎn)品已銷售至德國、美國、 加拿大等 80 多個國家和地區(qū)，其中美國市場和其他一些新興國家市場發(fā)展較快， 較好地起到了優(yōu)勢互補、相得益彰的作用。

海外銷售情況來看，歐洲是公司過去幾年海外收入最大的地區(qū)也是公司海外銷售起 步最早的地區(qū)，美洲是公司在在海外增速最快的一個地區(qū)，16-18年的復(fù)合增速達(dá)到 89%，其他地區(qū)近幾年也在逐漸培育中，16-18年的增速也超過40%。

2.家用醫(yī)療器械直接2C，醫(yī)保免疫屬性強

家用醫(yī)療器械直接面向廣大消費者，銷售渠道多為藥店和互聯(lián)網(wǎng)電商，基本都為自費 并不占用醫(yī)保資金。在去年疫情之后，消費者對于健康的認(rèn)知度空前提高，對于家用 醫(yī)療器械的消費勢頭我們認(rèn)為將延續(xù)到未來幾年，行業(yè)景氣度正在提升。

吳群接棒公司董事長后聘用麥肯錫為公司戰(zhàn)略方向進(jìn)行規(guī)劃，制訂企業(yè)戰(zhàn)略新方向， 梳理年輕化數(shù)字化新模式。制定了全球化品牌和市場戰(zhàn)略、自主研發(fā)和商業(yè)模式創(chuàng) 新，并提出了集團(tuán)發(fā)展C端化、年輕化、數(shù)字化的方向和理念，梳理和明確了魚躍未 來十年發(fā)展目標(biāo)，進(jìn)一步促進(jìn)了公司的快速發(fā)展。

公司將已有產(chǎn)品線進(jìn)行梳理，確定三大主線著力發(fā)展，主線為血糖、制氧呼吸以及 消毒感控板塊，三大板塊各自均為潛在大市場且目前滲透率較低，符合老齡化以及 消費升級趨勢。三大板塊對標(biāo)海外公司，對標(biāo)公司市值和收入都已經(jīng)具備較大規(guī)模， 但目前國內(nèi)市場尚未完全開發(fā)，目前魚躍產(chǎn)品在三大板塊內(nèi)均處于領(lǐng)先位置，占得 先機，未來預(yù)計享受行業(yè)紅利的同時保持高于行業(yè)的增速。（報告來源：未來智庫）

3. 消費升級下，消費醫(yī)療勢頭不減

醫(yī)美行業(yè)：2021年醫(yī)美行業(yè)重磅產(chǎn)品頻出，國產(chǎn)產(chǎn)品逐步高端化，有望迎來量價齊 升，行業(yè)監(jiān)管趨嚴(yán)持續(xù)利好頭部醫(yī)美耗材及服務(wù)公司擴(kuò)大市占率。產(chǎn)品方面，三季 度華東醫(yī)藥伊妍仕、長春圣博瑪艾維嵐童顏針、愛美客濡白天使針三款再生型填充 注射劑均有序開展上市銷售工作，開啟國內(nèi)醫(yī)美上游耗材品類升級階段，國產(chǎn)產(chǎn)品 進(jìn)一步向高端醫(yī)美市場邁進(jìn)，我們認(rèn)為未來國產(chǎn)產(chǎn)品市占率將持續(xù)提升，同時逐步擺脫以往消費者對國產(chǎn)醫(yī)美產(chǎn)品定位偏低端的傳統(tǒng)印象，迎來量價齊升。6月開始國 內(nèi)疫情局部出現(xiàn)反復(fù)情況，對下游醫(yī)美機構(gòu)經(jīng)營產(chǎn)生一定影響，

從各家公司前三季 度業(yè)績來看，上游藥械生產(chǎn)端受益于合規(guī)經(jīng)營，業(yè)績未受到明顯影響。 政策方面，2021年6月10日，國家衛(wèi)生健康委、中央網(wǎng)信辦、公安部、海關(guān)總署、市 場監(jiān)管總局、國家郵政局、國家藥監(jiān)局、國家中醫(yī)藥局聯(lián)合印發(fā)《打擊非法醫(yī)療美容 服務(wù)專項整治工作方案》，于6月到12月聯(lián)合開展打擊非法醫(yī)療美容服務(wù)專項整治工 作。針對醫(yī)療美容行業(yè)存在的亂象問題，2017-2018年，原國家衛(wèi)生計生委等7部門 聯(lián)合部署開展了為期1年的嚴(yán)厲打擊非法醫(yī)療美容專項行動。本次聯(lián)合專項整治部門 新增國家郵政局，預(yù)計將對以往易于流通的非法醫(yī)美藥品及器械加大監(jiān)管力度。鑒 于目前國內(nèi)醫(yī)美市場存在部分來自境外的非法產(chǎn)品，我們認(rèn)為本次方案的出臺將進(jìn) 一步促使下游醫(yī)美機構(gòu)盡可能使用合規(guī)產(chǎn)品，長期利好國內(nèi)合規(guī)經(jīng)營的上游藥械生 產(chǎn)商擴(kuò)大市占率。

眼科行業(yè)：國產(chǎn)企業(yè)人工晶狀體繼去年集采后訂單陸續(xù)落地，H2進(jìn)入收尾期，看好 下半年國產(chǎn)眼科高值耗材廠商人工晶狀體銷售增速提升。視光方面，愛博醫(yī)療普諾 瞳OK鏡21H1銷量已超過去年全年，三季度為OK鏡驗配旺季，預(yù)計公司OK鏡H2銷 量將超過H1。按此趨勢，我們認(rèn)為公司普諾瞳OK鏡全年驗戴片銷量有望超20萬片， 同比去年增長100%以上。此外，公司眼視光產(chǎn)品線持續(xù)加碼，于10月末在第三十三 屆中國國際眼鏡展覽會中發(fā)布了最新研發(fā)的普諾瞳微透鏡漸變離焦鏡片，預(yù)計其近 視防控效果將有所升級，并成為公司眼視光領(lǐng)域的又一重要產(chǎn)品。公司旗下天眼彩 瞳系列已獲多個型號的NMPA注冊證，目前具備年產(chǎn)4000萬片彩片的能力，二期擴(kuò) 建完工后，將達(dá)到年產(chǎn)1億片以上彩瞳的生產(chǎn)能力。若按5元/片出廠價計算，1億片彩 瞳產(chǎn)能最高可為公司貢獻(xiàn)5億元左右收入。昊海生科前三季度業(yè)績增速較H1下降主 要系三季度國內(nèi)疫情出現(xiàn)反復(fù)，且海外發(fā)貨出現(xiàn)延遲所致；Q3利潤端同比下滑除前 述原因外，還受歐華美科并表帶來的一次性費用計提影響。

六、醫(yī)療服務(wù)：品牌積淀，開啟“十四五”高速高質(zhì)發(fā)展新紀(jì)元

醫(yī)療服務(wù)標(biāo)的主要覆蓋口腔、眼科、輔助生殖、腫瘤、康復(fù)醫(yī)療、體檢等高景氣賽 道，兼具一定消費屬性。通策醫(yī)療、愛爾眼科、錦欣生殖等龍頭標(biāo)的深耕多年，品牌 積淀顯效，通過內(nèi)生外延加速擴(kuò)張，服務(wù)升級優(yōu)化收入結(jié)構(gòu)，運營效率提高降本增 效，加強產(chǎn)學(xué)研投入集聚核心人才。盡管受新冠疫情影響，業(yè)績偶有波動，但在清晰前瞻的戰(zhàn)略性布局下，“十四五”新十年高速高質(zhì)發(fā)展藍(lán)圖已現(xiàn)。

1. 通策醫(yī)療：“蒲公英”項目加速落地，種植牙滲透率提升助力業(yè)績增長

“蒲公英”項目穩(wěn)步推進(jìn)，存量醫(yī)院持續(xù)擴(kuò)建改造。通策醫(yī)療2021年內(nèi)生增長強勁， 在貫徹“總院+分院”經(jīng)營模式的基礎(chǔ)上，于浙江省內(nèi)加速“蒲公英”項目落地。公 司在2020年開設(shè)8家蒲公英醫(yī)院的基礎(chǔ)上，于2021前三季度完成9家蒲公英醫(yī)院的開 業(yè)運營。依托于公司總部的品牌、人才和管理優(yōu)勢，蒲公英醫(yī)院快速實現(xiàn)盈虧平衡， 貢獻(xiàn)利潤。截至2021年11月，公司還有13家正在裝修的蒲公英分院，以及12家未納 入合并范圍內(nèi)的擬建項目，預(yù)計可于2022年交付使用，快速的覆蓋鋪設(shè)以及超強的 盈利能力將助推蒲公英項目成為公司業(yè)績增長的生力軍。“蒲公英”項目外，公司亦 加強對存量醫(yī)院的升級改造，包括杭口平海路院區(qū)、城北院區(qū)等增設(shè)牙椅，提高服 務(wù)供給能力；省外的益陽、昆口增設(shè)醫(yī)療機構(gòu)，并加強三葉兒童口腔的拓展推廣等。（報告來源：未來智庫）

招賢納士積累人才資源，種植牙推廣滲透率有望進(jìn)一步提升。醫(yī)生人才是口腔行業(yè) 的核心資源，通策醫(yī)療與杭州醫(yī)學(xué)院合作聯(lián)合創(chuàng)辦杭州醫(yī)學(xué)院口腔學(xué)院，加強產(chǎn)學(xué) 研合作，儲備人才資源。2021前三季度，公司醫(yī)護(hù)儲備增加666人，較2020年增加 21.7%。

2021年9月，國家醫(yī)療保障局對十三屆全國人大四次會議第5207號關(guān)于種植牙納入 集采的建議予以答復(fù)：“目前各?。▍^(qū)、市）對眼鏡、義齒、義眼等器具均不納入基 本醫(yī)保支付范圍。但鼓勵有條件的地方根據(jù)自身經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平和基金承受能力制定 合理的支付標(biāo)準(zhǔn)?！彪S之而來，2021年第三季度寧波市、四川省種植牙集采拉開序 幕。盡管受到政策影響，消費者對種植牙集采持觀望態(tài)度，通策醫(yī)療業(yè)績于第三季 度短期下滑，但2021年11月開始，公司積極推廣4999元/顆、5999元/顆、6999元/顆 的低價種植牙項目。當(dāng)前我國種植牙滲透率仍較低，公司預(yù)期借助政策紅利和產(chǎn)能、 品牌、服務(wù)優(yōu)勢，通過低價種植進(jìn)一步提高滲透率，貢獻(xiàn)業(yè)績增長。

2. 愛爾眼科：體外并購體內(nèi)升級雙軌并行，“1+8”戰(zhàn)略布局新十年

打造區(qū)域性眼科中心深化學(xué)科發(fā)展，完善網(wǎng)絡(luò)布局?jǐn)U大覆蓋范圍。2021年，公司發(fā) 布定增預(yù)案，擬募集總金額不超過35.3億元，用于對重點省會及直轄市龍頭醫(yī)院的 新建及遷址擴(kuò)建。作為國內(nèi)民營眼科龍頭，公司期望打造“1+8”即 1 家世界級眼 科中心和 8 家國家級水平的區(qū)域眼科中心，通過“中心城市-省會城市-地級城市-縣 級城市”的分級連鎖模式下沉覆蓋，提高眼科服務(wù)的可及性，助力分級診療。改擴(kuò)建 項目一方面將增加醫(yī)院接診能力，提高其覆蓋范圍和能力，另一方面有助于硬件設(shè) 施和人才團(tuán)隊的升級，提高科研能力和學(xué)術(shù)水平，實現(xiàn)高量高質(zhì)發(fā)展。此外體外并 購也在如期推進(jìn)，2021年，愛爾眼科先后收購武漢愛爾、漢中愛爾、丹東愛爾、臨 沂愛爾、重慶萬州愛爾、日照愛爾、威海愛爾、河源愛爾、江門新會愛爾、棗陽愛爾、 鞍山愛爾、滄州愛爾、阜陽愛爾、廊坊愛爾和秦皇島愛爾，持續(xù)加大全國布局，促進(jìn) 業(yè)績增長。

人才培養(yǎng)方面，2021年公司公布上市以來最大的股權(quán)激勵計劃，擬授予對象高達(dá) 4909人，近總員工數(shù)量的1/4，最長解鎖期達(dá)78個月，進(jìn)一步調(diào)動醫(yī)療骨干和核心人 才的積極性，賦能公司長期發(fā)展。

3. 錦欣生殖：橫縱向并購實現(xiàn)區(qū)域與產(chǎn)業(yè)鏈拓展，打造生育全周期平臺

收購四川婦兒醫(yī)院，延伸產(chǎn)業(yè)鏈打造生育全周期平臺。2021年，錦欣生殖進(jìn)行多項 并購，其中金額最大的為以30億元人民幣對價收購四川錦欣婦女兒童醫(yī)院（“四川 婦兒醫(yī)院”）100%股權(quán)。四川婦兒醫(yī)院是全國最大的民營單體婦兒醫(yī)療機構(gòu)，具有 70年的品牌和用戶基礎(chǔ)，2020年收入3.5億元，凈利潤0.38億元。此次并購將有助于 婦兒業(yè)務(wù)與公司輔助生殖業(yè)務(wù)協(xié)同發(fā)展，延伸產(chǎn)業(yè)鏈，提高客戶終身價值，助力公 司獲取各自領(lǐng)域高壁壘牌照；同時并購標(biāo)的中的內(nèi)部供應(yīng)鏈和實驗室業(yè)務(wù)將有利于 公司降本增效，為長期發(fā)展奠基。未來，公司將圍繞婦兒和輔助生殖業(yè)務(wù)，向新生 兒、兒保、產(chǎn)康、月子等生育全周期業(yè)務(wù)延展。

七、零售藥店：基數(shù)影響預(yù)計逐步消弭，2022 年輕裝上陣

2021年前三季度各家連鎖藥店收入端保持穩(wěn)健增長，受20年業(yè)績高基數(shù)及21年開店 進(jìn)度提速影響，藥店板塊利潤端增速略低于收入端。其中一心堂、益豐藥房利潤端 增速表現(xiàn)較好，2021年前三季度扣非歸母凈利潤分別同比增長29.06%、19.51%。

從開店進(jìn)度來看，各家藥店均加快開店進(jìn)度。益豐藥房2021年前三季度自建門店809 家、新增收購門店280家，新增加盟門店242家，關(guān)閉門店76家，凈增門店1255家， 截至2021年9月30日公司共有門店7246家（直營店6369家，加盟店799家），其中 Q3單季度凈增門店358家，維持快速擴(kuò)張節(jié)奏。老百姓2021年前三季度新增直營門 店1259家，其中自建門店724家、資產(chǎn)并購143家、股權(quán)并購392家（報告期內(nèi)公司 收購河北華佗藥房51%股權(quán)，涉及門店715家），新增加盟門店607家，自建及并購 均顯著提速。截至2021年三季度末公司共有門店8163家（直營店6055家，加盟店 2108家），直營門店數(shù)量快速提升。

分店型來看，截至2021年H1，公司旗艦店/大店 /中小店數(shù)量分別達(dá)到92/187/5774家，坪效分別同比+18.24%/+5.68%/-6.25%，公司 大店拆小店工作基本結(jié)束，旗艦店及大店坪效優(yōu)化顯著，中小門店新開數(shù)量教多， 未來坪效有望進(jìn)一步提升。一心堂2021H1新增直營門店1300家，搬遷126家，關(guān)閉 門店26家，截至2021年三季度末共有門店8356家，其中川渝地區(qū)門店數(shù)量已達(dá)1401 家，品牌力不斷增強，隨店齡結(jié)構(gòu)持續(xù)改善，川渝地區(qū)業(yè)績有望進(jìn)一步增長。

此外， 公司積極探索藥妝店、診所門店等新型經(jīng)營模式，有望為公司帶來新的業(yè)績增長點。 大參林2021前三季度新增直營門店1245家，其中自建門店829家，新增并購416家， 新增加盟店423家，關(guān)閉門店78家。截至2021年三季度末共有門店7610家，其中加 盟店738家，加盟店擴(kuò)張迅速。報告期內(nèi)公司東北、華北、西北及西南地區(qū)實現(xiàn)營業(yè) 收入5.46 億元（同比+71.37%），顯示新進(jìn)省份運營狀況良好，省外增長有望進(jìn)一 步提速。公司通過自建及加盟在華南區(qū)域持續(xù)加密布局，同時通過并購切入新進(jìn)省 份，深化以華南為中心，向全國發(fā)展的戰(zhàn)略。

互聯(lián)網(wǎng)藥店外部競爭：品類客群均有分層，醫(yī)保中短期仍難支持異地結(jié)算。互聯(lián)網(wǎng) 藥店（阿里健康、京東健康）主要銷售小型醫(yī)療器械、計生用品、保健品、OTC藥 品，此外還有少部分處方藥，但受限于醫(yī)保無法異地結(jié)算，難以放量。線下藥店主要 客群為中老年人及婦女群體，O2O后單店輻射范圍3km，慢病服務(wù)開展豐富線下藥 店服務(wù)質(zhì)量，消費場景難以向線上轉(zhuǎn)移。而互聯(lián)網(wǎng)藥店主要客群年齡段偏低，器械、 計生、保健品擠壓線下藥店銷售，處方藥購買場景基本為已在醫(yī)院、藥店開過處方/ 得到用藥指導(dǎo)后的二次/N次購藥，進(jìn)一步反映線下購藥難以被完全取代。

互聯(lián)網(wǎng)藥 店的應(yīng)對醫(yī)保無法異地結(jié)算的方式有二：（1）自設(shè)線下藥店：新建擴(kuò)張緩慢，短期 難以承接；并購價格水漲船高（中大型連鎖1倍PE以上），線下龍頭基本轉(zhuǎn)向加速自 建。（2）與線下藥店合作O2O，物流配送渠道嫁接藥店獨有品種，賺取配送費。進(jìn) 一步利好線下藥店龍頭擴(kuò)大單店覆蓋范圍，提升客流。目前各家線下連鎖藥店龍頭 均快速發(fā)展新零售業(yè)務(wù)，服務(wù)范圍向外拓展，客群年齡向下拓展：（1）美團(tuán)、餓了 么、叮當(dāng)快藥等渠道多點對接，擴(kuò)充單店覆蓋范圍、提升客流及購藥頻次；（2）嫁 接互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)院，提高藥事服務(wù)能力；擴(kuò)充私域流量，實現(xiàn)私域平臺化，提供健康檢 測、就醫(yī)服務(wù)、線上咨詢、自建騎手團(tuán)隊送藥上門等服務(wù)，提高客戶黏性，線下線上 消費場景差異化進(jìn)一步拉開。（報告來源：未來智庫）

八、中藥 OTC：業(yè)績增長明顯回暖，部分公司表現(xiàn)亮眼

消費升級背景下，貴細(xì)中藥消費品市場潛力有望進(jìn)一步釋放。以東阿阿膠和片仔癀 為代表的貴細(xì)中藥消費品，受上游原料提價因素的影響，多次上調(diào)產(chǎn)品出廠價格。 上游原料的稀缺性是貴細(xì)中藥消費品提價的重要基礎(chǔ)，隨著原材料的提價及居民消 費力的提升，產(chǎn)品具備可持續(xù)提價空間。從貴細(xì)中藥消費品龍頭公司的估值水平來 看，與A股消費品龍頭公司有一定估值優(yōu)勢，同時貴細(xì)中藥消費品公司業(yè)績表現(xiàn)良好， 若核心產(chǎn)品提價，將有望進(jìn)一步促進(jìn)公司業(yè)績增長。

2021年前三季度A股中藥上市公司整體營業(yè)收入增速11.0%，增速較2020年同期上 升15.5 pct；凈利潤增速9.0%，相較2020年同期大幅上升15.5 pct；扣非凈利潤增速 14.6%，增速較2020年同期提升20.3 pct。

貴細(xì)中藥消費品存在提價潛力。云南白藥：白藥系列歷史上多次提價，未來依然存 在提價預(yù)期。云南白藥系列產(chǎn)品，從1997年開始到2009年，有過5次提價。但是2009 年至今近10年，白藥系列僅在2018年提過一次出廠價，提價次數(shù)較少，在原材料、 人工成本上漲導(dǎo)致其他品牌產(chǎn)品紛紛提價的情況下，白藥系列產(chǎn)品未來存在提價預(yù) 期。片仔癀：與東阿阿膠類似，片仔癀面臨原料天然麝香的供應(yīng)瓶頸，也存在產(chǎn)品提價潛力。片仔癀錠劑從2005年的內(nèi)銷價格130元到2020年內(nèi)銷價格590元，年復(fù)合增 長率為10.6%。

（本文僅供參考，不代表我們的任何投資建議。如需使用相關(guān)信息，請參閱報告原文。）

精選報告來源：【未來智庫】。未來智庫 - 官方網(wǎng)站