（報告出品方/分析師：民生證券李陽）1政策加碼，探索保障性租賃住房新模式1.1政策定位提升，發(fā)展方向明確保障性安居工程包括保障性住房建設、棚戶區(qū)改造、農村危房改造和游牧民定居工程、城鎮(zhèn)老舊小區(qū)改造工程四類。棚改主要針對結構簡易難以滿足抗震設

（報告出品方/分析師：民生證券 李陽）

1 政策加碼，探索保障性租賃住房新模式

1.1 政策定位提升，發(fā)展方向明確

保障性安居工程包括保障性住房建設、棚戶區(qū)改造、農村危房改造和游牧民定居工程、城鎮(zhèn) 老舊小區(qū)改造工程四類。

棚改主要針對結構簡易難以滿足抗震設防和居住安全要求、平房或低層住宅（2-3層）為主、房屋成新率低或破損率高、住房功能或配套設施不齊全、衛(wèi)生環(huán)境差、治安和消防隱患大的居住區(qū)。

2008年在全國范圍內全面啟動并開啟“十年棚改”，2017-2018年全國公共財政保障性安居工程支出中，棚改占比達到40%以上。

2018年以來棚改退潮、“舊改”接棒，棚改占比明顯降低。

住房保障體系不是新名詞，結構與內容在不斷更新，當下，保障性租賃住房，是住房保障體 系中的重要組成部分。

政府加快完善以公租房、保障性租賃住房和共有產(chǎn)權住房為主體的住房保障體系。

2011年 9 月，國務院辦公廳發(fā)布《關于保障性安居工程建設和管理的指導意見》，住建部定義保障性住房建設包括廉租房、公租房、經(jīng)濟適用房、限價房四項。

2014年起各地廉租房與公租房體系并軌；同時，政府提出共有產(chǎn)權住房以整合經(jīng)濟適用房和限價房制度，作為租賃與自有、保障與市場的過渡；

2020年 12 月中央經(jīng)濟工作會議提及要高度重視保障性租賃住房建設。

其中，定位提高，保障房成為十四五期間關注焦點。

2020年 12 月中央經(jīng)濟工作會議提及高度重視保障性租賃住房建設，隨后 1 年政策不斷加碼，從重點城市、目標群體等角度保障落實。

2021年 12 月中央政治局會議、中央經(jīng)濟工作會議均提及保障性住房建設，并置于房地產(chǎn)政策前列。

2021年 12 月，中共中央政治局召開會議強調，“要推進保障性住房建設，支持商品房市場更好滿足購房者的合理住房需求，促進房地產(chǎn)業(yè)健康發(fā)展和良性循環(huán)”；12 月 10 日中央經(jīng)濟工作會議再次提及“堅持租購并舉，加快發(fā)展長租房市場，推進保障性住房建設，支持商品房市場更好滿足購房者的合理住房需求，因城施策促進房地產(chǎn)業(yè)良性循環(huán)和健康發(fā)展”。

1.2 建設特點：目標更明確、市場化程度更高

相較于公租房、共有產(chǎn)權住房，我們認為保障性租賃住房有目標更明確、投資供給更市場化 等主要特點：

目標群體不設收入門檻：公租房主要面向城市中偏下收入住房困難家庭；有產(chǎn)權住房供給主要面對中低收入者；而保障性租賃住房主要解決符合條件新市民、青年人等群體住房困難問題，住建部明確不設收入線門檻。

投資、供給更加市場化：公租房建設資金以及租賃補貼資金由財政部安排；共有產(chǎn)權住房政府與購房者共有產(chǎn)權，政府與個人產(chǎn)權份額、房屋定價原則、上市交易分配份額等由政府主導（參考試點城市）；保障性租賃住房責任主體為城市人民政府，政府給予土地、財稅、金融等政策支持，引導多主體投資、多渠道供給，堅持“誰投資，誰所有”，有新建、改建、改造、租賃補貼和將政府閑置住房用作保障性租賃住房等多種供給方式。

實施區(qū)域更加明確：保障性租賃住房明確實施區(qū)域為人口凈流入大城市和省級人民政府確定城市，針對性更強。保障性住房的基礎制度逐步落地，支持力度逐漸加大。

2021 年 7 月，國務院辦公廳發(fā)布《關于加快發(fā)展保障性租賃住房的意見》，以明確對象標準、引導多方參與、堅持供需匹配、嚴格監(jiān)督管理、落實主體責任等為基礎制度，明確保障性租賃住房：

1）目標群體為符合條件新市民、青年人等群體住房困難問題

2）建筑面積不超過 70 平米小戶型

3）租金低于同地段同品質市場租賃住房

4）參與機制堅持“誰投資誰負責”

5）責任主體為城市人民政府等，并提出完善土地支持政策、簡化審批流程、給予中央補助 資金支持、降低稅費負擔、執(zhí)行民用水電氣價格、加強金融支持等六大支持政策。

1.3 推進目的：新發(fā)展模式探索，帶來增量需求

在共同富裕大背景以及房住不炒地產(chǎn)政策下，推進保障性租賃住房建設具有重大意義。新市 民、青年人等群體住房困難問題仍然比較突出，尤其是在人口凈流入城市，而住房保障體系中租賃住房環(huán)節(jié)仍存較大改善空間。

2021H1 人口凈流入城市租金漲幅明顯，加快保障性租賃住房建設有利于租房模式探索，若該模式能走通，則購房需求壓力會明顯緩解。

穩(wěn)增長基調下重視保障性住房帶來需求增量。

2021Q4 以來地產(chǎn)政策有邊際放松跡象，但數(shù)據(jù)環(huán)比仍未明顯改善，在當前我國宏觀經(jīng)濟與房地產(chǎn)下行壓力較大的大背景下，12 月 6 日中央政治局會議強調明年經(jīng)濟工作穩(wěn)字當頭、穩(wěn)中求進，而保障性租賃住房有望成為“十四五”期間經(jīng)濟穩(wěn)增長重要一環(huán)，部分緩解房地產(chǎn)增速下行壓力，同時為專項債提供新增投資領域。

復盤近 5 年中央經(jīng)濟工作會議關于房地產(chǎn)政策描述，2020 年會議有較大篇幅談房地產(chǎn)問題，其中關于租賃市場描述由“加快發(fā)展租賃市場”升級為“高度重視保障性租賃住房建設”。

結合 2020 年和 2021 年中央經(jīng)濟工作會議地產(chǎn)政策表述，以下兩點應重點關注：

1）租購同權提上日程。2020 年會議提出逐步使租購住房在享受公共服務上具有同等權利， 有助于房地產(chǎn)回到其本身居住價值；

2）明確政策傾斜，合理調控租金水平。

2020 年會議提出探索利用集體建設用地和企事業(yè)單位自有閑置土地建設租賃住房，土地問題上給以保障性租賃住房支撐；同時提出降低租賃住房稅費負擔，減輕目標群體租金負擔。

2 保障性租賃住房對地產(chǎn)投資影響測算

2021 下半年以來，多地公布其“十四五”期間保障性租賃住房規(guī)劃。我們根據(jù)不完全數(shù)據(jù) 測算（部分城市尚未披露），各地“十四五”期間保障性租賃住房規(guī)劃數(shù)分別為：

1）一線城市平均規(guī)劃建設 44.25 萬套；

2）新一線城市平均規(guī)劃建設 20.67 萬套；

3）二線城市平均規(guī)劃建設 8.0 萬套；

4）剩余城市人口多為凈流出，考慮到保障性租賃住房明確實施區(qū)域為人口凈流入大城市和 省級人民政府確定城市，目標群體為新市民、青年人，我們假設剩余城市保障性租賃住房占整體比重為 5%。

根據(jù)各城市“十四五”期間保障性租賃住房規(guī)劃數(shù)及近年房地產(chǎn)數(shù)據(jù)，測算結果為：2022 年保障性租賃住房建設套數(shù) 236 萬套，建設面積對房屋新開工面積有 4%拉動作用，建安投資對房 地產(chǎn)開發(fā)投資有 2%拉動作用。

1）“十四五”期間保障性租賃住房規(guī)劃總數(shù)測算結果為 767 萬套：根據(jù)上文測算各類別城市規(guī)劃建設保障性租賃住房套數(shù)，“十四五”期間保障性住房總套數(shù)約 767 萬套。

2）2022 年保障性租賃住房建設提速，測算結果為 236 萬套。“十四五”期間保障性租賃住房總套數(shù) 767 萬套，2021 年 1-9 月已開工 72 萬套，占全年計劃 76.9%，全年 40 個重點城市 新籌集 94.2 萬套。

結合①2021 年保障性租賃住房建設套數(shù)占“十四五”規(guī)劃比重較低、②近 1 年國家政策頻出、③政治局會議定調經(jīng)濟穩(wěn)增長、④2021H2 以來多城陸續(xù)公布其“十四五”期間保障性租賃住房規(guī)劃，我們假設 2022-2025 年將分別完成“十四五”剩余規(guī)劃（753-94=659萬套）的 35%、25%、25%、15%，即 2022 年全國保障性住房建設套數(shù)約 236 萬套。

與住建部披露的 240 萬套建設籌集計劃基本吻合，我們認為以上測算較為合理，未來 4 年 的推測數(shù)據(jù)具備參考意義。

2022 年 1 月 20 日，住建部表示要繼續(xù)推進住房供給側結構性改革。堅持租購并舉，多主體供給、多渠道保障，優(yōu)化住房供應結構。大力增加保障性租賃住房供給，以人口凈流入、大城市為重點，全年建設籌集保障性租賃住房 240 萬套（間），與我們測算的 236 萬套相近。

3）2022 年保障性租賃住房開工面積對房屋新開工面積有 4%的拉動作用（假設 50%保障房為新建）。政策明確建筑面積不超過 70 平米小戶型，即 2022 年對應保障性租賃住房開工面積 最多為 0.83 億平。2020 年全國房屋新開工面積 22.44 億平，2021 年 19.89 億平，則 2022 年 保障性租賃住房開工面積對應 2020 年、2021 年總房屋新開工面積占比分別為 3.68%、4.15%。

4）2022 年保障性租賃住房建安投資對房地產(chǎn)開發(fā)投資有 2%的拉動作用（假設 50%保障房為新建）。假設每平米建安成本 3500 元（保障性租賃住房建設以一二線城市為主，建筑成本相對較高），2022 年對應保障性租賃住房建安投資約 2886 億元，“十四五”期間總建安投資為 18782 億元。

2020 年全國房地產(chǎn)開發(fā)投資 14.14 萬億，2021 年 14.76 萬億，則 2022 年保障 性租賃住房建安投資對應 2020 年、2021 年房地產(chǎn)開發(fā)投資占比分別為 2.04%、1.96%。

我們提示保障性租賃住房開工面積、建安投資測算結果，仍需綜合考慮以下因素：

1）保障性租賃住房平均建設面積可能達不到 70 平米。保障性租賃住房建設規(guī)劃多在一線城市、新一線城市（測算結果合計為 63%），目標人群為新市民、青年人。

考慮到以上城市人均居住面積較小（北上城鎮(zhèn)人均居住面積 30-40 平米），且目標人群租金壓力大、居住空間舒適度需求低，一線城市、部分新一線城市單套保障性租賃住房建設面積未必能達到 70 平米；建設可能為單間房或單床位而非完整住宅。

以上海為例，《上海市住房發(fā)展“十四五”規(guī)劃》指出，“十四五”時期形成供應租賃住房超過 42 萬套(間、宿舍床位)，其中租賃房 22 萬套(間)，宿舍床位 20 萬張。

同樣考慮到建設規(guī)劃多在一線城市、新一線城市，一線城市、部分新一線城市會建設宿舍床位或單間房而非完整住宅，實際上建設面積、建安成本可能會偏低。

2）保障性租賃住房建設面積并非完全增量概念，存量房轉化使其對房屋新開工面積實際拉 動效果不及預期。國務院辦公廳《關于加快發(fā)展保障性租賃住房的意見》指出，主要利用集體經(jīng)營性建設用地、企事業(yè)單位自有閑置土地、產(chǎn)業(yè)園區(qū)配套用地和存量閑置房屋建設，適當利用新供應國有建設用地建設，供給方式包括新建、改建、改造、租賃補貼和將政府閑置住房用作保障性租賃住房等。

從政府文件表述來看，預計存量房轉化在保障性租賃住房建設中占比不低。

3 建筑建材受益方向梳理

3.1 建材受益方向：節(jié)能建材加速滲透

住建部《關于集中式租賃住房建設適用標準的通知》未包含保障性租賃住房建設標準具體指 引，因此我們參考各省市自行制定標準，《成都市租賃住房規(guī)劃設計技術導則（試行）》對戶型各區(qū)域建材配置標準做出較為詳細規(guī)定。

根據(jù)此前測算，2022 年保障性租賃住房建安投資對房地產(chǎn)開發(fā)投資拉動作用≤4%。我們認 為保障性租賃住房中建材行業(yè)可重點關注：

1）性價比優(yōu)、基建市政占比高的建材企業(yè)

考慮到保障性租賃住房主要建設區(qū)域為超一線城市、一線城市以及二線城市，其建安成本預 計將高于公租房，但由于居住要求等差異建安成本仍低于商品房。

一二線城市精裝修占比高，以精裝修和保障性租賃住房作比較：

精裝修房企有單建材品類（如瓷磚、防水等）品牌庫，建材企業(yè)需進入品牌庫再向房企/工程方進行投標，且頭部房企多為全國化布局，因此精裝修要求建材企業(yè)具備較強保供能力、墊資能力、成本控制能力以及品牌力；

而保障性租賃住房目的是為滿足大城市新市民、青年人等群體住房困難問題，硬性居住要求而非改善生活品質是其首要出發(fā)點。因此保障性租賃住房中裝修材料在滿足環(huán)保和質量要求后，性價比將成為建材企業(yè)核心競爭力。

此外保障性租賃住房多由地方政府主導，與當?shù)卣诨ā⑹姓矫嬗辛己煤献鹘?jīng)驗的企業(yè)將更占優(yōu)。

2）綠色建材、節(jié)能建材

我們認為，保障性租賃住房建設由政府主導，政府將更關注建筑材料環(huán)保性、節(jié)能性，綠色 建材使用占比有望提升。

重點關注節(jié)能門窗、節(jié)能墻體材料、系統(tǒng)解決方案等方向，外墻、門窗是控制建筑耗能的關鍵，系統(tǒng)化門窗、保溫材料應用均可有效降低用電量。

1）節(jié)能玻璃，low-e 中空玻璃或者三玻兩腔，通過加鍍銀層、夾層、加厚等方式來減少外 部熱量交換或者太陽能輻射，需要傳熱系數(shù) K 和太陽得熱系數(shù) SHGC 合理組合來實現(xiàn)節(jié)能效。

旗濱集團節(jié)能玻璃已投產(chǎn)能 2195 萬平（2021H1），在建投產(chǎn)后預計達到 4735 萬平

南玻中空、鍍膜玻璃合計 3401 萬平（2020）

北玻 2 條 Lowe 玻璃設備產(chǎn)能 3.6 萬平/日（2020），自有 Lowe 產(chǎn)能偏少，產(chǎn)銷 566 萬平（2020）

金晶本部 lowe 產(chǎn)線 2020.12 月點火。

2）再升科技 VIP 芯材供應綠色家電致力保溫節(jié)能，賽特新材真空絕熱板（VIP 板）、食品保 溫箱供應家電、冷鏈、冷柜等領域。

VIP 板是一種新型絕熱保溫材料，導熱系數(shù)可達傳統(tǒng)聚氨酯材料十分之一，更適用于長時間、極端溫度、長效穩(wěn)定保溫等要求，主要應用于冰箱冰柜、冷鏈物流、醫(yī)用及科研低溫設施、自動販售機、保溫型熱水器等具備保溫保冷需求行業(yè)。VIP 芯材是 VIP 板核心絕熱材料。VIP 板可在綠色家電領域替代傳統(tǒng)聚氨酯保溫材料。

聚氨酯泡沫是冰箱和冰柜重要保溫材料， VIP 板較傳統(tǒng)聚氨酯材料有以下優(yōu)點：

1）絕熱性能是聚氨酯 6 倍以上；

2）綠色環(huán)保，不消耗臭氧層物質或產(chǎn)生溫室氣體物質，可回收利用。

政策推動綠色家電領域 VIP 板滲透率提升。

聚氨酯用到發(fā)泡劑 HCFCs 是消耗臭氧層物質，被《蒙特利爾協(xié)定書》基加利修正案列為限制控制使用清單，并擬定了時間表逐步減少其使用 （2015 年削減 HCFC 生產(chǎn)和消費量 10%，2020 年削減 35%，2025 年削減 67.5%，直到 2030 年實現(xiàn)完全淘汰）；當前大面積推廣主要受制于成本，我國 VIP 板在國內冰箱冷柜領域滲透率僅 為 3%，全球冰箱冷柜 VIP 板平均滲透率也僅為 10%（數(shù)據(jù)來源：產(chǎn)業(yè)信息網(wǎng)）。

受益于能效標準提高以及政策推進，VIP 板及 VIP 芯材滲透率提升空間廣闊。 VIP 板也可應用于建筑節(jié)能保溫領域。

建筑用 VIP 板具有防火阻燃性能好、導熱系數(shù)低、使用壽命長、生產(chǎn)過程低能耗等性能，可滿足以裝配式建筑和被動房為代表的綠色建筑對墻體高效保溫節(jié)能要求。

3）豪美新材系統(tǒng)門窗業(yè)務與傳統(tǒng)門窗不同，系統(tǒng)門窗設計、制造和安裝需遵循嚴格流程。系統(tǒng)門窗通過基礎技術研發(fā)、材料選用、構造設計、上墻安裝等全過程嚴格質量控制，可實現(xiàn)優(yōu)異的隔熱性能、隔音性能、抗風壓性、水密性、氣密性等多項性能，并實現(xiàn)綠色節(jié)能降耗作用。

4）北新建材從綠色原料、綠色生產(chǎn)、綠色建造、綠色應用、綠色回收等環(huán)節(jié)打造全生命周 期綠色建筑產(chǎn)業(yè)鏈，為各類建筑提供石膏板龍骨萬能板礦棉板“全屋裝配”室內系統(tǒng)、金邦板裝飾保溫節(jié)能一體化外墻系統(tǒng)、粉料涂料砂漿防水系統(tǒng)，為客戶提供綠色建筑系統(tǒng)解決方案。

5）保溫砂漿、巖棉、保溫裝飾板，各地區(qū)氣候、濕度等條件不同，全國尚未形成統(tǒng)一標準，例如上海 2020 年 10 月出臺政策禁止巖棉保溫裝飾復合板外墻外保溫系統(tǒng)的應用。

6）華新水泥擁有綜合環(huán)保墻材年產(chǎn)能 3.6 億塊（2020 年底）。

3.2 建筑受益方向：鋼結構、裝配式建筑

我們同樣參考《成都市租賃住房規(guī)劃設計技術導則（試行）》，文件明確規(guī)定租賃住房應嚴格執(zhí)行現(xiàn)行綠色建筑、裝配式建筑相關政策，宜采用裝配式裝修。

2019 年新開工裝配式建筑中，商品住房、公共建筑、保障性住房占比分別為 40.7%、 21.6%、13.4%。

2020 年全國新開工裝配式建筑面積達 6.3 億平，假設保障性住房占比仍維持 13.4%，則 2020 年新開工保障性住房裝配式建筑面積達 8442 萬平。

政策推動保障性租賃住房量級提升，裝配式建筑有望受益。

根據(jù)上文測算，樂觀情形下 2022 年保障性租賃住房開工面積為 1.65 億平，若其全部采用裝配式建筑，將對全國新開工裝配式建筑面積起到明顯拉動效果。

裝配式可滿足速度要求。

2021 年底，住建部發(fā)布《關于加強保障性住房質量常見問題防治的通知(征求意見稿)》，提出保障性住房建設應積極采用工程總承包模式，大力推廣裝配式等綠色建造方式。

裝配式建筑提前在工廠內批量完成標準化組件生產(chǎn)，利用機械化設備與人工配合在現(xiàn)場進行 模塊組裝，提高房屋建設速度：

生產(chǎn)端

（1）區(qū)別傳統(tǒng)現(xiàn)澆混凝土構件，工廠預制件能夠人為把控養(yǎng)護環(huán)境，加快混凝土預制件的養(yǎng)護速度，

（2）批量化、標準化生產(chǎn)，保證部件質量的同時排除現(xiàn)場制作的不良因素；

施工端：

（1）環(huán)境敏感度低，模塊化施工對現(xiàn)場環(huán)境的要求很低，有效提高施工效率；

（2）機械化組裝大幅降低施工難度，減少施工人員數(shù)量，節(jié)約施工時間，

（3）BIM 技術的應用，提前規(guī)劃組裝路徑，預先發(fā)現(xiàn)組件碰撞，提高模塊組裝的順暢度。

鋼結構住宅的全壽命周期成本略低于裝配式混凝土結構，更貼合國家綠色減排的倡導，此外，保障性租賃住房兼具社會公益屬性，成本敏感度低。

裝配式結構可分為裝配式混凝土結構與裝配式鋼結構，其成本由建筑安裝工程、裝修裝飾工程、公共配套設施組成，其中，鋼結構價格較高，但由于重量輕，實際建安成本反而較低。

鋼結構高造價重點源自裝修裝飾工程，即用于鋼結構防火防腐蝕的內外維護系統(tǒng)，造價遠高于裝配式混凝土結構、和普通現(xiàn)澆混凝土結構。

從項目全壽命周期的角度考慮，雖然鋼結構住宅建設階段造價較高，但在拆除回收階段，鋼 結構仍保留較高殘值，鋼材回收利用率高、且產(chǎn)生較少的建筑垃圾，兼具經(jīng)濟效益與社會效益。保障性租賃住房明確受政策支持，建筑受益板塊包括裝配式建筑與鋼結構。

2020 年鋼結構占新開工裝配式建筑 30%，樂觀情形下 2022 年保障性租賃住房中，裝配式鋼結構開工面積為 0.5 億平。

標的方面：【鴻路鋼構】，鋼結構制造龍頭，規(guī)模+管理優(yōu)勢明顯；【華陽國際】，裝配式設計和 BIM 建筑設計領域具備先發(fā)優(yōu)勢，平臺化管理帶來提質增效。

4 風險提示

1）政策推進不及預期。“穩(wěn)增長”與“房住不炒”背景下，保障性租賃住房政策不斷加碼，但仍存在推進與建設不及預期的風險。

2）測算可能存在誤差。第二章測算部分可能存在誤差，保障性租賃住房開工面積及拉動建 安投資測算結果可能偏樂觀。

3）疫情影響相關風險。當前疫情存在反復風險，可能對建筑業(yè)施工造成較難估算的影響， 保障性租賃住房推進速度或不及預期。

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