文｜《財經天下》周刊張可心周末編輯｜孫月總市值近200億元的“酒業零售第一股”，正遭受來自投資者的質疑。近日，在雪球及東方財富網等投資平臺上，投資者們針對華致酒行多年來營收及利潤結構過度依賴“茅五”（茅臺和五糧液），以及新聯合開發酒產品多年

文｜《財經天下》周刊 張可心 周末

編輯｜孫月

總市值近200億元的“酒業零售第一股”，正遭受來自投資者的質疑。

近日，在雪球及東方財富網等投資平臺上，投資者們針對華致酒行多年來營收及利潤結構過度依賴“茅五”（茅臺和五糧液），以及新聯合開發酒產品多年未披露實際銷售數據等問題表示擔憂。

而據華致酒行董事長今年4月在財報說明會上披露的數據，公司7成收入來自茅臺五糧液；而根據其銷售收入的構成推算，公司很大一部分利潤，甚至過半利潤都來自“飛天”茅臺一種單品。

華致酒行的營收和利潤結構引發了投資者的擔憂，而隨著茅臺五糧液加大自有渠道的營銷力度，華致酒行還能“躺賺”多久？

華致酒行“吃大戶”

能傍上“茅五”（茅臺和五糧液），是華致酒行作為酒業流通企業最為核心的“競爭力”。

號稱“國內領先精品酒水營銷和服務商之一”的華致酒行，成立于2005年，其后分別于2006年和2009年拿下五糧液集團年份酒和貴州茅臺代理權，并全面開啟包括線上線下流通渠道，華致酒行、華致酒庫、團購、KA賣場、電商等都是其重點布局的零售終端。

2018年上市時，據華致酒行招股書顯示，2016-2018年上半年，白酒收入占公司整體營收的95%左右，其中尤以茅臺、五糧液系列酒占比最為突出，二者分別每年為公司貢獻近47%和40%的營收。這合計占比高達87%的營收貢獻，最終為華致酒行在資本市場上一舉打下了百億元市值。

雖然上市之后，華致酒行不再單獨公布茅臺、五糧液系列酒的收入占比。不過，基于近年來白酒消費明顯趨向高端化和品牌化的市場行情，不難推斷，“茅五”依舊是公司的主力營收來源。《財經天下》周刊在尋訪多家華致酒行線下店時也了解到，“門店最好賣的還是飛天茅臺和普五”。此前的4月份，華致酒行董事長吳向東也在業績說明會上表示，“‘茅五’等名酒營收占比仍高達70%”。

因為過度倚賴“茅五”的營收模式，投資者對于華致酒行未來業績成長空間產生了一定擔憂。特別是茅臺自己成立營銷公司、并積極擁抱電商等自營渠道后，華致酒行的投資者曾多次提出：“近年來茅臺、五糧液對經銷商的一系列政策是否會對公司產生重大影響？”但華致酒行對此表示，目前看不到上述企業經銷商政策調整對公司產生任何影響。

茅臺的兩種“吃法”

在“茅五”中，茅臺更是華致酒行尤其倚重的“靠山”。

由于2018年中報之后，華致酒行不再公告飛天茅臺的具體數據，所以無法精確知道茅臺占其營收的比重。但有業內人士向《財經天下》周刊表示，如果以2018年上半年數據（飛天茅臺銷售額占營收的比例）為基礎進行估算，可大致估算出公司現在對茅臺的依賴程度。

2018年上半年，華致酒行茅臺系列酒占總銷售額的比重為46.48%，其中飛天茅臺占比15.68%。2021年前三季度，華致酒行實現營業收入59.72億元，實現凈利潤5.81億元，在未考慮稅費影響的因素下，按飛天茅臺35.36%的利潤率（以出廠價969元/瓶為成本，以1499元/瓶為售價）估算，飛天茅臺帶給華致酒行的利潤為3.31億元，占當期凈利潤的比重為56.97%。

上述業內人士對《財經天下》周刊表示，這種測算方法是合乎邏輯的，即使考慮到華致酒行白酒營收增速低于紅酒，但白酒仍是大頭，且高端白酒的占比有可能提升，因此，這兩種影響因素相抵，上述估算方法也是大致合理的。

對于此數據估算，《財經天下》周刊求證了華致酒行。華致酒行有關人士表示，這個測算的數據是不準確的，但同時也表示，其無法提供更準確的數據。

飛天茅臺以969元/瓶的出廠價給了華致酒行，零售價定為1499元/瓶，這樣華致酒行便能享受每瓶530元的利潤。至于1499元/瓶的定價與市場價2700元/瓶的差價，華致酒行似乎也有另外的“吃法”。

據界面新聞報道，華致酒行的下級經銷商要想拿到平價茅臺，就要被搭售一定數量的定制酒。通過這樣的操作，華致酒行不僅能吃到飛天茅臺出廠價（969元/瓶）與零售定價（1499元/瓶）之間的價差，也吃到了零售定價與市場價（2700元/瓶）之間的價差，實現了“一茅兩吃”。

由于定制酒成本不透明，相較于其他酒類產品，毛利一直較高。據悉，當前華致酒行與國內酒企開發合作的定制酒包括荷花酒、釣魚臺精品酒(鐵蓋)、古井貢酒1818等，華致酒行擁有相關產品總經銷權。而由于有較高的毛利，華致酒行也有動力銷售更多的定制酒。

就此現象《財經天下》周刊走訪了華致酒行的線下3家門店，發現無一例外，3家店都推薦了荷花酒或者是釣魚臺精品酒等定制酒。其中有一家店的銷售表示，對于定制的荷花酒，他所在的這個店有簽約，每年必須銷售500箱。

同時，另一家店也向《財經天下》周刊透露，茅臺也可以帶動其他酒的銷量，比如當一個公司買茅臺的時候，就可以再向他們推薦荷花酒、釣魚臺精品酒等。

此外，當《財經天下》周刊向華致酒行一家線下門店求證，“經銷商拿茅臺酒時，是否會被要求搭售其他定制酒”時，這家門店的銷售員沒有明確表態，僅表示所有門店對于銷售酒的品類并沒有自主權，都是由華致酒行向各個門店統一配貨。

值得注意的是，當前茅臺酒的市場價格波動較大，飛天茅臺已從年初的市場價2600元/瓶，上漲到8月初的3100元/瓶，再下降至現在的2700元/瓶。這無疑也影響了加盟商的拿貨意愿。

酒業賽道競爭激烈

中國酒類流通行業不斷經歷變革。在20世紀90年代以前，酒類產品實行計劃供應，酒類流通企業以各級糖酒公司或國營商店為主。自酒類產品由計劃供應向市場配置轉變后，經銷商開始逐步占據主導地位，華致酒行也正是自這個時間段成立并得到迅速發展。

之后隨著互聯網和移動互聯網的滲透，酒類流通行業邁入第三階段，渠道扁平化趨勢明顯，一系列諸如壹玖壹玖、酒仙網、酒便利等O2O酒類垂直電商平臺迅速崛起，同傳統依托線下門店經營的酒類經銷商分食市場。不過受制于電商發展的“信任危機”，以及品牌酒普遍單價較高等因素，酒類電商發展裹足不前。

在2017年后，得益于酒類市場快速增長，酒類流通行業開始涌現出一批年銷售額過10億元的龍頭骨干企業，“賣酒”行業再次受到資本關注，行業也整體陷入充分競爭態勢。

但對比更為成熟的美國酒類流通市場，前10大和前5大經銷商分別占據了市場近80%和70%的銷售額；2020年國內酒類銷售總額為8353億元，華致酒行作為“酒業流通上市第一股”，市占率尚不足1%。

市場集中度低，而企業數量眾多，華致酒行近年來越發感受到行業競爭的壓力。同時，與行業的大趨勢逆向而行，華致酒行本身的白酒業務增長開始呈現疲軟態勢。2019-2020年，華致酒行總營收分別實現37%和32%的高增長，但其中白酒板塊的增速卻有所放緩，從2019年的31%回落至2020年的28%，均未達到總營收增長速度，反而是依靠葡萄酒業務表現亮眼。

2021年，白酒行業持續向好，各行業入局者“花招百出”，華致酒行未來還能在這個紅海市場中穩坐第一梯隊嗎？

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