華安社酵素多少錢（魯商發(fā)展研究報告）

（報告出品方/作者：華安證券，王洪巖）1房地產(chǎn)轉(zhuǎn)型大健康，聚勢賦能引領(lǐng)發(fā)展1.1地產(chǎn)轉(zhuǎn)型大健康，激發(fā)新增長潛力魯商健康產(chǎn)業(yè)發(fā)展股份有限公司成立于1993年，由山東省商業(yè)集團有限公司控股，定位“國內(nèi)領(lǐng)先的大健康產(chǎn)業(yè)綜合運營商”。公司早期主營業(yè)

（報告出品方/作者：華安證券，王洪巖）

1 房地產(chǎn)轉(zhuǎn)型大健康，聚勢賦能引領(lǐng)發(fā)展

1.1 地產(chǎn)轉(zhuǎn)型大健康，激發(fā)新增長潛力

魯商健康產(chǎn)業(yè)發(fā)展股份有限公司成立于1993年，由山東省商業(yè)集團有限公司控股， 定位“國內(nèi)領(lǐng)先的大健康產(chǎn)業(yè)綜合運營商”。公司早期主營業(yè)務(wù)為房地產(chǎn)開發(fā)、經(jīng)營與物業(yè) 管理。2018 年，公司全資收購山東福瑞達醫(yī)藥集團，積極推進健康產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型。公司目前 業(yè)務(wù)包括房地產(chǎn)銷售、物業(yè)管理、酒店、藥品、化妝品、保健品、原料及添加劑。魯商 發(fā)展持續(xù)構(gòu)筑大健康產(chǎn)品鏈、大健康服務(wù)鏈、大健康生態(tài)鏈三大產(chǎn)業(yè)鏈條，實施生物醫(yī) 藥和生態(tài)健康產(chǎn)業(yè)雙輪驅(qū)動。公司具體發(fā)展歷程如下：

1）2006~2008：整合資源，成功上市。公司是魯商集團旗下子公司。2006 年魯商 集團提出“突出發(fā)展零售主業(yè)，重點抓好制藥和房地產(chǎn)業(yè)，多業(yè)態(tài)協(xié)同發(fā)展”的總體思路， 整合旗下八家房地產(chǎn)企業(yè)。公司負責集團旗下八家房地產(chǎn)企業(yè)運營發(fā)展，于 2008 年成 功上市。

2）2009~2017：戰(zhàn)略調(diào)整，業(yè)務(wù)協(xié)同。公司實現(xiàn)戰(zhàn)略發(fā)展，謀求多業(yè)務(wù)協(xié)同發(fā)展。 上市后，公司深化發(fā)展地產(chǎn)業(yè)務(wù)，構(gòu)建房地產(chǎn)全價值鏈流程管理體系，并在此基礎(chǔ)上嘗 試健康養(yǎng)老業(yè)，將健康養(yǎng)老業(yè)發(fā)展為公司特色。

3）2018~至今：業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型，厚積騰飛。公司開啟戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型，逐步由房地產(chǎn)行業(yè)向大 健康產(chǎn)業(yè)邁進。2018~2020 年公司連續(xù)收購山東福瑞達醫(yī)藥集團有限公司、山東焦點生 物科技股份有限公司（現(xiàn)名山東焦點福瑞達生物股份有限公司）60.11%股權(quán)，并實現(xiàn)山 東福瑞達生物工程有限公司（現(xiàn)名山東福瑞達生物股份有限公司）100%持股。

2021 年 12 月 9 日，廣西騰訊創(chuàng)業(yè)投資有限公司、南通招華貳號新興產(chǎn)業(yè)投資基金 合伙企業(yè)（有限合伙）等 5 家公司投資公司的子公司福瑞達生物，合計認購新增股份 1538 萬股，增資額為 7.38 億元。增資完成后，聯(lián)合購買體合計持股比例為 16.9%。至此，公 司大步向大健康領(lǐng)域邁進，實現(xiàn)房地產(chǎn)及大健康業(yè)務(wù)兩步走戰(zhàn)略規(guī)劃。

1.2 國資背景加持，增長勢頭強勁

公司擁有國資背景加持，增長勢頭強勁，在生物醫(yī)藥和生態(tài)健康產(chǎn)業(yè)板塊實施雙輪驅(qū)動戰(zhàn)略，致力于成長為國內(nèi)領(lǐng)先的大健康產(chǎn)業(yè)綜合運營商。截至 2021Q3 末， 公司第一大股東為山東省商業(yè)集團有限公司，持有公司股份比例為 52.00%，其背后 實際控制人為山東省國資委，直接持有山東省商業(yè)集團 70%股份；第二大股東為共 青城和蓮?fù)顿Y合伙企業(yè)，持有公司股份比例為 2.67%；第三大股東為魯商集團，持 有公司股份比例為 1.71%；其他股東山東世界貿(mào)易中心持有公司股份 0.97%。

公司發(fā)展駛?cè)肟燔嚨?，?yōu)勢如下：

1）公司全資控股子公司山東福瑞達起步于中外合資。

就產(chǎn)品系列看，福瑞達旗下的頤蓮“抗皺小藍瓶”屬于玻尿酸產(chǎn)品。截至 2021 年 末，福瑞達美業(yè)目前擁有頤蓮玻尿酸“抗皺小藍瓶”（多重修復(fù)原液）、璦爾博士益生 菌水乳、SHREDA 透明質(zhì)酸鈉修復(fù)面膜等產(chǎn)品，在醫(yī)藥健康領(lǐng)域樹立了良好的品牌 形象。

就歷史沿革看：1）公司的全資子公司山東福瑞達醫(yī)藥集團有限公司擁有強大的研發(fā)實力。山東福瑞達醫(yī)藥集團有限公司是以醫(yī)藥和化妝品為核心業(yè)務(wù)，產(chǎn)學(xué)研相結(jié) 合、科工貿(mào)一體化的健康產(chǎn)業(yè)集團，是透明質(zhì)酸研發(fā)和應(yīng)用技術(shù)的領(lǐng)跑者。山東福瑞 達醫(yī)藥集團有限公司前身山東福瑞達制藥有限公司成立于 1991 年，隸屬魯商集團， 2018 年通過資產(chǎn)置換成上市公司魯商發(fā)展的全資子公司。

2）宏觀環(huán)境變化促使公司轉(zhuǎn)型，從地產(chǎn)開發(fā)外拓健康產(chǎn)業(yè)，“協(xié)同效應(yīng)”保障公司業(yè)務(wù)持續(xù)發(fā)展和產(chǎn)業(yè)鏈延伸。

a）從行業(yè)發(fā)展看，隨著房地產(chǎn)周期下行壓力的積聚，對房企開發(fā)實力、資金 鏈條提出了新的挑戰(zhàn)，再加上購房者的持續(xù)觀望，房企信貸成本、建安成本等一系 列成本端的提高，迫使行業(yè)利潤不斷壓縮，行業(yè)將向更透明、更薄利及更傾向發(fā)展 持有性資產(chǎn)趨勢平穩(wěn)過渡，給房地產(chǎn)行業(yè)提出了轉(zhuǎn)型升級的新要求。

b）從公司發(fā)展看，公司控股股東山東省商業(yè)集團是地方性大型國企，2020 年 上榜中國企業(yè) 500 強，位列山東省企業(yè)百強第 32 位，擁有強大的經(jīng)濟技術(shù)實力和 投融資實力。魯商集團聚焦零售產(chǎn)業(yè)和健康產(chǎn)業(yè)兩大主業(yè)，直接或間接帶來的產(chǎn)業(yè) 協(xié)同資源、信息資源和資金資源，也構(gòu)筑了公司一部分的競爭優(yōu)勢。譬如公司的健 康產(chǎn)業(yè)以福瑞達、山東省藥科院、山東省醫(yī)工設(shè)計院為依托，涵蓋健康地產(chǎn)、生物制 藥、藥品研發(fā)和醫(yī)藥培訓(xùn)等業(yè)態(tài)。尤其是生物制藥方面，公司依托科研平臺推動產(chǎn) 學(xué)研結(jié)合，從而促進成果轉(zhuǎn)化，推動產(chǎn)品創(chuàng)新。

截至 2021H1 末，公司擁有 2 家物業(yè)管理性質(zhì)的子公司。第一家是魯商生活服 務(wù)股份有限公司，由公司全資控股；第二家是山東魯商唐安物業(yè)有限公司，由公司持 有 41%股權(quán)，考慮到該公司另一股東持股比例為 10%，將表決權(quán)委托魯商發(fā)展行使， 故魯商發(fā)展對山東魯商唐安物業(yè)有限公司擁有實際控制權(quán)。

魯商生活服務(wù)的分拆上市，有利于進一步提高公司發(fā)展速度和核心競爭力，促進業(yè)務(wù)協(xié)同。2021 年 4 月 27 日晚間，公司發(fā)布魯商生活服務(wù)申請到境外上市相關(guān) 事項的公告，并于 2021 年 9 月 17 日收到中國證監(jiān)會出具的批復(fù)（證監(jiān)許可〔2021〕 3013 號），核準魯商生活服務(wù)發(fā)行不超過 4928.9 萬股境外上市外資股，每股面值人 民幣 1 元，全部為普通股。完成本次發(fā)行后，魯商生活服務(wù)可到香港聯(lián)合交易所主 板上市。該批復(fù)自核準之日起 12 個月內(nèi)有效。魯商生活服務(wù) 2021 年 7 月 2 日在港 交所遞交招股書，農(nóng)銀國際為獨家保薦人。魯商生活服務(wù)的經(jīng)營情況如下：

a）就總體看，魯商生活服務(wù)是山東省具有領(lǐng)先市場地位的綜合物業(yè)管理服務(wù)提 供商。魯商生活服務(wù)獲認可為“2021 物業(yè)管理行業(yè)多元化運營優(yōu)秀企業(yè)”及“2021 物 業(yè)服務(wù)專業(yè)化運營領(lǐng)先品牌企業(yè)”之一。截至 2021 年 3 月 31 日，魯商生活服務(wù)已簽 約管理 65 個物業(yè)，已簽約總建筑面積超 2150 萬平方米，在管總建筑面積約 1790 萬平方米，覆蓋中國的 12 個城市。其中，61 個已簽約物業(yè)（已簽約建筑面積 1940 萬平方米）及 61 個在管物業(yè)（在管總建筑面積約 1580 萬平方米）位于山東省，服 務(wù)近 8 萬戶家庭和企業(yè)客戶。2018~2020 年，魯商生活服務(wù)已簽約建筑面積、在管 建筑面積、收入及凈利潤的 CAGR 分別為 27.5%、24.6%、19.5%、36.1%，增長勢 頭強勁。

b）就主營業(yè)務(wù)收入看，魯商生活服務(wù)提供的服務(wù)包括物業(yè)管理服務(wù)、非業(yè)主增 值服務(wù)、社區(qū)增值服務(wù)。截至 2020 年末，魯商生活服務(wù)物業(yè)管理收入 2.04 億元， 同比增長 13%，毛利率為 11.1%；非業(yè)主增值服務(wù)收入 1.20 億元，同比增長 68.9%， 毛利率為 31.6%；社區(qū)增值服務(wù) 0.79 億元，同比增長 13.3%，毛利率為 24.2%。非 業(yè)主增值服務(wù) 2020 年同比大增是由于景觀美化服務(wù)收入隨著公司持續(xù)擴展園林工 程服務(wù)而增加。

c）就收入來源看，就物業(yè)管理服務(wù)而言，2020 年魯商生活服務(wù)來自魯商集團 的收入為 911 萬元，來自關(guān)聯(lián)方的收入 277 萬元，來自獨立第三方的收入 1.92 億 元；就社區(qū)增值服務(wù)而言，2020 年魯商生活服務(wù)來自獨立第三方占 97.2%，來自關(guān) 聯(lián)方占 2.1%，來自魯商集團占 0.7%。

d）就協(xié)同效應(yīng)看，魯商生活服務(wù)的成功上市將有利于促進與公司之間的業(yè)務(wù)協(xié) 同。根據(jù)魯商生活服務(wù)公開招股書，物業(yè)管理服務(wù)的毛利率由 2018 年的 9.6%下降 至 2019 年的 7.8%，主要由于 2019 年的雇員福利及薪酬增加導(dǎo)致該業(yè)務(wù)線的毛利 減少。物業(yè)管理服務(wù)的毛利率由 2019 年的 7.8%上升至 2020 年的 11.1%，主要由于魯商發(fā)展集團開發(fā)的物業(yè)應(yīng)占毛利增加。物業(yè)管理服務(wù)的毛利率由截至 2020Q1 的 14.7%上升至 2021 年同期的 17.3%，主要由于魯商生活服務(wù)在擴張業(yè)務(wù)的過程 中實現(xiàn)了更大的規(guī)模經(jīng)濟。公司為魯商生活服務(wù)的持續(xù)經(jīng)營與持續(xù)盈利能力提供良 好支撐。而 COVID-19 將促使魯商生活服務(wù)的物業(yè)管理服務(wù)提供商更注重優(yōu)質(zhì)、安 全和健康服務(wù)。例如社區(qū)學(xué)童關(guān)懷服務(wù)，魯商生活服務(wù)通過提供空間和協(xié)助組織活 動與專業(yè)合格機構(gòu)合作，以及社區(qū)餐廳，為在管社區(qū)的住戶提供健康、方便的餐飲。 魯商生活服務(wù)的高質(zhì)量服務(wù)，也提升了公司資產(chǎn)的價值。彼此之間產(chǎn)生協(xié)同效應(yīng)， 形成一個良性循環(huán)圈。

從公司治理層架構(gòu)角度看，公司高管團隊有所調(diào)整，從而推進大健康戰(zhàn)略布局，為轉(zhuǎn)型保駕護航。2019 年之前，董事會及高管團隊深耕地產(chǎn)領(lǐng)域，擁有豐富的房地 產(chǎn)開發(fā)相關(guān)經(jīng)驗。2019 年 3 月，曾任山東省藥學(xué)科學(xué)院副院長兼新藥評價中心主任、 山東福瑞達醫(yī)藥集團總經(jīng)理的賈慶文接任公司董事，并于 2021 年 3 月 9 日升任公 司總經(jīng)理，為公司開辟新健康業(yè)務(wù)注入新的增長動力。2020 年 1 月 20 日至 2021 年 10 月 11 日，趙衍峰任公司董事長。在此之前，趙衍峰曾擔任泰山地勘集團副總經(jīng) 理、亞特爾控股集團董事長、魯商鄉(xiāng)村董事長等職務(wù)。趙衍峰曾在鄉(xiāng)村振興戰(zhàn)略大 背景下，大力推廣公司的品牌效應(yīng)和產(chǎn)業(yè)效應(yīng)。2021 年 10 月 27 日，歷任山東銀座 購物中心有限公司副總經(jīng)理、魯商集團有限公司副總經(jīng)理兼魯商發(fā)展中心總經(jīng)理、 山東省魯商集團產(chǎn)業(yè)投資有限公司董事長兼書記的葛健升任公司董事長兼董事，繼 續(xù)執(zhí)行公司向大健康產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型的戰(zhàn)略。

公司通過授予股票期權(quán)，促進業(yè)績增長。2018 年，魯商發(fā)展（原魯商置業(yè)）擬 向激勵對象授予 3002.9 萬份股票期權(quán)，涉及的標的股票種類為人民幣 A 股普通股， 約占激勵計劃草案公告日公司股本總額 10.0 億股的 3%。

1.3 非地產(chǎn)業(yè)務(wù)占比提升，營收結(jié)構(gòu)向大健康傾斜

2021 年，公司以“轉(zhuǎn)型年”為抓手，定位國內(nèi)領(lǐng)先的大健康產(chǎn)業(yè)綜合運營商，加速非地產(chǎn)業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型，激發(fā)健康產(chǎn)業(yè)增長新動能。截至 2021H1 末，公司主營收入構(gòu) 成中，房地產(chǎn)銷售占 68.8%，物業(yè)管理 4.6%，酒店 1.0%，藥品 6.8%，化妝品 15.8%，原料及添加劑 3.1%。公司主營業(yè)務(wù)按行業(yè)細分為以下 7 類：

1）房地產(chǎn)開發(fā)業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型大健康：

a）房地產(chǎn)業(yè)務(wù)方面，2020 年，公司上榜“中國房地產(chǎn)綜合開發(fā)專業(yè)領(lǐng)先品牌價 值TOP10”。2021年1~9月，健康地產(chǎn)實現(xiàn)簽約金額117.44億元，同比增加11.05%； 實現(xiàn)營業(yè)收入 42.50 億元，同比減少 25.80%，毛利率 22.23%。

b）物業(yè)管理方面，魯商生活服務(wù)具有物業(yè)服務(wù)一級資質(zhì)，收入主要來自物業(yè)管 理服務(wù)、非業(yè)主增值服務(wù)及社區(qū)增值服務(wù)三條業(yè)務(wù)線。截至 2021H1 末，在管面積 約 1800 萬平米。

c）酒店方面，2011 年魯商發(fā)展介入酒店業(yè)務(wù)，其后探索“文旅+康養(yǎng)”新模式， 為可持續(xù)發(fā)展提供保障。2018~2020 年酒店業(yè)務(wù)營業(yè)收入分別為 7063.96 萬元、 6499.47 萬元、6070.36 萬元，毛利率分別為 81.79%、81.70%、76.78%。2020 年 1~6月，因疫情影響，酒店停業(yè)時間長，酒店營業(yè)收入1557.90萬元，同比下降50.42%， 毛利率為79.24%。2021年1~6月，酒店營業(yè)收入3894.43萬元，同比增長149.98%， 毛利率達 79.95%。

2）健康產(chǎn)業(yè)領(lǐng)域展現(xiàn)新作為：

d）藥品方面，公司擁有“施沛特”、“明仁”等骨科領(lǐng)域知名品牌，施沛特注射劑是 中國骨科關(guān)節(jié)腔注射治療 OA、RA 的領(lǐng)導(dǎo)品牌，明仁頸痛系列產(chǎn)品是國家唯一治療 神經(jīng)根型頸椎病的中成藥。根據(jù) 2021 年中報，福瑞達醫(yī)藥集團 2021 年 1~6 月實現(xiàn) 營業(yè)收入 9.49 億元，實現(xiàn)利潤總額 1.16 億元，實現(xiàn)歸屬于母公司所有者的凈利潤 9445.57 萬元，分別同比增長 114.29%、226.23%和 299.32%。

e）化妝品方面，福瑞達醫(yī)藥集團在濟南、臨沂、濟寧、新疆伊寧等地建有生物 發(fā)酵原料、植物提取原料、化學(xué)合成原料藥、藥物制劑、肌膚及香氛護理化妝品等生 產(chǎn)基地，建立了與 ICH、FDA、EDQM、PMDA 等國際質(zhì)量監(jiān)管理念接軌的質(zhì)量保 證體系。

f）保健品方面，公司上線福瑞達保健品旗艦店線上平臺，啟航新零售業(yè)務(wù)。

g）原料及添加劑方面，公司旗下?lián)碛型该髻|(zhì)酸原料年產(chǎn)能 420 噸的焦點福瑞達 和從事生物發(fā)酵技術(shù)的福瑞達生物科技。

1）從主營業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)看，公司的主營結(jié)構(gòu)向健康產(chǎn)業(yè)傾斜加速，2021H1 非地產(chǎn)業(yè)務(wù)發(fā)展提速。房地產(chǎn)銷售占主營業(yè)務(wù)的比例由 2016 年的 96.9%下降至 2020 年的 86.5%；而截至 2021H1 末，化妝品占主營業(yè)務(wù)的比例已迅速提升至 15.8%，藥品提升至 6.8%，原料及添加劑提升至 3.1%。截至 2021H1 末，雖然房地產(chǎn)銷售占公 司主營收入 68.8%，位列第一，但是健康產(chǎn)業(yè)已經(jīng)具備持續(xù)增長動能。

2）從毛利率看，2018 年公司積極推進健康產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型，藥品、化妝品、添加劑業(yè)務(wù)毛利率顯著高于傳統(tǒng)房地產(chǎn)、物業(yè)管理毛利率，開啟新的高增長通道。 2018~2020 年，公司藥品毛利率分別為 65.8%、65.9%、61.7%，化妝品毛利率分 別為 62.2%、61.1%、59.1%，添加劑毛利率分別為 38.4%、29.9%、46.7%，處于 較高水平；而 2018~2020 年房地產(chǎn)毛利率分別為 15.4%、16.0%、14.5%，物業(yè)管 理毛利率分別為 5.5%、6.1%、29.2%，增長動能顯著落后于健康產(chǎn)業(yè)賽道。公司堅 持生物醫(yī)藥和生態(tài)健康產(chǎn)業(yè)雙輪驅(qū)動，乘健康產(chǎn)業(yè)之東風，加速駛?cè)敫咴鲩L賽道。（報告來源：未來智庫）

2 防守端：地產(chǎn)業(yè)務(wù)穩(wěn)扎穩(wěn)打，穩(wěn)步推進輕資產(chǎn)轉(zhuǎn)型

2.1 后市供需兩端均走弱，市場供求保持弱平衡

從供應(yīng)端看，2021 年土地成交量出現(xiàn)冰火兩重天現(xiàn)象，上半年火爆，下半年顯著轉(zhuǎn)冷，總體成交金額規(guī)模收縮至近三年最低水平。受 2020 年 8 月三條紅線、2021 年 2 月 土拍新規(guī)的影響，疊加三條紅線與貸款集中度管理影響，土地成交量及溢價率也明顯回 調(diào)。1）成交量下行，流拍率有所提升。根據(jù)中指研究院統(tǒng)計，2021 年全國 300 城推出 住宅用地規(guī)劃建筑面積 12.34 億方（同比-9.57%）；成交規(guī)劃建筑面積 8.77 億方（同比 -25.15%）。同時，2021 年 300 城共流拍地塊 1298 宗，流拍率高達 13.53%，較去年同 期增長 3.93 pct。2）溢價率下半年大幅收窄，主要受兩方面影響：a）第二批集中供地 為了降溫土地市場，多地設(shè)置 15%溢價率上限；b）低能級城市受大環(huán)境政策及房企暴 雷影響，銷售端走弱反逼土地市場迅速降溫，因此土地溢價率明顯收窄。

土地縮量將拖累行業(yè)新開工規(guī)模，市場活躍度不足，因需求端走弱房企拿地動力不 足，加之政策秉持“以穩(wěn)為主”基調(diào)，大收大放的可能性較小，該現(xiàn)象的持續(xù)性有待觀察。

從土地供應(yīng)結(jié)構(gòu)來看，高能級城市受集中供地影響較大。根據(jù)中指研究院統(tǒng)計，20 個代表城市商品住宅 2021 年全年土地供應(yīng)與之前相比，總體有所下降。月均新批上市 面積為 1991.5 萬方，同比下降 5.1%。12 月，20 個代表城市商品住宅新批上市面積為 782.59 萬方，環(huán)比下降 55.2%，同比下降 71.88%。山東省參與集中供地的青島、濟南 土地供應(yīng)端則呈現(xiàn)間斷、量高的特點，但整體供應(yīng)面積較低。相比 2017~2020 年，2021 年青島和濟南住宅類用地供地頻率從連續(xù)到間斷，整體上供地面積較前幾年有提升，但 仍處低位，青島在 8 月 1 日供地最多，達 242.38 萬方，濟南則在 11 月 7 日供地達最高 峰，為 223.38 萬方。而在“兩集中”供地方面，兩市 2021 年出讓土地居低位，濟南供地 量相對升高，青島則有所下降。2021 年濟南出讓 296 宗土地，建設(shè)用地面積達 920.73 萬方，規(guī)劃建筑面積 2011.89 萬方，其中住宅用地和綜合用地（含住宅）共 207 宗，建設(shè)用地面積和規(guī)劃建筑面積分別為 674.98 萬方、1443.69 萬方。青島共出讓 295 宗土 地，建設(shè)用地面積達 891.77 萬方，規(guī)劃建筑面積 2152.3 萬方，其中住宅用地和綜合用 地（含住宅）共 244 宗，建設(shè)用地面積和規(guī)劃建筑面積分別為 760.54 萬方、1832.39 萬 方。

同時，今年全國項目竣工情況有所改善，2021 年 1~11 月，全國房屋竣工面積為 6.9 億平方米，同比增長為 16.2%。其中，住宅竣工面積為 5.0 億平方米，同比增長 16.2%。 在竣工方面，預(yù)計青島和濟南房屋竣工情況保持下行趨勢。2017~2020 年，青島、濟南 的竣工房屋面積和房屋建筑面積竣工率持續(xù)緩慢下降，預(yù)計此種趨勢短期內(nèi)將保持。

在需求端，2021 年商品房銷售也呈現(xiàn)“先熱后冷”局面。據(jù)國家統(tǒng)計局公布數(shù)據(jù)， 1~11 月，商品房銷售面積同比+4.8%（1~10 月+7.3%），11 月單月-14.0%（10 月-21.7%）； 銷售金額同比+8.5%（1~10 月+11.8%），11 月單月-16.3%（10 月-22.6%）。價格維度， 2021 年 1~11 月全國銷售均價同比-0.64%（1~10 月為-0.51%），售價增速環(huán)比持續(xù)下 行。山東省 2021 年全年銷售額與銷售面積較 2020 年有略微上升，2021 年 9 月后市場轉(zhuǎn)冷明顯。2021 年 Q4 雖然銀行按揭房貸提速，部分樓盤降價促銷，但是主要的購房人 群對后續(xù)房價走勢的預(yù)期和期房是否可以按期交付的擔憂等因素，使得市場熱度仍未恢 復(fù)。

債務(wù)融資政策邊際放松有望遏制供應(yīng)端走弱趨勢。

a）抑制房企過度借貸，是房地產(chǎn)行業(yè)平穩(wěn)發(fā)展的必然要求。2021 年 3 月，銀保監(jiān) 會要求加強經(jīng)營貸的管理，嚴防經(jīng)營貸違規(guī)流入房地產(chǎn)領(lǐng)域，同時多地下發(fā)文件要求嚴 查經(jīng)營貸流向；5 月基金業(yè)協(xié)會叫停了基金子公司對房地產(chǎn)的非標融資項目等，均是之 前融資嚴管政策的延續(xù)和補充，目的是促進房地產(chǎn)行業(yè)平穩(wěn)健康發(fā)展和良性循環(huán)。

b）適度放松融資端，同時也是保障房企正常經(jīng)營的前提，也能更好地滿足購房者合理住房需求。房企暴雷的主因是房地產(chǎn)企業(yè)自身經(jīng)營管理不善、舉債杠桿過高。2021 年 下半年的政策以調(diào)整、修復(fù)、矯正為主，對融資進行彈性回調(diào)的指導(dǎo)，如引導(dǎo)金融機構(gòu) 滿足房企合理融資、鼓勵收并購類債券發(fā)行等，均釋放了融資邊際放松的積極信號，目 的是保障房企的正常經(jīng)營和合理融資需求。

為抑制房地產(chǎn)企業(yè)違規(guī)降價促回款行為帶來房價盲目走低，影響房地產(chǎn)市場的正常 銷售，并避免土地出讓價格帶來負面拉動，全國多地出臺了房價限跌政策，預(yù)計未來不 利于當?shù)胤康禺a(chǎn)企業(yè)通過大幅下調(diào)售價提振購房需求以改善銷售情況的計劃。

放眼全國，截至 12 月 20 日，73 省市、249 次政策加碼，各地政策內(nèi)容主要涉及升 級限購、升級限貸、升級限價、升級限售、增加房地產(chǎn)交易稅費、落地二手房參考價、 新房積分搖號和強化預(yù)售資金監(jiān)管這 8 個方面。

雖然全國政策的邊際改善將有助于提振低落的購房情緒、拉動市場購房需求，但就 市場下行的情況來看，短期內(nèi)市場回暖較為困難，2022 年初的銷售情況出現(xiàn)較大提升存 在阻礙。

a）就山東集中土拍看，土地供給市場有望回暖。根據(jù)中指研究院數(shù)據(jù)，2021 年 1~12 月山東各地市共成交宅地 2646 宗，規(guī)劃建面 1.8 億㎡。部分城市的集中供地政策實施 以來，月度變化趨勢轉(zhuǎn)化為批次變化，導(dǎo)致 5 月份、9 月份、12 月份呈現(xiàn)出波峰形態(tài)。 12 月份青島、濟南等城市都經(jīng)歷了第三次集中土拍，最終全市合計成交建面 4117.1 萬 ㎡，環(huán)比上漲 117.2%。

b）就山東銷售看，房企銷售同比上漲。根據(jù)中指研究院數(shù)據(jù)，2021 年 1~12 月整 體來看，全省宅地成交總量相比去年同期下降 20.1%。根據(jù)中指研究院數(shù)據(jù)，2021 年 1~12 月份，山東房地產(chǎn)企業(yè)銷售金額 TOP20 企業(yè)合計銷售金額為 4086.3 億元，同比 上漲 7.6%；銷售面積 TOP20 企業(yè)合計銷售面積 3517.5 萬平，同比上漲 9.4%。

c）就投資者情緒看，市場存在緩慢回升機會。根據(jù)中指研究院調(diào)查數(shù)據(jù)，2022 年 置業(yè)者認為樓市運行偏弱，市場存緩慢回升機會，超七成受訪者將在 2022 年進行置業(yè)， 整體購房意愿更強。

總體來看，拿地需求提升動力不足，土地供應(yīng)端仍有積余趨勢，新開工規(guī)模較低，導(dǎo)致房地產(chǎn)市場供應(yīng)處于低位，同時市場購房需求不高，提升力量疲軟，短期內(nèi)銷售市場活躍度提高較難，但供銷比有所改善，整體來看，市場供需關(guān)系處于弱式平衡。

2021 年房地產(chǎn)行業(yè)到期債務(wù)規(guī)模擴大，房企頻繁暴雷，違約債券大幅擴增。2021 年房企到期債務(wù)達 12822 億元，相比 2020 年同比上升 45.79%，其中 2021 年上半年到 期債務(wù)金額高于下半年，到期債券中境內(nèi)債券占比更多。在行業(yè)債務(wù)規(guī)模擴大的情況下， 違約債務(wù)占比也大幅增多，2021 年違約境內(nèi)債券相較前幾年顯著提高，違約余額達 735 億，較 2020 年上升 187.11%，違約債券共 67 只，同比上升 131.03%。據(jù)貝殼研究院統(tǒng) 計，目前 2022 年、2023 年到期債務(wù)規(guī)模分別為 9603 億、8348 億，預(yù)計未來到期債務(wù) 規(guī)模將小幅收緊，并顯現(xiàn)下降趨勢。

2.2 政策“以穩(wěn)為主”主線不變，因城施策或帶來結(jié)構(gòu)性機會

從 2021 年年末開始，從中央到地方層面對房企融資端頻吹暖風，側(cè)面反映出行業(yè) 景氣度處于低谷期時，資金面壓力疊加銷售受阻等因素下，房企持續(xù)出現(xiàn)流動性緊張現(xiàn) 象將會得到緩解。政策主要體現(xiàn)為以下特點：1）中央層面主要是強調(diào)“以穩(wěn)為主”主線 不變，即保持房地產(chǎn)金融政策的連續(xù)性、一致性、穩(wěn)定性。2）以提 振需求為目標的政策已經(jīng)初步顯現(xiàn)，各地方政府“因城施策”的相應(yīng)調(diào)整正有序開展。 間接手段譬如長春、哈爾濱及成都等地對預(yù)售資金監(jiān)管方面有所放松，河北保定對低碳 項目取消限價限購等；直接手段譬如江蘇海安、蕪湖等城市對各類青年人才進行購房款 補貼等。

企業(yè)資金來源進一步豐富。公司在近年來也加大了債務(wù)發(fā)行規(guī)模，吸納資金充足土 儲。從 2017~2020 年公司土地儲備的分布來看，公司外?。ü枮I市）土儲也逐年降低， 企業(yè)地產(chǎn)項目仍聚焦于山東省內(nèi)。

2017~2020 年公司在山東省和哈爾濱市的銷售情況為山東省內(nèi)逐年遞增，如濟南 4 年銷售額 CAGR 高達 76.5%，青島 4 年銷售 CAGR 達 32.6%；而哈爾濱市呈遞減趨勢， 4 年銷售 CAGR 為-8.0%。預(yù)計未來公司將繼續(xù)深耕本省項目，相應(yīng)減少哈爾濱的土地 儲備量，優(yōu)化投資結(jié)構(gòu)。原因在于：1）山東省近年來整體銷售情況在全國范圍內(nèi)屬于較 好水平，其中青島和濟南的銷售情況呈穩(wěn)步提升態(tài)勢，濟南近幾年提升動力相較青島更 大，其他預(yù)期例如煙臺、濟寧等市也享受到了人口流入紅利，市場整體向好。2）哈爾濱 市場較為冷淡，銷售短期回升較為困難。并且限跌令下哈爾濱市的房價也有一定程度的 限制，使得企業(yè)難以通過大幅下調(diào)售價進行促銷。綜上，公司將穩(wěn)住本省業(yè)務(wù)基本盤， 繼續(xù)增加兩市及山東省其他市區(qū)的土地儲備，深耕本省項目建設(shè)。

往后看，公司極有可能在政策放松下針對濟南、青島集中供地兩城進行土儲補充。 自 2021 年 2 月，22 城供地“兩集中”政策出臺，重點城市集中供地市場熱度呈現(xiàn)“前高后 低”態(tài)勢。根據(jù)中指研究院統(tǒng)計，受市場調(diào)整和房企拿地意愿降低影響，重點城市第二批 集中供地成交規(guī)模和土地出讓金均較首批大幅降低近四成，土拍規(guī)則優(yōu)化下穩(wěn)地價效果 顯現(xiàn)。公司在業(yè)務(wù)范圍包括濟南、青島，在國企融資條件改善下，公司極有可能針對濟 南、青島兩地補充土儲，且 22 年集中供地價格大概率延續(xù) 21 年第三批風格，對房企地 塊保證金比例、配建和品質(zhì)要求、土地款繳納時間等方面有所放松，有利于改善公司土 儲結(jié)構(gòu)，進而有利于改善公司后期房地產(chǎn)開發(fā)業(yè)務(wù)的盈利情況。

城市更新首批試點落地至山東兩市，公司抓住機遇積極響應(yīng)。隨著“十四五”規(guī)劃明 確提出實施城市更新行動，城市更新已上升為國家戰(zhàn)略。中央城市更新相關(guān)政策陸續(xù)密 集出臺，梳理政策發(fā)現(xiàn)城市更新逐步從一線城市推廣到了二三線城市，范圍逐步擴寬。 住建部在 2021 年 11 月發(fā)布了《住房和城鄉(xiāng)建設(shè)部辦公廳關(guān)于開展第一批城市更新試點 工作的通知》，其中山東省煙臺市、濰坊市成為城市更新首批試點，而公司業(yè)務(wù)范圍包括 兩市，其可發(fā)揮國企優(yōu)勢積極參與城市更新項目，響應(yīng)政策，擴展業(yè)務(wù)范圍。

2020 年年初，公司將城市更新納入企業(yè)戰(zhàn)略范疇。隨著城市開發(fā)建設(shè)由增量建設(shè)為 主轉(zhuǎn)向存量提質(zhì)改造和增量結(jié)構(gòu)調(diào)整并重，在老舊小區(qū)改造、城市更新方面將有更大空 間，所以管理層計劃積極推進小區(qū)改造和工業(yè)園項目。

在 2020 年 10 月，公司發(fā)布了“城市更新暨城市復(fù)蘇計劃”，近來還成立了山東魯興 城市更新研究院，組建城市更新產(chǎn)業(yè)聯(lián)盟。公司采取投資+建設(shè)+運營（F+EPC+O）的模 式，導(dǎo)入各種城市要素，以生態(tài)共享化、業(yè)態(tài)智慧化、形態(tài)地標化為目標，復(fù)蘇、更新 老舊城市空間，打造面向未來的生產(chǎn)園區(qū)、生活社區(qū)、生態(tài)住區(qū)。

近幾年，國家出臺了相應(yīng)政策以引導(dǎo)、鼓勵更多企業(yè)參與進城市更新項目中來。2020 年 8 月，住建部就《關(guān)于在實施城市更新行動中防止大拆大建問題的通知（征求意見稿）》 公開征求意見，明確提出“四項底線”：1）拆舊比例不應(yīng)高于 20%；2）拆建比不宜大于 2；3）就近安置率不宜低于 50%；4）住房租金年度漲幅不超過 5%。此項限制措施有利 于確保住房租賃市場供需平穩(wěn)，嚴格控制短時間、大規(guī)模拆遷城中村等連片舊區(qū)，防止 住房租賃市場供需失衡，加劇新市民、低收入困難群眾租房困難，這有利于公司在進行 城市更新項目建設(shè)中仍能保持一定的盈利能力以補充公司現(xiàn)金流，使得城市更新進程得 以按期完成。

目前，魯商集團已在山東打造了魯商銀座和諧廣場、“山 6 創(chuàng)意園”“D17 文化創(chuàng)意產(chǎn) 業(yè)園”等城市更新樣板。同時在 2021 年 2021 年 4 月 1 日，公司所屬魯商設(shè)計院聯(lián)合泰 安城市公司，順利中標泰安市泰山區(qū) 2021 年度老舊小區(qū)改造項目。此次老舊小區(qū)改造 項目涉及 5 個老舊小區(qū)改造項目，總樓棟數(shù) 165 棟，總建筑面積 48.8 萬平方米，涉及 5862 戶。改造內(nèi)容涵蓋了交通、基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)、電力、景觀等內(nèi)容。

受 2021 年大環(huán)境影響，公司投銷比下降。根據(jù)公司年報與半年報數(shù)據(jù)顯示，公司 2019 年是拿地大年，總計拿地金額 71.6 億元，投銷比高達 49.9%；2021H1 投銷比下 降至 10.6%，上半年僅拿地 4 宗，分別為泰安泰山佑、濟寧太白湖、江蘇高郵和靈山灣 壹號插花地四個地塊。2021 年受三條紅線和貸款集中度管理影響，房地產(chǎn)行業(yè)投資力度減小，各陣營房企拿地銷售比均有下降。根據(jù)貝殼研究院統(tǒng)計，2021 年行業(yè) top50 房企 拿地銷售比均降低，其中，top11~30 陣營降幅最大，較 2020 年下降 39.78%，行業(yè)整 體投資有所收緊。

往后看，公司極有可能在政策放松下針對濟南、青島集中供地兩城進行土儲補充。 自 2021 年 2 月，22 城供地“兩集中”政策出臺，重點城市集中供地市場熱度呈現(xiàn)“前高后 低”態(tài)勢。根據(jù)中指研究院統(tǒng)計，受市場調(diào)整和房企拿地意愿降低影響，重點城市第二批 集中供地成交規(guī)模和土地出讓金均較首批大幅降低近四成，土拍規(guī)則優(yōu)化下穩(wěn)地價效果 顯現(xiàn)。公司在業(yè)務(wù)范圍包括濟南、青島，在國企融資條件改善下，公司極有可能針對濟 南、青島兩地補充土儲，且 22 年集中供地價格大概率延續(xù) 21 年第三批風格，對房企地 塊保證金比例、配建和品質(zhì)要求、土地款繳納時間等方面有所放松，有利于改善公司土 儲結(jié)構(gòu)，進而有利于改善公司后期房地產(chǎn)開發(fā)業(yè)務(wù)的盈利情況。

城市更新首批試點落地至山東兩市，公司抓住機遇積極響應(yīng)。隨著“十四五”規(guī)劃明 確提出實施城市更新行動，城市更新已上升為國家戰(zhàn)略。中央城市更新相關(guān)政策陸續(xù)密 集出臺，梳理政策發(fā)現(xiàn)城市更新逐步從一線城市推廣到了二三線城市，范圍逐步擴寬。 住建部在 2021 年 11 月發(fā)布了《住房和城鄉(xiāng)建設(shè)部辦公廳關(guān)于開展第一批城市更新試點 工作的通知》，其中山東省煙臺市、濰坊市成為城市更新首批試點，而公司業(yè)務(wù)范圍包括 兩市，其可發(fā)揮國企優(yōu)勢積極參與城市更新項目，響應(yīng)政策，擴展業(yè)務(wù)范圍。

2020 年年初，公司將城市更新納入企業(yè)戰(zhàn)略范疇。隨著城市開發(fā)建設(shè)由增量建設(shè)為 主轉(zhuǎn)向存量提質(zhì)改造和增量結(jié)構(gòu)調(diào)整并重，在老舊小區(qū)改造、城市更新方面將有更大空 間，所以管理層計劃積極推進小區(qū)改造和工業(yè)園項目。

在 2020 年 10 月，公司發(fā)布了“城市更新暨城市復(fù)蘇計劃”，近來還成立了山東魯興 城市更新研究院，組建城市更新產(chǎn)業(yè)聯(lián)盟。公司采取投資+建設(shè)+運營（F+EPC+O）的模 式，導(dǎo)入各種城市要素，以生態(tài)共享化、業(yè)態(tài)智慧化、形態(tài)地標化為目標，復(fù)蘇、更新 老舊城市空間，打造面向未來的生產(chǎn)園區(qū)、生活社區(qū)、生態(tài)住區(qū)。

近幾年，國家出臺了相應(yīng)政策以引導(dǎo)、鼓勵更多企業(yè)參與進城市更新項目中來。2020 年 8 月，住建部就《關(guān)于在實施城市更新行動中防止大拆大建問題的通知（征求意見稿）》 公開征求意見，明確提出“四項底線”：1）拆舊比例不應(yīng)高于 20%；2）拆建比不宜大于 2；3）就近安置率不宜低于 50%；4）住房租金年度漲幅不超過 5%。此項限制措施有利 于確保住房租賃市場供需平穩(wěn)，嚴格控制短時間、大規(guī)模拆遷城中村等連片舊區(qū)，防止 住房租賃市場供需失衡，加劇新市民、低收入困難群眾租房困難，這有利于公司在進行 城市更新項目建設(shè)中仍能保持一定的盈利能力以補充公司現(xiàn)金流，使得城市更新進程得 以按期完成。

目前，魯商集團已在山東打造了魯商銀座和諧廣場、“山 6 創(chuàng)意園”“D17 文化創(chuàng)意產(chǎn) 業(yè)園”等城市更新樣板。同時在 2021 年 2021 年 4 月 1 日，公司所屬魯商設(shè)計院聯(lián)合泰 安城市公司，順利中標泰安市泰山區(qū) 2021 年度老舊小區(qū)改造項目。此次老舊小區(qū)改造 項目涉及 5 個老舊小區(qū)改造項目，總樓棟數(shù) 165 棟，總建筑面積 48.8 萬平方米，涉及 5862 戶。改造內(nèi)容涵蓋了交通、基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)、電力、景觀等內(nèi)容。

受 2021 年大環(huán)境影響，公司投銷比下降。根據(jù)公司年報與半年報數(shù)據(jù)顯示，公司 2019 年是拿地大年，總計拿地金額 71.6 億元，投銷比高達 49.9%；2021H1 投銷比下 降至 10.6%，上半年僅拿地 4 宗，分別為泰安泰山佑、濟寧太白湖、江蘇高郵和靈山灣 壹號插花地四個地塊。2021 年受三條紅線和貸款集中度管理影響，房地產(chǎn)行業(yè)投資力度減小，各陣營房企拿地銷售比均有下降。根據(jù)貝殼研究院統(tǒng)計，2021 年行業(yè) top50 房企 拿地銷售比均降低，其中，top11~30 陣營降幅最大，較 2020 年下降 39.78%，行業(yè)整 體投資有所收緊。（報告來源：未來智庫）

3 細分多維布局雛形已具，差異化產(chǎn)品錯位競爭

3.1 化妝品行業(yè)有望實現(xiàn)量價齊升

3.1.1 行業(yè)現(xiàn)狀：增速快、滲透低、護膚占比高

中國化妝品市場處于高增長階段：隨著中國“顏值經(jīng)濟”迅速崛起，化妝品行業(yè)規(guī) ?？焖僭鲩L。根據(jù)《德勤中國消費品和零售行業(yè)縱覽》，2019 年消費和零售行業(yè)中， 化妝品行業(yè)營收增速最高，2020 年增速僅次于寵物食品和農(nóng)產(chǎn)品。根據(jù)歐睿的數(shù)據(jù)， 2019 年中國化妝品市場規(guī)模達到 4777 億元，同比增速為 14%，遠高于全球市場的 1%。其中高端市場增速達到 31%，大眾市場增速為 8%。

對標海外，中國化妝品單客價值有待繼續(xù)挖掘：中國化妝品市場起步較晚，市場 教育還在進行中，2019 年中國化妝品市場人均消費額 50 美元，美國、挪威、日本的 人均消費額分別為 282/299/309 美元，而中國香港的人均消費額達到了 475 美元，與美國、挪威、日本相比，中國人均消費額還有 6 倍增長空間，與中國香港相比則還 有 8 倍以上增長空間。

護膚品在化妝品市場中占比過半：護膚品是化妝品市場中占比最大的品類，2019 年中國護膚品市場占比達到 51%。2020 年中國護膚品市場規(guī)模達到 2613 億元，增 速為 7%。從單客價值來看，中國護膚品人均消費金額與發(fā)達國家還有較大差距，2019 年中國護膚品人均消費金額 25 美元，約為美國的 40%，韓國的 21%，日本的 18%， 中國護膚品市場增長潛力巨大。

3.1.2“Z 世代”異軍突起，有望實現(xiàn)量價齊升

（1）消費更加理性，功效護膚需求快速增長

新一代的美妝護膚人群的消費更加理性，購買護膚品時，他們更加看重產(chǎn)品的成分 和功效性，性價比已經(jīng)成為第二考慮的因素。根據(jù)艾瑞咨詢，2020 年美妝消費者購買時 考慮的因素中，53%的消費者考慮成分與功效，49%的消費者考慮性價比高的產(chǎn)品。并且 隨著對于化妝品成分的了解加深，具有簡單功能如保濕、卸妝等的化妝品已經(jīng)不能滿足 年輕消費者的需求。根據(jù)微熱點研究院的統(tǒng)計數(shù)據(jù)，2021 年前 7 個月護膚需求 top10 中， 除保濕補水外，抗衰老、美白提亮和修護的需求也較高。

功效性護膚需求持續(xù)增長，根據(jù)頭豹研究院的數(shù)據(jù)，2019 年中國功效護膚市場規(guī)模 為 284 億元，增速為 33%。尤其是后疫情時代，由于長期佩戴口罩引發(fā)皮膚敏感、泛紅、 致痘、毛孔粗大等一系列肌膚問題，引起消費者高度關(guān)注，2020 年上半年肌膚修護相關(guān) 產(chǎn)品消費增速超過 60%。

（2）化妝品易形成使用慣性，有望實現(xiàn)量價齊升

美妝護膚購買頻次高，行為具有慣性：根據(jù)艾瑞咨詢，相對于服裝鞋帽類零售產(chǎn) 品，美妝護膚品購買頻率最為頻繁。一月一次或多次的占比達到 24.5%，半年購買 3~5 次以上的比例為 58.5%，遠高于其他零售產(chǎn)品。我們認為，化妝品的使用具有一 定的“慣性”，即消費者通過使用化妝品不僅提升了外在，也由外而內(nèi)的促進悅己的情 緒，因此使用習(xí)慣會持續(xù)很長時間。從各類 APP 的月活躍用戶規(guī)?？梢钥吹剑李?拍攝類 APP 的月活數(shù)明顯高于其他類 APP。

Z 世代化妝習(xí)慣已經(jīng)養(yǎng)成，未來有望量價齊升：QuestMobile《“Z 世代”洞察報 告》顯示，2020 年 11 月典型美妝用戶中，“Z 世代”占比達到了 44%，Z 世代逐漸成 長為化妝品消費的主力人群。根據(jù)艾瑞咨詢，2020 年 Z 世代幾乎每天化妝的占比為 38%，僅有 11%幾乎不化妝，其化妝的習(xí)慣已經(jīng)養(yǎng)成。并且由于目前 Z 世代最大的 26 歲，大多還在讀書，人均消費額相對于白領(lǐng)人群還有較大增長空間。預(yù)計隨著 Z 世代更多的走向職場，對于化妝品的消費將會更加多元化，且人均消費將會增長，未 來化妝品行業(yè)存在量價齊升的可能性。

3.2 產(chǎn)品端：差異化定位，打造新增長曲線

3.2.1 化妝品賽道多維布局

2018 年底，公司收購山東福瑞達醫(yī)藥集團 100%股權(quán)，布局化妝品行業(yè)。目前 福瑞達旗下?lián)碛蓄U蓮、璦爾博士、伊帕爾汗、善言、詮潤等化妝品品牌，其中，頤蓮 品牌筑建了玻尿酸技術(shù)護膚強壁壘，璦爾博士品牌深挖皮膚微生態(tài)護膚科技，伊帕爾 汗依托原產(chǎn)地優(yōu)勢打造高端薰衣草生態(tài)產(chǎn)業(yè)鏈，善顏品牌依托東方女性大數(shù)據(jù)系統(tǒng) 構(gòu)建精準護膚技術(shù)平臺，產(chǎn)品矩陣搭建逐漸完成。

3.2.2 璦爾博士：專研微生態(tài)護膚，品牌進入放量期

微生態(tài)平衡被打亂是出現(xiàn)皮膚疾病的重要原因：微生物層是我們皮膚的第一道 屏障，具有調(diào)節(jié)肌膚代謝；保護肌膚避免有害細菌的滋生；改善傷口愈合、修復(fù)皮膚 屏障等功能。若微生態(tài)平衡打破，將產(chǎn)生皮膚疾病，如濕疹皮膚，金黃色葡萄球菌(S. aureus)的檢出率較高，痤瘡、皮屑、色素沉積等皮膚疾病，都與痤瘡丙酸桿菌和表 皮葡萄球菌失衡有關(guān)。因此，與傳統(tǒng)護膚通過調(diào)節(jié)和修復(fù)皮膚組織相比，微生態(tài)護 膚關(guān)注附著在皮脂膜外層的微生物菌群，不僅解決現(xiàn)有的肌膚問題，還能使恢復(fù)微 生態(tài)的平衡，護膚更為全面和徹底。微生態(tài)護膚中常用的是通過添加益生菌、益生 元、后生元三種方式扶持有益于皮膚健康的微生物，抑制造成皮膚紊亂的病原菌， 以維護和改善皮膚微生態(tài)，更有效地保護皮膚屏障，促進皮膚年輕化。

自 2019 年歐萊雅中國首次公開肌膚微生態(tài)研究進展以來，多個品牌推出應(yīng)用 相關(guān)概念的產(chǎn)品。熱門產(chǎn)品蘭蔻第二代小黑瓶（蘭蔻全新肌底精華液）重點宣傳修 護微生態(tài)皮膚屏障；SK-II 神仙水明星成分是二裂酵母發(fā)酵產(chǎn)物溶胞物；碧歐泉 “凍 齡小藍瓶”主打的成分是 Life Plankton 透明顫菌發(fā)酵產(chǎn)物，有屏障修護、舒緩鎮(zhèn)定和 抗老功能；2020 年上市的理膚泉 Lipikar Baume AP+M 身體乳添加了改善微生態(tài)的 成分。雅詩蘭黛、資生堂、強生等行業(yè)巨頭也紛紛布局，大力推動“微生態(tài)護膚”的興 起。而國內(nèi)企業(yè)布局微生態(tài)護膚領(lǐng)域的企業(yè)還較少，目前公司璦爾博士品牌是其中 的領(lǐng)軍品牌。

璦爾博士攻克海藻發(fā)酵技術(shù)，新成分褐藻酵粹抑菌和抗氧化性強：很多熱門的護 膚品成分都是海藻提取物，如半乳糖酵母、海茴香、二裂酵母等。璦爾博士歷經(jīng)四年 的時間攻克了海藻發(fā)酵技術(shù)，并獲得相關(guān)專利。新成分褐藻酵粹經(jīng)實驗印證對于皮膚 表面的金黃色葡萄球菌具有很好的抑制作用。并且在同樣的濃度下，褐藻酵粹清除自 由基的能力是 VC 的 5 倍，抗氧化能力明顯優(yōu)于 VC。

定位微生態(tài)護膚，品牌進入放量期：璦爾博士成立于 2018 年，自誕生以來就 精準定位微生態(tài)護膚。目前璦爾博士熬夜修護、洗卸凈肌、初老對抗等系列產(chǎn)品 中，主打的熬夜修護系列占據(jù)半數(shù)以上 SKU，且均涉及益生菌、二裂酵母溶胞物 等微生態(tài)護膚成分。根據(jù)天貓旗艦店的數(shù)據(jù)，明星單品潔顏蜜氨基酸洗面奶和積 雪草熬夜面膜月銷量均 9 萬+，成分中的乳酸桿菌/豆?jié){發(fā)酵產(chǎn)物濾液有助于調(diào)節(jié) 肌表紊亂菌群；與微生態(tài)護膚直接相關(guān)的益生菌水乳月銷量 3 萬+。2021 年上半 年，璦爾博士品牌實現(xiàn)銷售收入 3.01 億元，同比增長 628%，品牌進入放量期。

公司持續(xù)深入微生態(tài)護膚領(lǐng)域研究，2020 年魯商發(fā)展作為國內(nèi)化妝品原料企 業(yè)唯一受邀單位出席第 678 次香山科學(xué)會議，布局基于多組學(xué)的皮膚研究、皮膚 微生態(tài)與皮膚健康狀態(tài)的相關(guān)性等微生態(tài)護膚研究，與山東大學(xué)、江南大學(xué)、上海 東方美谷等高校院所、專業(yè)機構(gòu)建立長期合作關(guān)系，公司產(chǎn)品力有望進一步提升。

產(chǎn)品定價較為中端，復(fù)購率較高，發(fā)力高端產(chǎn)品：主打產(chǎn)品價格基本位于 100- 300 元之間，定價較為中端?？韶摀膬r格、獨特的微生態(tài)護膚定位和醫(yī)研共創(chuàng)的 功效性使璦爾博士的產(chǎn)品具有較高的復(fù)購率。2020 年 7 月璦爾博士作為榜單中唯 一一個新銳線國貨品牌，入選由天貓大快消聯(lián)合阿里數(shù)據(jù)發(fā)布的品牌增長健康度 榜單復(fù)購力 TOP8。2021 年 4 月，公司全新推出反重力水乳等重磅新品，布局高 端產(chǎn)品，璦爾博士銷售額有望進一步增長。

3.2.3 頤蓮：補水大單品出圈，“玻尿酸+”延伸產(chǎn)品布局

專研玻尿酸護膚，產(chǎn)品性價比高：頤蓮品牌成立于 2003 年，是福瑞達美業(yè)旗下 專研玻尿酸護膚品牌。目前共有八大產(chǎn)品系列，主要功效覆蓋補水保濕、美白淡斑、 緊致抗老、密集修護等。以公司玻尿酸補水噴霧為例，根據(jù)天貓旗艦店其單價約為 0.3 元/ml，產(chǎn)品價格與潤百顏、理膚泉、雅漾等噴霧相比處于較低水平，具有高性價比。

產(chǎn)品持續(xù)更新?lián)Q代，成功打造噴霧大單品：頤蓮品牌自成立以來，產(chǎn)品經(jīng)過 多次更新?lián)Q代，產(chǎn)品力不斷增強。2021 雙十一期間頤蓮斬獲喜人戰(zhàn)績。據(jù)頤蓮電 商營銷部數(shù)據(jù)統(tǒng)計，頤蓮天貓旗艦店銷售額迎來新高的同時，京東頤蓮旗艦店雙 11 當天前一小時成交額超去年十倍，頤蓮旗艦店位居店鋪熱銷榜 TOP2。其明星 產(chǎn)品玻尿酸補水噴霧在天貓旗艦店雙十一期間累計售出 60 余萬瓶，高居全網(wǎng)玻尿 酸補水噴霧類目 TOP1。

富勒烯抗氧化能力強，有效對抗肌膚衰老：清除自由基是對抗衰老的關(guān)鍵。 而富勒烯是目前清除肌膚自由基問題有效的成分之一，其抗氧化時長可達 11 小時以上，氧化能力約等于維 C 的 172 倍。長期使用，對膚色不均，色斑，有痘肌， 肌膚老化等皮膚問題有明顯的逆轉(zhuǎn)和修復(fù)功能，并能有效從根源上呵護改善后的 肌膚新生狀態(tài)。

“玻尿酸+富勒烯”新品推出，科技復(fù)配發(fā)揮 1+1>2 功效：2021 年 6 月頤蓮發(fā) 布玻尿酸+富勒烯新品——頤蓮玻尿酸活顏煥亮精華液。該產(chǎn)品蘊含三大專利成分， 其中，富勒烯玻尿酸原料能夠長達 20 小時持續(xù)淬滅自由基，能夠、、有效改善因 過量的自由基損傷造成的膚色暗沉、衰老、敏感等問題；二甲基甲硅烷醇透明質(zhì)酸 酯能夠減少皮膚表層水分蒸發(fā)、軟化角質(zhì)層，打通肌膚的補水系統(tǒng)，令肌膚持久濕 潤；荷葉黃酮則能夠較好地清除 DPPH 自由基，抵抗肌膚氧化，實現(xiàn)美白膚色、 曬后修護、減緩皮膚衰老的功效。

3.2.4 拓展新銳品牌，蓄勢增長

伊帕爾汗專注薰衣草精油科學(xué)養(yǎng)膚：公司參股的新疆伊帕爾汗香料股份有限 公司是國內(nèi)首家以天然香料為核心，集產(chǎn)地種植、研發(fā)、生產(chǎn)、銷售、旅游觀光于 一體的香料企業(yè)，依托世界最大的薰衣草產(chǎn)業(yè)種植基地（6 萬畝），是全國唯一獲 準使用“伊犁薰衣草精油”地理標志保護的企業(yè)。主要產(chǎn)品包括 4 大類 9 個系列 120 余種天然香料系列產(chǎn)品，涉及芳香理療、芳香護膚、芳香保健、芳香養(yǎng)生等多個領(lǐng) 域。公司擁有從種植薰衣草到提取精油到開發(fā)系列產(chǎn)品的完整生產(chǎn)線，今年上半 年，伊帕爾汗公司推出太空藍薰衣草修護精華液、太空藍薰衣草修護沐浴油、薰衣 草菁萃清肌水乳、薰衣草夜間修護面膜 4 款新產(chǎn)品，并亮相第五屆中國品牌日活 動，品牌的知名度和曝光度不斷提高。2021 年上半年，伊帕爾汗公司實現(xiàn)銷售收 入近 2000 萬元，同比增長 37%。未來，伊帕爾汗將圍繞“美在新疆、秀在伊犁、 醉在伊帕爾汗”，持續(xù)挖掘文化底蘊，有望躋身國內(nèi)天然香氛領(lǐng)先品牌。

善顏主打“量膚定制”：以“東方女性肌膚大數(shù)據(jù)平臺”為基礎(chǔ)，致力于實現(xiàn)皮膚 精細化管理，成為精準肌膚護理高端品牌。針對女性肌膚敏感、缺水、痘痘、輕熟、 衰老、暗沉等問題，分膚況、分肌齡、分肌層，研發(fā)生產(chǎn)了舒顏、潤顏、清顏、嬌 顏、塑顏、亮顏 6 大系列產(chǎn)品。善顏目前主要銷售途徑為線下品牌專營店，“善顏 皮膚管理中心”已經(jīng)在全國開設(shè) 100 多家。未來，善顏品牌將加快線下門店拓展， 同時促進線上線下營銷融合，實現(xiàn)線上線下互動型的新零售模式。

3.3 營銷端：線上線下齊發(fā)力，引入戰(zhàn)投有望加速品牌破圈

3.3.1 線上多點布局，線下開設(shè)皮膚顏究院

聚焦線上，先后同天貓、抖音、小紅書等簽訂戰(zhàn)略合作，快速拓展受眾人群。如 頤蓮在抖音進行搞怪日常等活動，使消費者更加了解品牌調(diào)性。璦爾博士在小紅書與 中腰部 KOL 合作，以成分和高性價比吸引眾多的消費者。2021 上半年，公司化妝品 線上渠道 GMV 達到 5.75 億元，同比增長 316%。

線下，開展體驗門店及專屬服務(wù)，給消費者帶來更多的護理體驗，助力實現(xiàn)銷售 增長。創(chuàng)建了品牌店璦爾皮膚顏究院，目前璦爾皮膚顏究院總店數(shù)量超 300 家，加 盟商已經(jīng)覆蓋全國 53 個城市。線下零售店分銷網(wǎng)點覆蓋 60+城市，輻射全國 756 個 核心商圈與調(diào)色師、kkv、三福時尚、健康星球等新零售連鎖品牌達成深度合作。

3.3.2 引入戰(zhàn)投，賦能營銷端

2021 年 9 月 24 日至 2021 年 11 月 23 日，福瑞達在山東產(chǎn)權(quán)交易中心公開掛 牌增資擴股。增資后公司股本為不高于 9,100 萬股，新增股本占增資后股本不高于 17.58%，其中，戰(zhàn)略投資者通過山東產(chǎn)權(quán)交易中心掛牌交易認購不高于 16.90%，員 工可按引進戰(zhàn)略投資者的價格協(xié)議認購不高于 0.68%。 綜合考慮行業(yè)現(xiàn)狀、公司發(fā)展階段等因素，對應(yīng)戰(zhàn)略投資者掛牌底價不低于 7.38 億 元。

目前，由 5 家公司組成的聯(lián)合購買體合計認購新增股份 1538 萬股，增資額 7.38 億元，合計持股比例為 16.90%。五家聯(lián)合體由廣西騰訊創(chuàng)業(yè)投資有限公司、杭州眾 達源企業(yè)管理合伙企業(yè)、南通招華貳號新興產(chǎn)業(yè)投資基金合伙企業(yè)、濟南動能嘉福投 資合伙企業(yè)和上海眾源二號私募投資基金合伙企業(yè)組成。其中，廣西騰訊創(chuàng)業(yè)投資有 限公司系騰訊投資的全資控股子公司，在本次交易中持股比例達到 8.04%，正式成 為福瑞達的第二大股東。而杭州眾達源企業(yè)管理合伙企業(yè)是壹網(wǎng)壹創(chuàng)旗子公司，壹網(wǎng) 壹創(chuàng)作為國內(nèi)一流的代運營服務(wù)商，不僅能為福瑞達提供資金支持，還能給予其寶貴 的運營、營銷經(jīng)驗。

在引入戰(zhàn)投完成增資擴股后，福瑞達生物的資本實力得到極大提升，有利于優(yōu)化 資本結(jié)構(gòu)，拓寬融資渠道，實現(xiàn)與投資者的產(chǎn)業(yè)資源協(xié)同，從而增強化妝品業(yè)務(wù)競爭 力，提升經(jīng)營效益。

3.3.3 直播去中心化，代運營模式助力品牌塑造

注重品牌塑造已成為整個化妝品行業(yè)的一個大趨勢。大部分國產(chǎn)化妝品品牌缺少非對稱競爭優(yōu)勢，僅僅依靠平價實惠無法在與進口品牌的競爭中占據(jù)上風。譬如一 些國外大牌，如雅詩蘭黛、蘭蔻等，通過品牌塑造，將其獨特的品牌魅力植入消費者 內(nèi)心，培養(yǎng)了一批忠實的客戶。以歷年雙十一銷售額前十的美妝類品牌為例，2017 年以來，國產(chǎn)品牌逐步被從這份榜單中擠出，2017 年時尚能占據(jù)前十中的三席，2021 年已僅剩一席。相應(yīng)地，品牌認可度更高的雅詩蘭黛、蘭蔻等大牌，則已坐穩(wěn)了銷售 額前三的寶座。因此，國產(chǎn)品牌將持續(xù)進行品牌塑造，樹立品牌形象。

隨著直播行業(yè)去中心化趨勢顯著，品牌在營銷方面的選擇也更加多元化：

（1）預(yù)計品牌將加大店鋪自播力度：采用店鋪自播是品牌近幾年常用的推廣方式。 相比超頭直播模式，店鋪自播在定價及優(yōu)惠方面有更多自主權(quán)，顧客更關(guān)注產(chǎn)品本身， 留存度更高，更契合公司品牌塑造的目的。

（2）品牌將更多地選擇中腰部 KOL：主要原因有（1）合作成本更低：頭部主播的坑位費約為中腰部 主播的 2.2 倍，與中腰部 KOL 合作成本更低。（2）中腰部 KOL 在 ROI 方面整體表 現(xiàn)出色，且增長迅速，2019 年中腰部 KOL ROI 達到 15%，相比 2018 年增長 87.6%。（3）中腰部 KOL 大部分具有出色的情感 引導(dǎo)能力，能有效引導(dǎo)顧客購買商品，提升消費者對于品牌的認知度，更加有助于企 業(yè)進行品牌塑造。

（3）抖音、快手等淘外平臺發(fā)展迅速：微博、小紅書和抖音是 2020 年除電商外 KOL 賬號數(shù)量最多的三個平臺，分別 占比 52%、24%和 9%。Bilibili、小紅書和抖音是增長最快的三個平臺，2020 年增速 分別達到 141%、119%和 52%。在這些平臺投放推廣，成本更低，可實現(xiàn)從單一渠 道投放向多渠道 KOL 組合矩陣式投放的轉(zhuǎn)變，并可根據(jù)平臺目標人群的喜好進行精 準投放，高效獲客。

可以看到隨著品牌營銷方式及運營平臺多元化，對公司的運營能力也提出了更 高的要求。自主進行品牌運營，需要搭建專業(yè)的團隊，對于專業(yè)能力要求較高，考驗 公司的管理能力和資金實力。而代運營能為公司提供一站式的系統(tǒng)化運營，極大的提 高運營效率，因此代運營模式越發(fā)受到化妝品品牌的歡迎。

代運營為客戶提供全鏈路的品牌運營服務(wù)，更為專業(yè)和高效：代運營公司（1） 首先會對甲方品牌的運營進行整體規(guī)劃，以數(shù)據(jù)挖掘為基礎(chǔ)，分析市場情況、競爭對 手、消費者偏好，對于目標用戶以及預(yù)期成本、收益等作出初步判斷，落實成一份可 執(zhí)行的戰(zhàn)略實施計劃。（2）之后，代運營公司會鎖定目標消費者，依托多平臺多種形式進行推廣，確保用最低成本達到最大成效，實現(xiàn)銷量和品牌雙提升。（3）在有了用 戶購買數(shù)據(jù)之后，代運營公司利用大數(shù)據(jù)輔助分析，通過用戶歷史搜索記錄、用戶在 商品上停留的時間、歷史購買習(xí)慣等繪制用戶畫像，同時通過對比實際與預(yù)期銷售情 況來不斷優(yōu)化運營策略，以提升顧客滿意度，實現(xiàn)良性循環(huán)。與自己運營相比，代運 營具有更豐富的數(shù)據(jù)來源、更全面的效果衡量、更高質(zhì)的決策依據(jù)和更高效的時間收 益。

3.3.4 壹網(wǎng)壹創(chuàng)代運營能力強，公司品牌力增強可期

助力百雀羚品牌煥發(fā)活力：從壹網(wǎng)壹創(chuàng)展示的案例作品來看，壹網(wǎng)壹創(chuàng)成功運 營了百雀羚品牌。2015 年百雀羚旗艦店獲得天貓雙十一美妝冠軍；2016 年蟬聯(lián)冠 軍，同時獲得全年天貓美妝店鋪冠軍，實現(xiàn)雙冠王；2017、2018 年又實現(xiàn)四連冠。 此外，還依靠著<1931>長圖引爆社交媒體點擊破 5000 萬次，微博和各客戶端相關(guān)文章近千篇，保守估計曝光量在 8000 萬以上，品牌活力被重新煥發(fā)。

此外，壹網(wǎng)壹創(chuàng)成功運營了 OLAY、P&G、雅頓等品牌，可以看出其在化妝品 品牌打造方面具有豐富的成功經(jīng)驗。2020 年壹網(wǎng)壹創(chuàng)成立首個自有品牌“每鮮說”， 并提出品牌加速器戰(zhàn)略，將在新消費產(chǎn)品的發(fā)展初期，通過其全域電商服務(wù)能力 加速其發(fā)展。根據(jù)壹網(wǎng)壹創(chuàng)雙十一戰(zhàn)報，公司旗下伊帕爾汗已經(jīng)成為壹網(wǎng)壹創(chuàng)服 務(wù)品牌，并且福瑞達生物股份是其新增戰(zhàn)略合作品牌。福瑞達生物引入壹網(wǎng)壹創(chuàng) 子公司為戰(zhàn)投后，雙方合作進一步加深，有望借助其運營能力，在線上實現(xiàn)公司化 妝品品牌的產(chǎn)品孵化及銷售表達的雙贏。

4 HA 原料業(yè)務(wù)賦能，進軍功能性食品拓展版圖

4.1 收購焦點福瑞達，拓展原料業(yè)務(wù)

全球范圍內(nèi)來看，透明質(zhì)酸原料的需求量逐年攀升：根據(jù)弗若斯特沙利文的數(shù)據(jù)， 2020 年全球透明質(zhì)酸市場規(guī)模為 600 噸，其中化妝品級透明質(zhì)酸銷量為 276 萬噸， 食品級銷量為 300 萬噸。由于疫情影響，2020 年透明質(zhì)酸市場增速放緩，在此之前， 2015 至 2019 年整個市場的復(fù)合增速為 20%，其中化妝品級透明質(zhì)酸復(fù)合增速為 16%，食品級復(fù)合增速為 24%。根據(jù)弗若斯特沙利文預(yù)測，未來五年內(nèi)透明質(zhì)酸賽 道仍將保持快速增長，增長率可維持在 15%左右的水平，預(yù)計 2022 年全球透明質(zhì)酸 市場規(guī)?？蛇_ 800 噸。

焦點福瑞達產(chǎn)能位居全球第二：在競爭格局方面，2019 年，福瑞達醫(yī)藥以 2.59 億元收購焦點生物（后更名焦點福瑞達））60.11%股權(quán)，成為其第一大股東。焦點福 瑞達目前以化妝品級和食品級透明質(zhì)酸為主，透明質(zhì)酸原料年產(chǎn)能 420 噸，位居全 球第二，2019 年市占率 13%，僅次于華熙生物。作為整個透明質(zhì)酸行業(yè)的引領(lǐng)者之 一，焦點福瑞達有望充分享受 HA 原料終端應(yīng)用場景拓展帶來的紅利。

通過收購焦點福瑞達，魯商發(fā)展在原料及添加劑業(yè)務(wù)方面實現(xiàn)高速增長，2020 年公司 HA 原料收入達到 1.98 億元，同比 2019 年增長 189.7%；毛利率達到 46.7%， 同比 2019 年增長 16.74pct。進入 2021 年，魯商發(fā)展在原料及添加劑業(yè)務(wù)方面的增 長漸趨平緩，但在 21 年前三季度也取得了 35.3%的穩(wěn)健增長，可以預(yù)見未來原料及 添加劑業(yè)務(wù)將仍是公司營收增長的重要動力之一。

4.2 全新推出百阜品牌，開辟麥角硫因新賽道

2021 年 1 月 7 日，福瑞達舉辦 2022 品牌發(fā)布會暨焦點福瑞達十周年慶典，順 勢推出原料業(yè)務(wù)新品牌百阜，并同步推出化妝品級透明質(zhì)酸、煥活小分子、麥角硫因 3 款原料新品。

麥角硫因抗氧化能力強，適用于化妝品領(lǐng)域：作為一種強效抗氧化劑，其在醫(yī)藥、 食品、化妝品等領(lǐng)域均有應(yīng)用，其中化妝品是運用麥角硫因最廣泛的領(lǐng)域，如雅詩蘭 黛、倩碧等高端化妝品中都有使用該成分。相比其他抗氧化劑，麥角硫因主要有以下 優(yōu)點：（1）抗氧化能力極強，甚至有“地表最強”之稱。麥角硫因主要通過皮膚產(chǎn)生的轉(zhuǎn)運蛋白 OCTN-1 進入線粒體內(nèi)，直接清除自由基，并保護線粒體，同時其還能抑 制脂質(zhì)過氧化反應(yīng)，以及由紫外線引發(fā)的細胞凋亡，有效對抗輻射、自由基和活性氧 對皮膚與機體的損害。Dong 等人在 2010 年的研究表明，麥角硫因的抗氧化性明顯 強于艾地苯。（2）安全性高。麥角硫因是自然界中天然存在的氨基酸，人體中也有存 在，因此親和人體，對所有肌膚均無過敏反應(yīng)，適合各類配方，使用安全有保障。（3） 穩(wěn)定性好。麥角硫因的光穩(wěn)定性和熱穩(wěn)定性均良好，并且在人體內(nèi)不參與代謝，在人 體內(nèi)達到一半濃度時間為 30 天，效果較為持久。（4）協(xié)同作用。麥角硫因能夠穩(wěn)定 維生素以及衍生物、蝦青素等，與其他成分產(chǎn)生協(xié)同作用，達到 1+1>2 的效果。由 于這些特點，麥角硫因主要被運用于防曬、修復(fù)、抗衰老等產(chǎn)品中。

麥角硫因成分逐漸成為新潮流：麥角硫因剛開始運用于化妝品領(lǐng)域時，一度只有 國際最頂尖的化妝品品牌在產(chǎn)品里添加該成分。目前，國內(nèi)外化妝品品牌陸續(xù)將麥角 硫因加入產(chǎn)品配方，但總體而言添加該成分的產(chǎn)品還是偏高端，典型的產(chǎn)品有雅詩蘭 黛的倩碧、悅木之源、海藍之謎等各線產(chǎn)品，珀萊雅招牌的雙抗精華，百植萃的夜間 修護精華液等。其中，珀萊雅的雙抗精華使用了蝦青素和麥角硫因的搭配，百植萃夜 間修護精華液則使用了艾地苯+麥角硫因+松蕈提取物的抗氧化搭配，可以看到在產(chǎn) 品中發(fā)揮麥角硫因與其他成分的協(xié)同作用已成為一種潮流，而百阜的理念正是同時 發(fā)揮透明質(zhì)酸與麥角硫因的優(yōu)勢，無疑是契合市場發(fā)展趨勢的。

4.3 進軍功能性食品，拓展 HA 使用場景

2021 年 1 月 7 日，國家衛(wèi)生健康委員會發(fā)布公告，透明質(zhì)酸鈉被獲批為新食品 原料，可應(yīng)用于普通食品添加。僅 4 天后，焦點福瑞達就取得了透明質(zhì)酸鈉食品生產(chǎn) 許可證。2021 年 1 月 28 日，福瑞達推出中國市場上第一款透明質(zhì)酸鈉飲品“天姿玉 琢”；2021 年 3 月，“玻小酸”品牌問世，推進了口服透明質(zhì)酸市場進程；2021 年 9 月，焦點福瑞達推出新品“果蔬酵素輕顏飲”，此后圍繞“透明質(zhì)酸+”概念，開發(fā)透明 質(zhì)酸鈉及其衍生物系列產(chǎn)品，不斷拓展產(chǎn)品矩陣。 目前，福瑞達旗下已有玻小酸、天資玉琢、酒和 ta、她語果酒、迦美博士、21Beauty、 凌丹、HENTIME 時空紀等透明質(zhì)酸鈉食品產(chǎn)品，并還在不斷推出新品。在國內(nèi)功能 性食品市場潛力充足的大環(huán)境下，以及公司自身透明質(zhì)酸研發(fā)能力的加持下，公司有 機會通過透明質(zhì)酸鈉食品實現(xiàn)業(yè)務(wù)新突破。

投資分析

公司定位國內(nèi)領(lǐng)先的大健康產(chǎn)業(yè)綜合運營商，在生態(tài)健康產(chǎn)業(yè)和生物醫(yī)藥兩大 板塊實施雙輪驅(qū)動戰(zhàn)略。房地產(chǎn)開發(fā)業(yè)務(wù)以穩(wěn)為主，非地產(chǎn)業(yè)務(wù)占比提高，其中化妝 品業(yè)務(wù)表現(xiàn)突出。主打微生態(tài)護膚的璦爾博士和頤蓮已逐步實現(xiàn)破圈放量。福瑞達生 物引入戰(zhàn)投后，壹網(wǎng)壹創(chuàng)等線上代運營的參與有望賦能公司品牌營銷端，加快公司化 妝品業(yè)務(wù)品牌孵化。

（本文僅供參考，不代表我們的任何投資建議。如需使用相關(guān)信息，請參閱報告原文。）

精選報告來源：【未來智庫】。未來智庫 - 官方網(wǎng)站