（報(bào)告出品方/作者：招商證券，劉文平、杜開(kāi)欣）一、電池箔市場(chǎng)需求到底有多大？電池箔主要在鋰電池的正極、鈉電池的正負(fù)極用作集流體，對(duì)電池性能有重要影響。鋰離子電池的內(nèi)阻直接影響電池的可靠性和循環(huán)壽命，這不僅取決于電池的四大主材，而且與集流體有

（報(bào)告出品方/作者：招商證券，劉文平、杜開(kāi)欣）

一、電池箔市場(chǎng)需求到底有多大？

電池箔主要在鋰電池的正極、鈉電池的正負(fù)極用作集流體，對(duì)電池性能有重要影響。鋰離子電池的內(nèi)阻直接影響電池 的可靠性和循環(huán)壽命，這不僅取決于電池的四大主材，而且與集流體有關(guān)。集流體既是活性物質(zhì)的載體，又是工作時(shí) 產(chǎn)生的電流匯集的導(dǎo)體，可形成較大的電流，提高鋰電池充放電效率。根據(jù)實(shí)際調(diào)研數(shù)據(jù)，每 GWh 三元電池需要電 池箔 300-450 噸，每 GWh 磷酸鐵鋰電池需要電池鋁箔 400-600 噸。

鈉電池領(lǐng)域，由于鋁的活潑性弱于鈉，鈉離子在負(fù)極不與鋁箔發(fā)生反應(yīng)，正負(fù)極均使用鋁箔作為集流體。由于負(fù)極集 流體對(duì)鋁箔的需求量高于正極，據(jù)測(cè)算每 Gwh 鈉電池需要鋁箔 700-1000 噸，用量在鋰電池的 2 倍以上。

1.1 新能源汽車景氣延續(xù)，電池箔需求增長(zhǎng)基本盤(pán)堅(jiān)實(shí)

據(jù) SNE 數(shù)據(jù)，2021 年全球新能源汽車電池裝機(jī)量 296.8GWh，較上年同比增長(zhǎng) 102%。隨著各國(guó)環(huán)保減排政策持續(xù) 推進(jìn)，以及汽車芯片供給緊張逐步緩解，2025 年全球動(dòng)力電池裝機(jī)量有望突破 1200 GWh。考慮到磷酸鐵鋰電池裝機(jī) 比持續(xù)提升，以 400 噸/GWh 的用量進(jìn)行測(cè)算，動(dòng)力領(lǐng)域電池箔需求量有望在 2025 年達(dá)到 49 萬(wàn)噸，年復(fù)合增速 43%。

1.2 穩(wěn)增長(zhǎng)背景下，看好儲(chǔ)能領(lǐng)域超預(yù)期增長(zhǎng)

新型儲(chǔ)能是能源領(lǐng)域碳達(dá)峰、碳中和的關(guān)鍵支撐之一，穩(wěn)增長(zhǎng)政策背景下有望超預(yù)期發(fā)力。據(jù)國(guó)家發(fā)改委、國(guó)家能源 局印發(fā)的《關(guān)于加快推動(dòng)新型儲(chǔ)能發(fā)展的指導(dǎo)意見(jiàn)》， 2025 年國(guó)內(nèi)新型儲(chǔ)能裝機(jī)規(guī)模將達(dá) 30GW 以上，未來(lái)五年將 實(shí)現(xiàn)新型儲(chǔ)能從商業(yè)化初期向規(guī)模化轉(zhuǎn)變，到 2030 年實(shí)現(xiàn)新型儲(chǔ)能全面市場(chǎng)化發(fā)展。相比于動(dòng)力電池，儲(chǔ)能電池對(duì) 能量密度要求較小，更加考慮安全性、成本和使用壽命，因而儲(chǔ)能電池以磷酸鐵鋰為主。磷酸鐵鋰電池對(duì)鋁箔的需求 量較大，我們以 500 噸/GWh 作為測(cè)算基準(zhǔn)，預(yù)計(jì) 2025 年儲(chǔ)能領(lǐng)域電池鋁箔年需求量 15.7 萬(wàn)噸。

1.3 市場(chǎng)空間近 300 億，年復(fù)合增速 37%

受新能源汽車和儲(chǔ)能雙重拉動(dòng)，全球電池箔需求量有望在 2025 年達(dá)到 74 萬(wàn)噸，年復(fù)合增速 37%。電池箔售價(jià)以“鋁 價(jià)+加工費(fèi)”方式進(jìn)行確定，目前電池箔厚度在 8-15μm 之間，海外電動(dòng)力電池和儲(chǔ)能領(lǐng)域的主流厚度為 15μm，出口 產(chǎn)品加工費(fèi) 2.2-2.6 萬(wàn)元/噸；國(guó)內(nèi)電池廠對(duì)減薄趨勢(shì)要求較為積極，動(dòng)力電池和儲(chǔ)能領(lǐng)域的主流型號(hào)為 13μm，加工費(fèi) 1.5-1.8 萬(wàn)元。按照鋁錠 2.2 萬(wàn)元/噸的價(jià)格，目前電池箔平均售價(jià) 4 萬(wàn)元，據(jù)此測(cè)算，2025 年電池箔市場(chǎng)空間 296 億元。

1.4 潛在超預(yù)期因素：鈉電池量產(chǎn)漸行漸近，市場(chǎng)空間二次擴(kuò)容

受電價(jià)峰谷價(jià)差套利驅(qū)動(dòng)，工商業(yè)用戶對(duì)儲(chǔ)能有較大需求，但鋰電池儲(chǔ)能安全事故頻發(fā)，出于安全和保證生產(chǎn)連續(xù)性 的考慮，工商業(yè)用戶普遍對(duì)鋰電池儲(chǔ)能持謹(jǐn)慎態(tài)度。而鈉電池兼具安全和成本兩大優(yōu)勢(shì)，可有效解決鋰電儲(chǔ)能的痛點(diǎn)， 商業(yè)化量產(chǎn)后有望拉開(kāi)儲(chǔ)能大變局。據(jù)寧德時(shí)代發(fā)布會(huì)，鈉電池?zé)崾Э販囟雀哂阡囯姵兀瑹岱€(wěn)定性優(yōu)異，同時(shí)成本優(yōu) 勢(shì)也非常突出，預(yù)計(jì)形成產(chǎn)業(yè)鏈布局后，綜合成本較鋰電池下降 30-40%。

鈉電池正負(fù)極集流體均采用鋁箔，且負(fù)極集流體對(duì)鋁箔的需求量高于正極，每 Gwh 鈉電池需要鋁箔 700-1000 噸， 用量是鋰電池的 2 倍以上。目前寧德時(shí)代鈉電池產(chǎn)能等規(guī)劃已經(jīng)落地，有望在 2023 年年初實(shí)現(xiàn)量產(chǎn)，屆時(shí)電池箔市 場(chǎng)需求將受益鈉電池量產(chǎn)實(shí)現(xiàn)二次增長(zhǎng)。

二、電池箔供應(yīng)到底有多緊張？

2.1 供應(yīng)缺口逐年擴(kuò)大，價(jià)格有望進(jìn)一步上行

2022-2024 年電池箔供應(yīng)缺口-1.0/-1.3/-1.7 萬(wàn)噸，繼 21 年底上調(diào)價(jià)格后，22 年中有進(jìn)一步漲價(jià)預(yù)期。受供需關(guān)系影 響，21 年國(guó)內(nèi)電池箔供應(yīng)緊張，四季度行業(yè)內(nèi)整體價(jià)格上調(diào) 10%-15%。根據(jù)目前電池廠生產(chǎn)情況及鋁箔廠產(chǎn)能爬坡 進(jìn)度，電池箔供應(yīng)明顯難以匹配下游需求增長(zhǎng)，今年年中有望進(jìn)一步提價(jià)。

2.2 電池箔現(xiàn)有產(chǎn)能及擴(kuò)產(chǎn)進(jìn)度全梳理

2022-2025 年，國(guó)內(nèi)可批量化供應(yīng)電池箔的廠商有 10 家，具體包括鼎勝新材、華北鋁業(yè)、萬(wàn)順新材、南山鋁業(yè)、廈 門(mén)廈順、常鋁股份、永杰新材、神火股份、東陽(yáng)光、華峰鋁業(yè)。 電池箔項(xiàng)目建設(shè)周期長(zhǎng)，投產(chǎn)和產(chǎn)能爬坡慢特點(diǎn)尤為突出。

電池箔屬鋁板帶箔的一種，厚度與軋制精度與傳統(tǒng)的雙零 箔接近。目前業(yè)內(nèi)電池箔擴(kuò)產(chǎn)能主要有兩種途徑：①購(gòu)買(mǎi)軋機(jī)，新上設(shè)備；②使用雙零箔設(shè)備轉(zhuǎn)產(chǎn)電池箔。目前業(yè)內(nèi) 鼎勝新材通過(guò)轉(zhuǎn)產(chǎn)的方式增加電池箔產(chǎn)能，其余企業(yè)均采用新建產(chǎn)線的方式進(jìn)入電池箔行業(yè)。各家現(xiàn)有產(chǎn)能及擴(kuò)產(chǎn)進(jìn) 度梳理如下，可以發(fā)現(xiàn)通常情況下電池箔產(chǎn)能新建周期需兩年（已排除疫情影響因素），建成后產(chǎn)能爬坡周期需半年 至一年。

2.2.1 鼎勝新材

公司擁有軋機(jī) 67 臺(tái)，主要從事空調(diào)箔、單雙零箔和電池箔生產(chǎn)，2021 年總產(chǎn)能 80 萬(wàn)噸，其中電池箔出貨量 5.5 萬(wàn)噸，同比增長(zhǎng) 130%。公司軋機(jī)數(shù)量及鋁箔產(chǎn)能在業(yè)內(nèi)絕對(duì)領(lǐng)先，目前依靠原有的單雙零箔產(chǎn)線進(jìn)行快速轉(zhuǎn)產(chǎn)，是業(yè) 內(nèi)唯一具備產(chǎn)能快速提升能力的企業(yè)。預(yù)計(jì)公司 2022 年產(chǎn)能繼續(xù)快速爬坡，出貨量有望達(dá)到 12 萬(wàn)噸。

2.2.2 華北鋁業(yè)

華北鋁業(yè)為五礦集團(tuán)下屬子公司， 6 萬(wàn)噸電池箔項(xiàng)目于 2022 年上半年陸續(xù)建成投產(chǎn)，現(xiàn)處于產(chǎn)能爬坡過(guò)程中，預(yù)計(jì) 2022 年出貨量 3.5-4 萬(wàn)噸，23 年項(xiàng)目完全達(dá)產(chǎn)，出貨量 6 萬(wàn)噸左右。

2.2.3 萬(wàn)順新材

主要從事鋁加工、紙包裝材料和功能性薄膜三大業(yè)務(wù)。2020 年公司發(fā)行可轉(zhuǎn)債建設(shè)“年產(chǎn) 7.2 萬(wàn)噸高精度電子鋁箔 生產(chǎn)項(xiàng)目”，一期項(xiàng)目 4 萬(wàn)噸已建成投產(chǎn)，二期項(xiàng)目 3.2 萬(wàn)噸計(jì)劃于 2023 年 8 月建成。目前公司一期 4 萬(wàn)噸項(xiàng)目處 于人員調(diào)試和產(chǎn)能爬坡階段，預(yù)計(jì) 23 年達(dá)產(chǎn)。 22 年 1 月 18 日公司發(fā)布定增預(yù)案，計(jì)劃募集資金不超過(guò) 17 億元投建年產(chǎn) 10 萬(wàn)噸動(dòng)力及儲(chǔ)能電池箔項(xiàng)目，項(xiàng)目全 部建成后公司將形成 17.2 萬(wàn)噸電池用鋁箔產(chǎn)能。

2.2.4 南山鋁業(yè)

公司擁有鋁箔產(chǎn)能 7 萬(wàn)噸，其中電池箔產(chǎn)能 1.4 萬(wàn)噸。公司在動(dòng)力電池鋁箔板塊重點(diǎn)聚焦高端市場(chǎng)，以 12um 產(chǎn)品為 主，10um 產(chǎn)品目前也有少量供貨，是國(guó)內(nèi)高性能電池鋁箔產(chǎn)品核心供應(yīng)商之一。 公司自 2017 年起批量供應(yīng)電池箔產(chǎn)品， 2019 年規(guī)劃新建 2.1 萬(wàn)噸高端動(dòng)力電池箔項(xiàng)目，該已于 2021 年 10 月份建 成投產(chǎn)。待項(xiàng)目達(dá)產(chǎn)后，公司高性能動(dòng)力電池箔產(chǎn)品年產(chǎn)總量 3 萬(wàn)噸左右。

2.2.5 廈門(mén)廈順

全球最大的雙零箔生產(chǎn)商之一，采用全進(jìn)口設(shè)備，鋁箔年產(chǎn)能 8 萬(wàn)噸。目前公司電池箔年出貨量 1.2 噸左右，暫無(wú)電 池箔擴(kuò)產(chǎn)規(guī)劃或使用雙零箔設(shè)備轉(zhuǎn)產(chǎn)規(guī)劃。

2.2.6 常鋁股份

公司自 2017 年開(kāi)始研發(fā)電池箔，現(xiàn)有產(chǎn)能 6000 噸。2021 年 12 月 22 日，公司發(fā)布公告投資 3.5 億元建設(shè) 3 萬(wàn)噸動(dòng)力 電池專用鋁箔項(xiàng)目，計(jì)劃根據(jù)公司業(yè)務(wù)發(fā)展實(shí)際情況，自 2022 年一季度起逐步實(shí)施，建設(shè)周期 24 個(gè)月。項(xiàng)目建成后 產(chǎn)能可達(dá)約 3.5 萬(wàn)噸。

2.2.7 永杰新材

公司主要從事鋁及鋁合金新材料的研發(fā)與生產(chǎn)，擁有包括熔煉-鑄軋-熱連軋-冷軋-箔軋-精整在內(nèi)的全套鋁軋制生產(chǎn)系 統(tǒng)，目前公司電池箔年出貨量 1 萬(wàn)噸左右，主要為數(shù)碼類電池箔。

2.2.8 神火股份

公司主營(yíng)業(yè)務(wù)為鋁產(chǎn)品、發(fā)電、煤炭的生產(chǎn)、加工和銷售。目前鋁箔產(chǎn)能為 8 萬(wàn)噸，其中電池箔產(chǎn)能 1 萬(wàn)噸。子公司 神隆寶鼎的電池箔認(rèn)證工作預(yù)計(jì)于 2022 年上半年完成。后續(xù)規(guī)劃新建 6 萬(wàn)噸電池箔產(chǎn)能，預(yù)計(jì) 2023 年底建成，2024 年開(kāi)始貢獻(xiàn)產(chǎn)出。

2.2.9 東陽(yáng)光

2018 年 9 月 4 日公司公告與日本最大的鋁箔生產(chǎn)企業(yè)株式會(huì)社 UACJ 的合作，由雙方合資公司乳源東陽(yáng)光優(yōu)艾希杰精 箔有限公司投資建設(shè) 1 萬(wàn)噸電池箔項(xiàng)目，該項(xiàng)目已于 2021 年底投產(chǎn)，現(xiàn)處于產(chǎn)能爬坡階段，預(yù)計(jì) 22 年達(dá)產(chǎn)。 2022 年 1 月 12 號(hào)日公司發(fā)布對(duì)外投資公告，計(jì)劃在湖北省宜都市投資建設(shè)年產(chǎn) 10 萬(wàn)噸低碳高端電池鋁箔項(xiàng)目，總 投資不超過(guò) 27.1 億元。項(xiàng)目建設(shè)周期 36 個(gè)月，分為兩期建設(shè)，一、二期項(xiàng)目均為建設(shè)年產(chǎn) 5 萬(wàn)噸低碳高端電池鋁箔 項(xiàng)目，其中一期項(xiàng)目預(yù)計(jì) 2023 年投產(chǎn)，二期項(xiàng)目預(yù)計(jì) 2025 年投產(chǎn)。公司電池箔產(chǎn)品定位高端，主要供應(yīng)日本客戶， 項(xiàng)目建成后產(chǎn)能爬坡周期在 1-2 年之間。

2.2.10 華峰鋁業(yè)

公司主要從事鋁板帶箔的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售，IPO 募投項(xiàng)目包括 8000 噸電池箔項(xiàng)目。

2022 年 2 月 12 日，公司發(fā)布定增預(yù)案計(jì)劃募集資金不超過(guò) 19.8 億元，擬在重慶市涪陵區(qū)白濤化工園區(qū)建設(shè)“年產(chǎn) 15 萬(wàn)噸新能源汽車用高端鋁板帶箔項(xiàng)目”，具體包括水冷板鋁材、矩形/方形電池殼料、條形電池用鋁帶材、電池箔、 軟包電池鋁塑膜用鋁箔、復(fù)合釬焊鋁板帶等，建設(shè)期 36 個(gè)月。

三、為什么產(chǎn)能跟不上需求增長(zhǎng)？

3.1 現(xiàn)有玩家：產(chǎn)線建設(shè)和達(dá)產(chǎn)速度慢

新建產(chǎn)線周期長(zhǎng)，進(jìn)口及國(guó)產(chǎn)設(shè)備均供應(yīng)緊張。若使用進(jìn)口設(shè)備新建電池箔產(chǎn)線，僅采購(gòu)設(shè)備即需 2-3 年，具體包括 設(shè)備生產(chǎn)周期 14 個(gè)月，海運(yùn)和海關(guān) 3 個(gè)月，安裝調(diào)試 7-8 個(gè)月，同時(shí)設(shè)備進(jìn)場(chǎng)后人工培訓(xùn)又需要額外時(shí)間。若采用 國(guó)產(chǎn)設(shè)備新建電池箔產(chǎn)線，設(shè)備購(gòu)買(mǎi)和安裝周期可縮短至 20 個(gè)月左右（設(shè)備生產(chǎn) 14 個(gè)月+調(diào)試安裝 6 個(gè)月），但國(guó) 產(chǎn)設(shè)備精度與進(jìn)口設(shè)備有一定差距，對(duì)電池箔達(dá)產(chǎn)速度和良品率有明顯影響。

精度要求嚴(yán)苛，產(chǎn)能爬坡周期長(zhǎng)。電池箔要求雙面光滑，13μm 電池箔對(duì)應(yīng) 6μm 雙零箔軋制精度，10μm 電池箔 對(duì)應(yīng) 5μm 雙零箔軋制精度，4-5μm 已然為雙零箔極限最薄厚度，產(chǎn)線建成后人員培訓(xùn)及產(chǎn)能爬坡還需半年到一年 時(shí)間。（報(bào)告來(lái)源：未來(lái)智庫(kù)）

3.2 新進(jìn)入者：技術(shù)要求嚴(yán)苛，四大因素導(dǎo)致介入性價(jià)比不高

電池箔對(duì)版型和精度要求較傳統(tǒng)鋁箔大幅提升，認(rèn)證難度大。電池箔對(duì)抗拉強(qiáng)度、延伸強(qiáng)度、針孔、切邊、毛刺、凸 度率等均有要求，業(yè)內(nèi)領(lǐng)先企業(yè)均有 10 年以上生產(chǎn)經(jīng)驗(yàn)和研發(fā)積累。新進(jìn)入者從開(kāi)始嘗試到給客戶送樣，至少需要 1-2 年摸索時(shí)間，考慮到后續(xù)客戶拓展、認(rèn)證還存在不確定性，新進(jìn)入者介入風(fēng)險(xiǎn)較高。

下游客戶的認(rèn)證和放量周期過(guò)長(zhǎng)。從送樣到做成電芯，再到批量試驗(yàn)，一個(gè)磨合階段需要三個(gè)月，兩次供樣時(shí)間合計(jì) 在半年以上。如果出口海外電池廠商，供樣周期更長(zhǎng)，產(chǎn)能爬坡時(shí)間甚至可延長(zhǎng)到兩年之久。

規(guī)模門(mén)檻顯著，龍頭先發(fā)優(yōu)勢(shì)明顯。電池箔為硬態(tài)，傳統(tǒng)鋁箔為軟態(tài)，生產(chǎn)工藝與普通鋁箔差異顯著，潤(rùn)滑油、添加 劑等均需更換，需獨(dú)立準(zhǔn)備產(chǎn)線。業(yè)內(nèi)一條鋁箔產(chǎn)線年產(chǎn)能約 0.8-1 萬(wàn)噸，通常由粗軋、中軋，精軋三條產(chǎn)線匹配， 每臺(tái)軋機(jī)售價(jià) 5000 萬(wàn)元左右，單條線對(duì)應(yīng)設(shè)備總金額 1.5 億元，投資成本高昂。業(yè)內(nèi)僅鋁箔生產(chǎn)規(guī)模較大的鼎勝新 材和華北鋁業(yè)設(shè)備儲(chǔ)備充足，其余鋁加工廠因軋機(jī)布局?jǐn)?shù)量較少，難以尋找空余產(chǎn)能進(jìn)行電池箔研發(fā)、生產(chǎn)。目前傳 統(tǒng)消費(fèi)鋁箔行業(yè)也產(chǎn)銷兩旺，價(jià)格步入快速上行周期，若以停產(chǎn)消費(fèi)箔的方式切入電池箔，對(duì)應(yīng)的機(jī)會(huì)成本難以承受。

良品率低，存在增收不增利現(xiàn)象。電池箔屬于新興產(chǎn)品，新進(jìn)入者切入電池箔后主要常規(guī)產(chǎn)品型號(hào)，加工費(fèi) 1.6-1.7 萬(wàn)元/噸。在有豐富的雙零箔生產(chǎn)經(jīng)驗(yàn)的情況下，新進(jìn)入者電池箔的成品率仍低于 50%-60%。對(duì)比之下國(guó)內(nèi)雙零箔生 產(chǎn)工藝非常成熟，主要集中在高端領(lǐng)域，加工費(fèi) 1-1.4 萬(wàn)元/噸，良品率在 85%-88%之間。綜合加工費(fèi)和良品率，新 進(jìn)入者電池箔盈利水平低于傳統(tǒng)消費(fèi)類鋁箔。

3.3 鋁箔行業(yè)整體產(chǎn)能有限，電池箔與雙零箔產(chǎn)能替代效應(yīng)明顯

電池箔需求的大幅增長(zhǎng)分散了鋁箔行業(yè)整體產(chǎn)能，使得高端雙零箔供應(yīng)趨緊，價(jià)格大幅上行。對(duì)大部分鋁箔企業(yè)來(lái)說(shuō)， 雙零箔板塊在盈利水平、買(mǎi)賣雙方議價(jià)能力、售后索賠等維度均優(yōu)于電池箔，涉足電池箔主要出于行業(yè)卡位和產(chǎn)業(yè)需 求考慮，當(dāng)前市場(chǎng)環(huán)境下大力增產(chǎn)電池箔的意愿較低：

雙零箔市場(chǎng)為賣方強(qiáng)勢(shì)行情，壞賬風(fēng)險(xiǎn)低，資金占用成本小。雙零箔客戶散而小，業(yè)內(nèi)賣方議價(jià)能力強(qiáng)于買(mǎi)方， 通常款到發(fā)貨，壞賬風(fēng)險(xiǎn)極低。電池箔客戶規(guī)模大且集中，買(mǎi)方強(qiáng)勢(shì)，通常有 3 個(gè)月應(yīng)付賬期，并疊加 6 個(gè)月承 兌，資金成本較高。目前下游電池行業(yè)發(fā)展較快，電池廠之間競(jìng)爭(zhēng)激烈，銷售給中小電池廠面臨的壞賬風(fēng)險(xiǎn)也較 高。

雙零箔退貨風(fēng)險(xiǎn)及退貨成本低。雙零箔用在食品包裝領(lǐng)域，后道加工工序少，出現(xiàn)質(zhì)量問(wèn)題僅涉及小批次退貨， 通常沒(méi)有索賠風(fēng)險(xiǎn)。電池箔用在新能源汽車、儲(chǔ)能等高端制造業(yè)，對(duì)產(chǎn)品一致性、可靠性要求嚴(yán)苛，單卷電池箔不達(dá)標(biāo)通常會(huì)整批次退回，并伴隨有汽車行業(yè)投訴、賠償?shù)蕊L(fēng)險(xiǎn)。

高端雙零箔價(jià)格逼近電池箔，利潤(rùn)水平更優(yōu)。高端雙零箔主流售價(jià)已由 2021 年初的 9000 元/噸上行至 14000 元 /噸，漲幅 55%，考慮良品率后雙零箔全部成本在 1-1.05 萬(wàn)元左右，單噸凈利 3500-4000 元。電池箔目前主流售 價(jià) 1.6-1.7 萬(wàn)元，考慮良品率，賬期，退貨等因素，單噸凈利僅 3000 元，實(shí)際盈利水平略低于高端雙零箔。

隨著包裝工業(yè)快速發(fā)展，包裝箔成為鋁箔最大品類，全球鋁箔消費(fèi)不斷創(chuàng)新高。據(jù)中國(guó)有色金屬加工工業(yè)協(xié)會(huì)數(shù)據(jù)， 2020 年我國(guó)鋁箔總產(chǎn)量為 415 萬(wàn)噸，其中包裝用鋁箔占比 51.8%，為 215 噸。2020 年，國(guó)內(nèi)包裝箔消費(fèi)量 110 噸， 占鋁箔總消費(fèi)量約 37%。由于我國(guó)包裝鋁箔消費(fèi)占比與發(fā)達(dá)國(guó)家 60-70%的數(shù)據(jù)還有很大差距，國(guó)內(nèi)包裝箔市場(chǎng)規(guī)模 還將進(jìn)一步擴(kuò)大，據(jù)前瞻產(chǎn)業(yè)研究院預(yù)計(jì)，2026 年我國(guó)包裝鋁箔銷量將達(dá)到 132 萬(wàn)噸。包裝箔市場(chǎng)的穩(wěn)步增長(zhǎng)有望 使電池箔與雙零箔產(chǎn)能替代效應(yīng)長(zhǎng)期延續(xù)。

四、行業(yè)壁壘到底有多高？

4.1 技術(shù)壁壘

鋁箔生產(chǎn)工序多，技術(shù)難度大，國(guó)內(nèi)鋁箔企業(yè)每年均投入大量資金用于研發(fā)。鋁箔生產(chǎn)過(guò)程涉及合金熔鑄、均勻化、 鑄軋、冷軋、中間退火、箔軋等多個(gè)軋制工藝和熱處理工序，每一步驟都有技術(shù)難點(diǎn)和 know-how 積累，且各步驟環(huán) 環(huán)相扣、互相影響與制約下一生產(chǎn)環(huán)節(jié)的良品率。截至 2020 年底，國(guó)內(nèi)鋁箔生產(chǎn)相關(guān)的專利數(shù) 1600 多項(xiàng)。

電池箔軋制精度對(duì)標(biāo)最薄的雙零箔，需采用負(fù)輥縫軋制，各方面版型要求也均高于傳統(tǒng)鋁箔。當(dāng)軋件厚度減小到一定 限值時(shí)，必須使軋輥間隙成為負(fù)值，才能獲得所需要的壓下量。此時(shí)，上、下軋輥不僅互相接觸，而且緊密壓靠，使 軋輥表面產(chǎn)生壓扁變形，軋輥間隙為負(fù)值，這種軋制稱為極限軋制或負(fù)輥縫軋制。

4.1.1 合金調(diào)配及熔鑄過(guò)程控制

對(duì)合金雜質(zhì)的控制，以及如何在不斷減薄的同時(shí)通過(guò)合金調(diào)劑提升鋁箔質(zhì)量是行業(yè)內(nèi)第一道技術(shù)壁壘。電池箔對(duì)導(dǎo)電 率、抗拉強(qiáng)度、延展度、達(dá)因值、針孔數(shù)量等都有嚴(yán)格要求，這主要通過(guò)在鋁錠熔煉過(guò)程中添加各種微量元素來(lái)調(diào)整 鋁箔性能。但電池箔的多項(xiàng)技術(shù)指標(biāo)對(duì)合金微觀組織結(jié)構(gòu)要求互相沖突，如高導(dǎo)電率要求低合金元素含量，低固溶量， 但為了實(shí)現(xiàn)高強(qiáng)度則又要求高合金元素含量，高固溶量。同時(shí)在合金調(diào)劑總量相同的情況下，調(diào)劑比例也需要有所取 舍。如 Si/Fe 比例減小的合金導(dǎo)電率逐漸增高，但抗拉強(qiáng)度也隨之降低。當(dāng) Si/Fe 較小時(shí)，鋁板組織中第二相數(shù)量較 多，且大部分第二相化合物為 Al12Fe3Si 相，為六方晶系；而當(dāng) Si/Fe 較大時(shí)，鋁板組織中第二相數(shù)量明顯減少，主 要的第二相化合物為單斜晶系的 Al9Fe2Si2 相。固溶強(qiáng)化對(duì)導(dǎo)電率的損傷率明顯高于加工硬化對(duì)導(dǎo)電率的損傷率。

因此電池箔的合金調(diào)配需要有豐富的鋁箔生產(chǎn)經(jīng)驗(yàn)，通過(guò)合適的合金成分及工藝設(shè)計(jì)，控制好固溶及析出量，平衡加 工硬化及加工軟化之間的矛盾，保持高導(dǎo)電率高強(qiáng)度的同時(shí)，提高集流體電池箔延伸率。

鋁箔中針孔數(shù)量隨厚度的減薄呈指數(shù)增加，熔鑄過(guò)程的控制至關(guān)重要。熔鑄過(guò)程包括加料、熔化、成分調(diào)配、精煉、 扒渣等環(huán)節(jié)，其中鋁液的精煉與除渣是電池箔坯料生產(chǎn)的關(guān)鍵環(huán)節(jié)。由于電池箔的厚度極薄，隱藏在坯料內(nèi)部的各種 缺陷，如夾雜、氣泡、外來(lái)雜質(zhì)，以及粗大第二相粒子、不均勻的毛料組織等，都將隨著產(chǎn)品厚度的減小而逐步暴露 出來(lái)，對(duì)鋁箔軋制和產(chǎn)品質(zhì)量產(chǎn)生不良影響，如形成穿孔或裂縫，嚴(yán)重時(shí)將使鋁箱斷裂或軋輥損壞。統(tǒng)計(jì)資料表明， 鋁箔中的針孔數(shù)隨夾雜量、化合物尺寸的增加而增加，并且隨鋁箔厚度的減薄而呈指數(shù)函數(shù)增加。存在于坯料表面的 各種缺陷，如擦傷、起皮、水斑、灰污等，也將以拉長(zhǎng)的形式繼續(xù)存在于鋁箔表面，當(dāng)壓下量達(dá)到一定程度時(shí)，還會(huì) 使鋁箔穿孔或斷裂。因此，用于軋制薄箔的鋁箔毛料，必須具有優(yōu)良的內(nèi)在質(zhì)量和表面質(zhì)量。

4.1.2 設(shè)備精度控制

鋁箔軋機(jī)必須配備完整的電氣驅(qū)動(dòng)系統(tǒng)，包括厚度控制系統(tǒng)、形狀控制系統(tǒng)等，并對(duì)軋輥表面粗糙度要求嚴(yán)格。粗、 中、箔軋各道次應(yīng)與各道次的粗糙度相適應(yīng)，且要求粗糙度均勻。如果軋輥表面太粗糙，軋制速度較快，易造成斷帶， 而且針孔多，鋁箔表面光潔度低；如果軋輥表面粗糙度過(guò)小，則軋制速度慢，影響生產(chǎn)效率的提高。為保證鋁箔生產(chǎn) 的穩(wěn)定性和產(chǎn)品質(zhì)量，降低針孔數(shù)，鑄軋輥表面粗糙度的控制標(biāo)準(zhǔn)是粗糙度（Ra）控制在 0.8μm～1.0μm 范圍內(nèi)， 粗糙度波動(dòng)范圍控制在小于 0.013μm 范圍內(nèi)；中軋輥表面粗糙度為 0.03μm～0.05μm；箔軋輥表面粗糙度控制在 0.02μm～0.03μm；且盡量使整個(gè)軋輥輥面的粗糙度均勻一致。對(duì)于軋輥的幾何尺寸、公差要求也非常嚴(yán)格，輥身和 輥頸的橢圓度為 0.005mm，輥身兩端的直徑差小于 0.001 mm，配對(duì)輥的直徑差不大于 0.02mm。

4.1.3 箔軋前、后張力的選擇

前張力：前張力起拉平箔材的作用，利于卷材展平、卷齊，前張力過(guò)大會(huì)掩蓋箔材真實(shí)板形，且物料過(guò)薄時(shí)容易將箔 材拉斷，前張力過(guò)小會(huì)使卷取時(shí)松卷、串層、起皺。因此，操作時(shí)應(yīng)盡量將前張力控制在能保證卷材質(zhì)量的最小值。 后張力：后張力可降低箔材變形區(qū)的變形抗力，有利于提高道次壓下率。后張力過(guò)大時(shí)，電池箔針孔數(shù)明顯增多，嚴(yán) 重時(shí)會(huì)造成斷帶。若后張力太小，不僅影響生產(chǎn)率，而且使鋁箔出現(xiàn)皺褶、開(kāi)縫等。為此，后張力與速度需調(diào)控在最 佳配合參數(shù)。

4.1.4 軋制速度

軋制速度從兩個(gè)方面影響鋁箔的軋制。提高軋制速度可顯著增加變形區(qū)油膜厚度，減少摩擦因數(shù)，且高速軋制的熱效 應(yīng)產(chǎn)生的動(dòng)態(tài)回復(fù)可使箔材發(fā)生顯著的加工軟化，故提高軋速是加大道次加工率和提高生產(chǎn)效率的一個(gè)有效途徑。但 同時(shí)速度過(guò)高不利于板形的控制，箔材表面光亮度也變差。軋制電池鋁箔成品時(shí)通常速度不宜大于 600m／min。

4.2 管理壁壘

4.2.1 軋制油管理

軋制油對(duì)鋁箔軋制工藝、軋制箔材表面質(zhì)量和成品退火后表面潤(rùn)濕性等級(jí)具有十分重要的影響。在使用軋制油時(shí)，由 于軋件劇烈變形熱和摩擦熱會(huì)使軋件和軋輥溫度升高。軋制油受高溫、壓力、空氣濕度、光線照射影響，發(fā)生化學(xué)反 應(yīng)生成有機(jī)酸、醇等極性物質(zhì)，加之混合鋁粉、灰塵、油泥等雜質(zhì)，其流動(dòng)性、揮發(fā)性嚴(yán)重下降，會(huì)在鋁箔表面留下 油印，退火后，鋁箔表面形成油斑缺陷。因而需要從日常監(jiān)管、油位控制、添加劑、油溫、清潔度等多方面加以管理：

1） 軋制油日常監(jiān)管。在生產(chǎn)過(guò)程中，針對(duì)在線使用的軋制油各項(xiàng)指標(biāo)進(jìn)行定期監(jiān)測(cè) （每周一次），主要檢測(cè)指標(biāo) 有：粘度、油污染度、餾程、殘留、爆鳴聲、機(jī)械雜質(zhì)、閃點(diǎn)、醇含量、酯含量、酸含量、色度、水份、透光率等；

2） 油位監(jiān)督。軋制油借助板式過(guò)濾器在線過(guò)濾循環(huán)使用，當(dāng)污油箱液位偏低時(shí)，軋制油總量少，軋制油循環(huán)頻次高， 不利于油溫的穩(wěn)定控制和泵站的穩(wěn)定使用；當(dāng)油箱液位過(guò)高時(shí)，在過(guò)濾器周期性更換濾餅吹掃時(shí)易將污油吹掃翻滾并 入凈油箱，造成油品混雜污染，增加軋制油機(jī)械雜質(zhì)和降低透光率；

3） 添加劑使用。在軋制過(guò)程中，不同組分的添加劑作用不同，且損耗程度也不同。由于生產(chǎn)過(guò)程控制難度高，通常 以復(fù)合添加劑的方式直接添加，根據(jù)在線指標(biāo)監(jiān)測(cè)結(jié)果，按對(duì)應(yīng)的比例對(duì)添加劑進(jìn)行補(bǔ)充，確保添加劑含量在要求范 圍內(nèi)；

4） 油溫控制。軋制油油溫對(duì)軋制油粘度和變形區(qū)油膜強(qiáng)度有較大的影響。油溫的升高，會(huì)使軋制油粘度降低，油膜 強(qiáng)度變低，軋制時(shí)潤(rùn)滑不足產(chǎn)生表面斜紋缺陷，合理的油溫控制是保證軋制油粘度和油膜強(qiáng)度的關(guān)鍵，需要進(jìn)行合理 監(jiān)督控制；

5） 清潔度。在軋制過(guò)程中鋁粉、脫落氧化物、機(jī)械油等會(huì)混入軋制油，當(dāng)大量鋁粉混入軋制油后，軋制油會(huì)變黑， 造成鋁箔表面黑油斑或軋制油“醬化”。所以在日常生產(chǎn)過(guò)程中，操作手及檢修工要時(shí)刻關(guān)注油品的變化，排除機(jī)械 油的滲漏，且必須確保軋制油過(guò)濾循環(huán)系統(tǒng)正常運(yùn)行，定期清理更換濾餅，工藝管理人員要監(jiān)控軋制油機(jī)械雜質(zhì)、色 度、透光率等油品指標(biāo)。

4.2.2 現(xiàn)場(chǎng)管理

生產(chǎn)管理要求高，直接影響產(chǎn)品的一致性和良品率。具體體現(xiàn)在：

冷軋：冷軋生產(chǎn)時(shí)，輥?zhàn)颖砻娲祾吒蓛簦荒苡袣埩粲臀郏?/p>

縱剪切邊：縱剪切邊時(shí)清擦導(dǎo)路中的各個(gè)導(dǎo)輥，用酒精或丙酮清擦各個(gè)導(dǎo)輥，確保鋁卷表面不能有印痕、粘鋁、 擦傷、劃傷，端面不能出現(xiàn)有毛刺、塔形、荷葉邊、邊部小碎浪等；

退火 ：退火時(shí)用耐高溫鋁箔膠帶封口不能松層后上料架裝爐退火；中間退火工藝：0.65mm ～ 0.75mm 厚度時(shí)， 在 180℃～200℃條件下，保溫 14~16 小時(shí)，冷卻 2 小時(shí)后進(jìn)行出爐，退火出爐后料不能下料架，退火后的料完 全冷透時(shí)上軋機(jī)生產(chǎn)。

箔軋 ：基材在箔軋軋制時(shí)，保證較慢的軋制速度和較小的張力，防止軋制時(shí)鋁板表面有印痕、粘傷、厚差波動(dòng) 性大等缺陷 ；再經(jīng)過(guò) 3 個(gè)道次軋制，完成箔粗軋軋制后，冷卻 24h 后再進(jìn)行軋制，減少后續(xù)軋制時(shí)表面起筋、 出現(xiàn)粘傷等缺陷 ；成品道次軋制時(shí)更換工作輥，清擦導(dǎo)路中的每一個(gè)輥?zhàn)樱喂鞅砻娌环蠒r(shí)更換支撐輥， 出成品時(shí)調(diào)整軋機(jī)吹掃風(fēng)嘴，鋁箔表面無(wú)連續(xù)性油斑。

成品分切 ：分切時(shí)必須清擦導(dǎo)路中的各個(gè)導(dǎo)輥，用酒精或丙酮清擦各個(gè)導(dǎo)輥 ；確保鋁卷表面不能有印痕、粘鋁、 擦傷、劃傷，軋機(jī)下機(jī)物料第一時(shí)間轉(zhuǎn)分切進(jìn)行生產(chǎn)，從軋機(jī)出成品下機(jī)后至開(kāi)始分切。

4.3 認(rèn)證壁壘

由于動(dòng)力電池安全性要求高，一旦發(fā)生安全事故后果均比較嚴(yán)重，并涉及召回和索賠。目前動(dòng)力領(lǐng)域電池鋁箔認(rèn)證周 期較長(zhǎng)，在供應(yīng)緊缺的情況下，國(guó)內(nèi)電池廠認(rèn)證周期仍在半年以上，海外電池廠 1-2 年。

4.4 人才壁壘

人才培養(yǎng)周期長(zhǎng)，培養(yǎng)成本高昂。電池箔行業(yè)在短期內(nèi)快速爆發(fā)，導(dǎo)致行業(yè)人才供不應(yīng)求。常規(guī)情況下，培養(yǎng)一個(gè)軋 機(jī)主操手需 4-5 年，培養(yǎng)成本百萬(wàn)元以上。市場(chǎng)人才急缺，加快培養(yǎng)進(jìn)度的情況下也至少需要兩年時(shí)間，當(dāng)前行業(yè)內(nèi) 增量人才稀少，主要靠存量人才支撐生產(chǎn)。

五、行業(yè)估值怎么給？——欲與隔膜試比高

5.1 市場(chǎng)空間與隔膜相近

目前每 GWh 隔膜用量 1500 萬(wàn)平米，基膜售價(jià) 1-1.3 元/平米，假設(shè) 2025 年鋰電池出貨量 1720GWh，以 1.2 元/平米 的單價(jià)進(jìn)行測(cè)算，2025 年全球隔膜市場(chǎng)規(guī)模 310 億元。 電池箔在動(dòng)力電池和儲(chǔ)能領(lǐng)域的主流型號(hào)為 13μm，加工費(fèi) 1.6-1.8 萬(wàn)元。按照鋁錠 2.2 萬(wàn)元/噸的價(jià)格，目前電池箔 平均售價(jià) 3.95 萬(wàn)元，對(duì)應(yīng) 2025 年市場(chǎng)空間 291 億元，與隔膜相近。

5.2 工序復(fù)雜，技術(shù)壁壘高

隔膜生產(chǎn)工藝復(fù)雜，濕法隔膜良品率 60%-70%、干法隔膜良品率 75%以上，對(duì)比之下，電池箔生產(chǎn)同樣面臨技術(shù)壁 壘高，良率過(guò)低的問(wèn)題。電池箔生產(chǎn)流程涉及合金熔鑄、均勻化、鑄軋、冷軋、中間退火、箔軋（粗、中、精三次箔 軋）等多個(gè)工序，各步驟環(huán)環(huán)相扣、互相影響與制約下一生產(chǎn)環(huán)節(jié)的良品率。目前13μm電池箔的良品率在65%-73%， 10μm 電池箔良品率直接下降至 50%以下。 電池箔還同樣面臨隔膜生產(chǎn)中輔料回收困難，多次分切造成損耗大的問(wèn)題。從生產(chǎn)工序和良品率上看，電池箔技術(shù)壁 壘比肩隔膜。（報(bào)告來(lái)源：未來(lái)智庫(kù)）

5.3 競(jìng)爭(zhēng)格局清晰，龍頭優(yōu)勢(shì)明顯

電池箔行業(yè)集中度優(yōu)于隔膜。2020 年國(guó)內(nèi)隔膜行業(yè) CR3 64.9%，電池箔行業(yè) CR3 78%。預(yù)計(jì) 2022 年電池箔行業(yè) CR3 為 72%，其中行業(yè)龍頭鼎勝新材國(guó)內(nèi)市占率 46%，全球市占率 39%，行業(yè)地位與恩捷股份相似。

5.4 設(shè)備優(yōu)勢(shì)鞏固龍頭地位

恩捷與設(shè)備廠商深度綁定，通過(guò)買(mǎi)斷設(shè)備獲取產(chǎn)能優(yōu)勢(shì)。日本制鋼所每年產(chǎn)能受限，但優(yōu)先保證公司 10-15 條產(chǎn)線 需求，并積極配合公司需求擴(kuò)產(chǎn)。 電池箔行業(yè)同樣面臨因設(shè)備采購(gòu)困難帶來(lái)的擴(kuò)產(chǎn)瓶頸。除鼎勝新材可通過(guò)自制設(shè)備進(jìn)行生產(chǎn)，行業(yè)內(nèi)其余企業(yè)均需進(jìn) 口或外采國(guó)產(chǎn)設(shè)備。進(jìn)口設(shè)備主要廠商為德國(guó)阿申巴赫，訂單周期約兩年，國(guó)產(chǎn)設(shè)備主要廠商為涿神有色金屬加工專 用設(shè)備有限公司，訂單周期約 14 個(gè)月。

六、重點(diǎn)公司分析

鼎勝新材：行業(yè)絕對(duì)龍頭，是業(yè)內(nèi)唯一可以通過(guò)轉(zhuǎn)產(chǎn)快速擴(kuò)產(chǎn)的公司，今年全球市占率 40%左右。預(yù)計(jì)公司 22 年電 池箔出貨量 12 萬(wàn)噸，同比翻倍以上增長(zhǎng)。預(yù)計(jì) 2021-2023 年實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn) 4.37、8.41 和 13.40 億元，對(duì)應(yīng)市盈率分 別為 42.0、21.9 和 13.7 倍。

萬(wàn)順新材：公司電池箔業(yè)務(wù)將在今年實(shí)現(xiàn)從零到一的突破。2020 年公司發(fā)行可轉(zhuǎn)債建設(shè)“年產(chǎn) 7.2 萬(wàn)噸高精度電子 鋁箔生產(chǎn)項(xiàng)目”，一期項(xiàng)目 4 萬(wàn)噸已建成投產(chǎn)，二期項(xiàng)目 3.2 萬(wàn)噸計(jì)劃于 2023 年 8 月建成。后續(xù)計(jì)劃募集資金不超過(guò) 17 億元投建年產(chǎn) 10 萬(wàn)噸動(dòng)力及儲(chǔ)能電池箔項(xiàng)目，項(xiàng)目全部建成后公司將形成 17.2 萬(wàn)噸電池用鋁箔產(chǎn)能。

南山鋁業(yè)：2020 年電池箔出貨量 1.4 萬(wàn)噸。2.1 萬(wàn)噸高端動(dòng)力電池箔項(xiàng)目于 2021 年 10 月份建成投產(chǎn)。待項(xiàng)目達(dá)產(chǎn) 后，公司高性能動(dòng)力電池箔產(chǎn)品年產(chǎn)總量 3 萬(wàn)噸左右。預(yù)計(jì) 2021-2023 年實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn) 33.02、43.80 和53.73 億元， 對(duì)應(yīng)市盈率分別為 17.5、13.2 和 10.8 倍。

神火股份：子公司神隆寶鼎擁有電池箔產(chǎn)能 1 萬(wàn)噸，客戶認(rèn)證工作預(yù)計(jì)于 2022 年上半年完成。后續(xù)規(guī)劃新建 6 萬(wàn)噸 電池箔產(chǎn)能。

東陽(yáng)光：1 萬(wàn)噸電池箔產(chǎn)能爬坡中，后續(xù)規(guī)劃年產(chǎn) 10 萬(wàn)噸低碳高端電池鋁箔項(xiàng)目。公司電池箔產(chǎn)品定位高端，主要 供應(yīng)日本客戶。

常鋁股份：現(xiàn)有電池箔產(chǎn)能 6000 噸。后續(xù)規(guī)劃建設(shè) 3 萬(wàn)噸動(dòng)力電池專用鋁箔項(xiàng)目，項(xiàng)目建成后電池箔總產(chǎn)能可達(dá)約 3.5 萬(wàn)噸。

華峰鋁業(yè)：公司主要從事鋁板帶箔的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售，IPO 募投項(xiàng)目包括 8000 噸電池箔項(xiàng)目。

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