2021年，稱得上新能源汽車行業不折不扣的“大年”，產業鏈上幾乎每個環節的公司都賺得盆滿缽滿。動輒幾倍，甚至幾十倍的業績增幅，對看好該賽道的投資者來說，無疑是一針強心劑。不過，大家同樣關心的另一個問題是：如此景象，能一直持續下去嗎？作者|繆

2021年，稱得上新能源汽車行業不折不扣的“大年”，產業鏈上幾乎每個環節的公司都賺得盆滿缽滿。

動輒幾倍，甚至幾十倍的業績增幅，對看好該賽道的投資者來說，無疑是一針強心劑。不過，大家同樣關心的另一個問題是：如此景象，能一直持續下去嗎？

作者 | 繆凌云

來源 | 野馬財經資本研究組

2021：積淀、爆發、收獲

2021年，新能源汽車產業到底有多賺錢？

從扣非凈利潤來看，鋰礦巨頭贛鋒鋰業（002460.SZ），同比增長約6倍；正極材料龍頭當升科技（300073.SZ），增幅超過兩倍；鋰電設備公司先導智能（300450.SZ）和負極材料公司中科電氣（300035.SZ），基本實現翻番；“動力電池之王”寧德時代（300750.SZ），預增兩倍左右；六氟磷酸鋰新秀天際股份（002759.SZ），增長幅度為44倍，若以歸母凈利潤計算，這一數字更是達到了驚人的70倍。

數據來源：上市公司財報

另外兩家六氟磷酸鋰主要企業天賜材料（002709.SZ）、多氟多（002407.SZ），扣非凈利潤亦分別同比增長310.55%、860.32%。

滿屏飄紅的業績背后，是新能源汽車市場的爆發。

根據汽車工業協會數據，2021年，我國新能源汽車產銷量分別為354.5萬輛、352.1萬輛，同比分別增長159.5%、157.5%；其中出口31萬輛，同比增長304.6%。

上圖來自中國汽車工業協會

可以清楚地看到，我國新能源汽車市場，雖然基本處于向上發展的狀態，但每年增速一直相對平緩，甚至在2019年疫情元年，出現了小幅下滑，直至2021年突然出現了大幅增長。要知道，過去8年銷量總和不過553.7萬輛，這還是在補貼處于高峰期的情況下。

為什么會出現此種狀況？

首先，離不開長期以來的市場培育。

2009年，《節能與新能源汽車示范推廣財政補助資金管理暫行辦法》（計“十城千輛”計劃）橫空出世，從彼時算起，國家投入真金白銀進行直接補貼，已達十三年之久，這期間雖有風波坎坷，但消費者及企業對于新能源汽車的認知，都有了極大的提高。

其次，各個環節，特別是動力電池及整車制造環節的技術突破與產業整合。

從時間線來看，我國新能源汽車產業鏈上游企業誕生普遍較早，而隨著技術層層積淀后，下游發展土壤逐步肥沃，參與企業開始變多。

如天齊鋰業前身可以追溯到1992年，贛鋒鋰業誕生于1996年；當升科技鈷酸鋰研發課題組組建于1999年，同年多氟多成立，2000年天賜材料問世；到了動力電池環節，國軒高科成立于2006年，寧德時代2011年成立，億緯鋰能2014年切入動力電池；而到了整車企業，特別是一眾“造車新勢力”，基本是2014年之后陸續出現，且包括2003年便已成立的特斯拉在內，直至近年上游電池續航與穩定性達到一定水平后，才逐步被消費者所認可。

再者，“碳中和、碳達峰”明確目標的助推。

在全球氣候問題日益受到重視的大背景下，2020年9月，中國明確提出2030年“碳達峰”與2060年“碳中和”的目標；次年7月，全國碳市場正式開市；10月，《關于完整準確全面貫徹新發展理念做好碳達峰碳中和工作的意見》……2021年，“雙碳”理念可以說日益深入人心，相關政策亦快速落地。

最后，石油價格倒逼。

2021年，北海布倫特原油價格從50美元/桶，一路攀升至80美元/桶左右，國內成品油25次價格調整中，15次調漲，92號汽油直接從5元時代進入7元時代，相比之下，新能源汽車能夠節約不少成本。特別是在中遠距離公共交通（高鐵動車網）不斷完善的情況下，油車的續航優勢被進一步削弱。

19倍溢價收購

買“豆”五年終得“瓜”

新能源汽車東風驟起，或許會讓人想到雷軍的“風口論”，但他后來對這一觀點的解釋卻鮮有人注意——“我是為了說明創業成功的本質是找到風口，順勢而為”。

找到風口，并堅持到風吹起來，無疑是一件很不容易的事情。

天際股份的“遭遇”就頗有意思。

其原本是一家從事陶瓷烹飪、電熱水壺等小家電研發、生產銷售的公司，雖然算不上行業龍頭，但勝在業績穩定，2013、2014及2015年，營業收入分別為3.7億元、4億元、4.12億元；扣非凈利潤分別為0.55億元、0.57億元、0.59億元。

直至2016年，天際股份做出了一個重大的決定——以27億元對價，通過發行股份加支付現金的方式，收購六氟磷酸鋰生產商江蘇新泰材料科技股份有限公司（下稱“新泰材料”）。

公告發出后，公司股價出現9個一字漲停，但也引來了交易所的問詢，以及一些投資者的疑惑。

一方面，截至2016年一季度末，新泰材料凈資產不過1.42億元，交易溢價高達19倍，并形成了25.57億元的商譽；另一方面，收購完成的同時，還伴隨著一份《業績承諾補償協議》（俗稱“對賭協議”）的簽訂，要求新泰材料2016年至2018年三年合計扣非凈利潤不低于6.75億元，否則需進行補償，商譽也自然要進行相應減值。

2016年一季度，新泰材料盈利0.65億元，不過其2015年扣非凈利潤僅為0.17億元，2014年則虧損0.11億元，三年6.75億元的業績對賭，并不是一個容易實現的目標。

實際情況也驗證了如此擔憂不無道理。

就像前文所述，從2009年開始，我國對于新能源汽車的發展開始了重點扶持。2012年，《節能與新能源汽車產業發展規劃》問世；2014年，《關于加強新能源汽車推廣應用的指導意見》發布；2015年，《國家重點研發計劃新能源汽車重點專項實施方案》出臺......

且在2009年至2015年，六年時間，僅中央財政新能源補貼資金總額合計就超過300億元。

多重政策利好下，市場各方參與熱情高漲。經歷數年建設，2016年、2017年正好迎來六氟磷酸鋰產能的第一波高峰期。

與此同時，2016年，新能源汽車騙補問題開始爆發，2016年初，財政部對90家主要新能源汽車生產企業進行了專項檢查，涉嫌騙補和違規謀補的車輛總數高達76374輛，涉及補貼金額92.707億元，其中不乏多家知名企業，一時間，行業震動。

產能擴張疊加需求放緩，六氟磷酸鋰的價格迅速走低，2016年，新泰材料毛利率高達77.69%，2017年迅速下降至55.11%，2018年再度跌為24.89%，同比直接腰斬。

上圖截自天際股份公告

受此影響，新泰材料業績也大幅走低，除了2016年超額完成之外，2017年、2018年均沒有達到預定目標，2018年更是只完成了三分之一不到，最終，新泰材料三年扣非凈利潤合計5.14億元，完成率僅76.26%。

屋漏偏逢連夜雨，2019年，新冠疫情爆發，整個汽車行業都遭受重創，新泰材料并不能獨善其身，經營依舊沒有起色。

數據來源：上市公司年報

更加重要的是，高價收購新泰材料時帶來的商譽，需要同步進行減值，進一步拖累了天際股份。2018年至2020年，其扣非凈利潤一直處于虧損狀態，股價自2016年的9連板后，便從39.38元/股的高峰，一路震蕩下跌，最低時僅剩6.06元/股。

直到2021年，伴隨著行業的復蘇，天際股份一舉翻身，全年實現營業收入22.52億元，同比增長203.24%；扣非凈利潤7.41億元，同比增長4402.81%；歸屬凈利潤7.45億元，同比增長7011.34%。其中六氟磷酸鋰貢獻了18.34億元營收，毛利率重回62.26%。公司股價也不斷攀高，年中一度漲至54.8元/股的階段性高點。

回顧天際股份對于新泰材料的收購歷程，或許很多它的投資者心中，都會默默出現張家輝那句經典臺詞，“五年，你知道這五年我怎么過的嗎？”

產能競速硝煙再起

輪回還是新生？

天際股份的故事，也是同行的經歷。

數據來源：上市公司年報

作為行業的大哥與二哥，天賜材料、多氟多近年的凈利潤基本呈現與天際股份類似，左低右高加深V的“對勾”形。

無獨有偶，2021年業績爆發后，三家公司同時選擇了迅速加碼，大幅擴充產能。

截至去年年底，天賜材料六氟磷酸鋰產能約為3.2萬噸（折固），穩坐行業第一把交椅，多氟多為2萬噸，位列行業第二，它們也是產能過萬的唯二兩家企業；天際股份以8160噸設計產能位列第三，實際生產9417噸。

在此基礎上，2022年底，多氟多預計新建成3.5萬噸產能，天際股份新建成1萬噸，并有3萬噸產能在籌建中，天賜材料也在深交所互動易平臺表示，年中技改項目投產后，約增加折固3萬噸產能。

除此之外，延安必康（002411.SZ）、永太科技（002326.SZ）、深圳新星（603978.SH）等行業企業均有產能大幅擴建的計劃。

受產能快速增加影響，六氟磷酸鋰的市場價格亦有所回落，根據同花順iFinD數據，從2020年11月開始，六氟磷酸鋰市場價格從9.5萬元/噸左右一度上漲至今年初的59萬元/噸上下，不過目前，已經回落至51萬元/噸左右。

“市場需求快速上漲——企業集中擴產能——產品價格下跌”，這一幕，似乎與2016年、2017年的情形頗為相似，但仔細分析，有著諸多不同之處。

以行業維度觀察，在補貼已經大幅退坡的情況下，2021年新能源汽車市場的火熱，更多來自于消費者的真實需求。特別是進入2022年后，油價繼續攀升，甚至進入“9元時代”，繼續支撐著新能源汽車的購買熱情，根據汽車工業協會數據，1至2月，我國新能源汽車銷量76.5萬輛，同比增長154.7%。

另據中金公司相關研報顯示，2025年全球電解液需求量預計將達到261.6萬噸，年均增長速度約為46.47%。作為鋰電池電解液的重要原料，六氟磷酸鋰的需求會同步上升。

對具體公司來說，在擴充產能的同時，可以采取與下游企業簽訂長期供銷協議的方式，降低產能過剩的風險。

例如2020年8月3日，天際股份和江蘇國泰簽訂長期采購協議，約定江蘇國泰2021年至2025年從天際股份處的采購量約在2020年的基礎上（2500噸）復合增長率不少于20%；2021年7月，天際股份與比亞迪協議約定，2021年7月至2022年12月，前者向比亞迪供應不少于3500噸六氟磷酸鋰；2023 年供應3600至7800噸。

僅以此兩項協議，天際股份的新增產能便可消化不少。

當然，居安思危，在天際股份年報中，有這樣一句耐人尋味的話：2021年度，公司六氟磷酸鋰3種主要原材料價格大幅上漲，但得益于六氟磷酸鋰產品市場銷售價格上漲，消化了主要原材料漲價的不利影響。

簡單來說，上游漲價，下游買單。

而整個新能源汽車產業鏈都因漲價賺得盆滿缽滿時，最終多花錢的，還是消費者。

僅2022年3月以來，除了蔚來汽車，特斯拉、比亞迪、奇瑞、威馬、歐拉等幾乎所有主流新能源汽車品牌的眾多車型，均出現了漲價，漲幅數千至數萬元不等。

一邊是不斷攀升的油價，一邊又是持續漲價的新能源汽車，讓夾在中間的消費者的選擇，面臨著較大的不確定性，并且，多地反復的疫情，又是否會像2019年一樣一定程度上抑制購車需求，也是必須考慮的因素。

就在2022年3月18日，工信部組織召開了動力電池上游材料漲價問題座談會。今天（3月26日）召開的中國電動汽車百人會論壇上，該問題亦成為關注的重點。

如果是你的話，目前的狀況是會選擇買燃油車還是新能源汽車，抑或繼續觀望一段時間？歡迎在文末留言討論。