3月11日，美團點評（以下稱美團）發布了2018年第四季度及全年未經審計財報。財報顯示，美團2018年第四季度收入為198.03億元，毛利為44.81億元，經營虧損為37.35億元；全年收入為652.27億元，毛利為151.04億元，經營虧損為110.86億元。財報發布后，美團股價在今天大跌11.12%。

外賣下半場的存量爭奪

去年9月27日，美團發布上市后的第一份財報（截止6月30日），2018年上半年營收263.5億元，同比增長91.2%，其中餐飲外賣收入由2017年同期的84億元增長90.9%，達到了2018年上半年的160億元。而在較早前，阿里公布的2019財年第一季度（2018年4月1日~2018年6月30日）財報，首次納入了餓了么，餓了么口碑季度營收為26.12億元，占整體營收的3%。

考慮到一季度是外賣的傳統淡季，餓了么口碑一季度的營收應該會小于二季度，這樣可以估算出餓了么口碑上半年的營收大約為50億元，以此數據來計算，美團餐飲外賣業務上半年的營收大約為餓了么口碑的3.2倍。

進入三季度，餓了么口碑業務營收上升至50.21億元，環比增長92%，這一增長主要是因為去年10月，餓了么宣布投入30億元補貼外賣業務。美團點評公布的三季度財報中，餐飲外賣營收112億元，同比增長84.8%；日均訂單交易筆數達1940萬筆，同比增長48.5%。前不久阿里公布的財報顯示，四季度餓了么口碑的總營收為51.59億元，在總營收中占比5%，環比增長2.7%；美團本季度財報則顯示，四季度來自餐飲外賣的營收為110.06億元，環比減少1.7%。

美團餐飲外賣下半年的營收為222.06億元，餓了么口碑下半年的營收則為101.8億元，以此數據來計算，美團餐飲外賣下半年的營收為餓了么口碑的2.2倍。如今的外賣市場基本美團外賣和餓了么口碑兩家獨大，基本等于這個外賣市場，從兩者營收差距可以大致估算出雙方各自的市場份額變化，進而得出美團餐飲外賣業務的市場份額從76.2%下滑至68.6%。

進一步看，經歷2018年下半年殘酷的補貼大戰之后，美團餐飲外賣業務的增長遭到了來自餓了么口碑的狙擊。數據上雖然下滑的并不算多，但考慮到餓了么口碑的增速快于美團外賣，且作為落后者會給商家和消費更多的補貼，此消彼長之下，美團外賣的市場份額可能會進一步下滑。

事實上，根據今年3月DCCI互聯網數據中心發布的《網絡外賣服務市場發展研究報告》顯示，美團外賣的市場份額已進一步下滑至64.1%，與此同時，餓了么和餓了么星選市場份額分別占25%和8.7%。從市場份額占比情況來看，美團外賣雖然依然穩居第一，但此時的市場份額卻只有餓了么口碑的1.8倍。

2018年三季度以來，美團外賣開始逐步上漲傭金，從15%漲到18%，再到19%。財報顯示，由于交易金額、特別是餐飲外賣的交易金額的大幅增加，美團的傭金收入雖然由2017年的280億元增加至2018年的470億元，但在美團CFO陳少暉也坦承「四季度的外賣業務傭金率有小幅下降」，這和餓了么多次對外強調“不上調傭金”的時間幾乎吻合。很顯然，與餓了么口碑的競爭影響了美團營收的增長。

美團股價為什么會暴跌？

美團之所以暴跌，無外乎有兩種解讀：其一是虧損增加，雖然公司的各項業務有不錯的增長，但是2018年依然創下了歷史最高的虧損額85億，其中去年收購的摩拜單車給美團帶來了45.5億元虧損。其二是增速放緩，從各項業務的營收來看，四季度美團點評各項業務增長全線失速，其中最主要的是外賣餐飲營收增速從上季度的84.8%下滑至本季度的40.6%。

對美團這樣一家成長型公司來說，虧損其實并不可怕，畢竟只要營收能保持高增速，資本市場是愿意給出更高估值的。事實上，TMD陣營的另外兩家滴滴和字節跳動2018年的虧損并不比美團少，滴滴在2018年虧損達到109億元，字節跳動也虧損了12億美元，另一家上市公司拼多多在2018年前三季度就已虧損77.93億元。

單從虧損角度來看，拼多多、美團、字節跳動和滴滴出行基本處在同一個量級上，但資本市場當下的態度卻不太一樣。在最近的媒體報道中，軟銀有計劃向滴滴出行進行注資16億美元，而字節跳動最新一輪估值也超過750億美元，至于拼多多則是2019年以來表現最強勢的中概股之一。相比之下，美團的股價似乎遭遇了不小的問題。

按照王興的規劃，美團點評的未來是對標亞馬遜，成為一個Food+Platform的超級平臺。事實上，亞馬遜和美團的成長邏輯也有頗多相似之處，亞馬遜圍繞著零售，布局了云計算、物流、智能制造，20年間，其生態滾雪球般做大，品牌效應和網絡效應越來越強。而美團則圍繞著“人”，吃喝玩樂、衣食住行進行業務多元化，并從團購業務延伸成如今覆蓋餐飲、電影票、旅行、到店綜合、出行和新零售等業務的超級生活服務平臺。

如今美團業務看似到處開花，實際上主線脈絡非常清晰，餐飲外賣和到店、酒店及旅游兩大業務占總營收的58.4%和24.3%。其中，餐飲外賣是美團最大的業務構成，而包括酒店及旅游的到店業務，也享受著餐飲和外賣帶來的高頻流量。新業務里，生鮮超市和非餐飲外賣服務都是餐飲外賣的拓展，通過共用基礎設施（即時配送網絡），可以獲得更優的成本結構。交通服務（共享單車、網約車等），則是想要包攬“到店”的前置流程，從提升用戶體驗上講也是具有一定合理性。

換句話來說，餐飲外賣是驅動美團一切業務的飛輪，而造成美團股價波動的最直接原因，財報也給出了答案，美團各業務在第四季度雖均實現了較大幅度的同比增長，但最核心的餐飲外賣業務增速卻降了下來。財報顯示，四季度來自餐飲外賣的營收占比高達55.6%，營收為110.06億元人民幣，同比增長66.1%，低于上季度84.8%的增速，營收環比也略有下降。

在電話會議中，王興表示，「2018年外賣訂單增速逐季下降，預計今年行業還是會繼續適度增速。外賣行業的增長已經從短期的，爆炸式的增長逐步過渡到長期的，較慢但更為持續的增長。過去三年增長的主要原因是外賣業務拓展到新城市，新用戶獲取和飯店合作的推廣」。

但顯然，餐飲外賣業務增速之所以放緩，餓了么口碑加大補貼力度才是直接原因，這不僅會搶奪美團的市場份額，還會進一步壓縮美團提升商家傭金的空間，而資本市場正是出于這種擔憂。

B端市場會成美團突破點嗎？

在財報發布后的電話會議中，分析師屢次提起與餓了么的競爭問題，美團CFO陳少暉給出了美團的解決方案，「美團最為關注的不是市場競爭，而是提高用戶體驗，我們認為目前這個行業的市場滲透率還比較低，我們將提高商戶將生意搬到網上的速度，獲取新用戶，增加既有用戶的點餐頻次」。

從餓了么口碑和美團餐飲外賣去年三季度、四季度的營收來看，整體餐飲外賣市場季度規模大約維持在160億元左右，短時間內暫無爆發式增長的可能性，雙方的競爭從增量市場進入存量市場，而當C端市場份額相對穩定后，雙方不約而同的將視線放向了B端市場。

長期來看，餓了么口碑加大C端市場補貼，只能放緩美團的增速，從搶奪市場份額來看，實則已沒有太多機會，但激戰多年的對手，突然調頭轉向商家，對餓了么來說，這是其追趕美團外賣的新機遇，而對美團來說，這是其進一步擴大領先優勢，形成更穩定的業務閉環的機會。

今年1月初，口碑與餓了么宣布，未來一年將賦能100萬本地生活服務商家實現數字化升級，為100萬商家新上線連接互聯網，推動100萬新就業。不久后的1月23日，美團外賣宣布，2019年將投入110億助力商家升級。資金將主要用于4個大方向，行業大營銷計劃、全面數字化升級、深入供應鏈服務和先鋒商戶獎勵政策。

在扶持商戶方面，餓了么口碑選擇簡單的、分區域的、一次性的給予商家補貼，而美團則選擇推出先鋒商戶獎勵政策，把利益返還給到真正在產品和運營上有突破的商家。前者試圖用補貼的方式，借助阿里的生態優勢拖垮美團，后者則希望把餐飲行業從孤立的個體狀態中解決出來，實現從消費者到行業的品牌塑造，以便有效應對客群和需求的不斷變化。

相比來看，美團明顯是有備而來，賦能商家這一戰略，王興已經布局多年，這也是產業互聯網時代必走的一步。外賣市場是典型的雙邊市場，C端用戶規模是爭奪B端商家最有利條件，美團在C端的壓倒性優勢顯然會讓很多商戶更優先選擇這個平臺。因此，在外賣大戰向B端轉移后，行業格局仍然不會發生明顯的變動。

當然，餓了么口碑并非沒有機會，畢竟對于美團B端業務來說，最大的挑戰仍然還是來自于阿里和螞蟻金服，一旦阿里投入更多資源，外賣行業的B端大戰可能在剛剛開始。

——附關于外賣業務的電話會議實錄

Q：關于外賣業務的增長，同時競爭者提及的向低線城市滲透，公司是怎么考量？

A：2018年我們看到四季度外賣收入環比有下降，我們認為我們2019年會繼續增長。過去幾年的高速增長得益于新城市的擴寬。我們現在的用戶數只有智能手機用戶的一半，我們認為還有增長的空間。同時，人均外賣的頻率也有足夠的增長空間。

關于競爭層面，我們的過去的表現證明了我們擁有足夠的競爭能力。2018年我們保持了60%以上的市占率。在高線城市競爭非常激烈，我們進入市場比競爭對手更早，同時相信我們在商家端與用戶端具有優勢，我們對長期競爭能力非常有信心。

Q：有媒體報道外賣業務的傭金率回縮，傭金率曾經提升過嗎？如何應對競爭的變化，長期來看，傭金率可能在什么水平？

A：Q4我們有意放緩傭金的增長，因此與Q3相比外賣業務的傭金收入降低了。我們并沒有激進地提高傭金率，而是希望業務規模能夠持續增長，鼓勵更多商家入駐我們的平臺。

我們的傭金率比競爭對手低很多，這也是我們外賣業務相比同業規模大很多的原因。傭金率取決于能為商家和用戶帶來多少價值。過去幾年傭金率的增長代表我們帶來了多少價值。現在我們還能提供更多服務來幫助商家更好的發展，包括提升基礎設施方面的比如提高配送效率等，還有商家層面的服務比如餐館點評系統以及其他供應鏈服務。這些附加服務會進一步增強我們和商家的關系，傭金率提升是水到渠成的。因此我們不急于提升傭金費，而是專注于做大份額和提升服務。

Q：外賣業務的利潤率在激烈的競爭如何提升，哪一個因素對提升利潤率最有效？非送餐外賣業務的比例？鑒于競爭者大規模投資解決“最后一公里”的能力，這塊業務的成本怎么分配？

A：我們對外賣業務的盈利期望不變，我們對這塊業務有信心。我們是市場上的領導者，我們有能力平衡競爭、增長和利潤。

我們相信市場已經從用補貼吸引顧客的階段轉向了以高質量的服務留住顧客的階段，特別是高質量的客戶，他們是業務以后的增長點。能與商家有效合作的高效配送系統也是必要的。

這種格局的變化對于像我們這樣的能夠滿足效率和服務質量的企業最為有利。我們一直在努力提升外賣業務的業績，我們已經能在一些一線城市盈利了。在新階段，市場上的競爭優勢在于更好的服務于高質量消費者和商家，因此我們繼續投資于商家、一些城市，以提升ROI和經營效率。

我們一直關注著平臺的非送餐外賣的訂單，此類訂單占總訂單的5%，相比送餐外賣規模很小。我們認為非送餐外賣性質非常不同，因此沒有將此類訂單算入送餐外賣中。我們還在探索與當地低利潤零售商家的新的合作、運營的方式。目前我們專注于優化此塊商業模式，而不是擴大非送餐外賣業務的規模。

Q：和餓了么目前的競爭情況如何？管理層如何平衡成本投入和市占率減少的關系？有哪些衡量的指標？

A：(1)公司在第四季度有選擇性的提升了替代率來維持優質客戶，并成功地保持了市場領先地位，預計指標的有效性和市占率提升的趨勢會在2019年持續。(2)美團和不同競爭者有了很長時間的競爭關系，在平衡關于用戶、商家、騎手等的成本投入和市占率提升方面具備很高的效率。美團更多關注戰略而非指標來維持和提升長期優勢。把更多的預算放在用戶和城市拓展方面，這一塊的ROI最高。(3)美團在配置資源方面有很強的主觀能動性，在不同城市運用不同的競爭策略來保持市場領先優勢。(4)此外，在市場上有個新趨勢，當市場越來越大的時候，消費者對不同的平臺越來越熟悉，對于價格的敏感度越來越低，他們更關注包括可選擇的商家、外送是否穩定等在內的服務質量。

Q：關于餓了么也被包含在內的阿里巴巴88VIP會員制度公司怎么看？關于會員制度有沒有新的計劃？

A：(1)目前我們在外賣方面有按月的會員制度，主要用于強化用戶粘性，我們運用以ROI為主的方法密切關注這一制度的發展。(2)會員制度雖然能提升用戶粘性，但想要設計一個有效的會員制度需要對市場和自身產品有深刻了解，平臺性的會員制度仍在設計當中，它們會在準備好了的時候和大家見面。

本文來源：美股研究社（公眾號：meigushe）http://www.meigushe.com/——旨在幫助中國投資者理解世界，專注報道美國科技股和中概股，對美股感興趣的朋友趕緊關注我們，轉載請注明